平安首(shǒu)经团队：钟正生/张(zhāng)璐/常(cháng)艺馨

　　核(hé)心观点

　　新增社融表现乏力(lì)。继(jì)一季度“天量”投放(fàng音乐风格pop什么意思啊，pop 音乐风格)后，2023年4月社融增长明显降温(wēn)，比去年4月疫(yì)情冲(chōng)击期间创下的(de)低点仅多增2873亿元，“稳信用”压力有所显现(xiàn)。社融(róng)骤降的主要(yào)拖累在于人民币信贷(dài)增(zēng)势放缓， 4月降至2008年以来(lái)历(lì)史同期(qī)的次低(dī)点（仅略高于2022年同期）。表外融资和直接(jiē)融资基本(běn)延(yán)续(xù)了一季度(dù)的格(gé)局(jú)。1）委托(tuō)贷款和信(xìn)托(tuō)贷款小幅正增长；未贴(tiē)现银(yín)行(xíng)承兑汇票较去年(nián)同期降幅收窄；2）企业直接融资较去年同期有所下(xià)降，主因债(zhài)券(quàn)到期规模(mó)较(jiào)大。3）政(zhèng)府债(zhài)融资规模同比多(duō)增，但需警惕其“后劲”。2023年(nián)提前批的(de)剩余(yú)发(fā)行(xíng)额度不及万亿(yì)，截(jié)至5月(yuè)上旬尚未下发剩(shèng)余批次的地方债额(é)度，期(qī)间空档可能拖累政(zhèng)府债融资表(biǎo)现。

　　新增人民币贷(dài)款偏弱，增量明显(xiǎn)弱(ruò)于历史(shǐ)同(tóng)期均值(zhí)。各分项从强到弱排(pái)序，企业中长(zhǎng)期贷款>；企(qǐ)业短期(qī)贷(dài)款(kuǎn)>；居民短(duǎn)期贷款>；居(jū)民中(zhōng)长(zhǎng)期贷(dài)款。新(xīn)增人民币贷(dài)款的最(zuì)大问题仍然在于居民中长期贷款，房地(dì)产销售不振使其(qí)增量不足，居民预期偏弱(ruò)、提(tí)前偿(cháng)还存(cún)量房贷(dài)又雪(xuě)上(shàng)加霜。但基于4月这个(gè)信贷投放传统淡季的(de)数据，尚不能得出企业信贷(dài)需求不足的结论(lùn)。一方面，企业中长期贷(dài)款(kuǎn)在一季度大幅高增后，4月又(yòu)创历史同期新高，仍能有效发(fā)力；另(lìng)一方面，表内(nèi)票据维持(chí)低增长（与去年1-5月(yuè)表(biǎo)内票据高增(zēng)长形成对比），也(yě)意味着(zhe)目前企业贷(dài)款需求或许尚可(kě)。此外，4月初(chū)以来存(cún)款利率(lǜ)市场化改革(gé)较快推进，这有助于缓(huǎn)解银行面临的净息(xī)差压力，增强其支持实体经济的可持(chí)续性，能够为企业贷款利率(lǜ)的(de)进一步(bù)下(xià)调(diào)“蓄力”。

　　从货币供应量和存(cún)款数据看：1）M1同(tóng)比小幅回升。每年前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比走势影响较大(dà)，或是驱动其变(biàn)化的主因。在贷款扩张的(de)同时，企业存款(kuǎn)也(yě)有边际改善。2）M2同比增速有所(suǒ)回(huí)落。4月居民资(zī)产(chǎn)再配置，银行理财规模重回扩张，对M2形(xíng)成(chéng)拖累。考虑到(dào)去年4月(yuè)M2同(tóng)比增速较(jiào)3月(yuè)抬升0.8个百分点，基数(shù)变化(huà)也(yě)有较强影响。3）居(jū)民存款同比少增。考虑到(dào)4月多家(jiā)中小银行下调挂牌存款利率、银行理财市场火热、居民提前(qián)偿还房贷规(guī)模较高，其驱动因素更(gèng)多是家庭资产的再配置，流向(xiàng)消费(fèi)规模(mó)可能较为有(yǒu)限。4）4月财(cái)政存(cún)款同比大幅多增，但结合(hé)基建相(xiāng)关高频开(kāi)工率和重大项目开工金额数(shù)据(jù)看(kàn)，财政对实体经济(jì)支持(chí)力度可(kě)能有(yǒu)所(suǒ)减弱(ruò)。从4月(yuè)金融数(shù)据(jù)看，房地产恢(huī)复仍(réng)然缓慢，此(cǐ)时若财(cái)政基建支(zhī)持(chí)力度不稳，可能导(dǎo)致(zhì)中国经济环(huán)比增长动能(néng)较快衰减。

　　目前社融增速(sù)回(huí)升幅度(dù)较小(xiǎo)，但与名义GDP增速(sù)对(duì)比看，货币政策对实体经济(jì)的支持还是比较有力的(de)。即便按2023年中国名义GDP增速7％-8％的情形(xíng)（假(jiǎ)设全(quán)年录得6％左右(yòu)的实际(jì)GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指数），10％的社融增速也(yě)应足够与之匹配。我们认为，后续需通过财政加力(lì)、促进房地产修复(fù)、促进家庭超额储(chǔ)蓄动用等方(fāng)式扩大总需求，夯(hāng)实经济(jì)回升势头。

　　一

　　新(xīn)增社融表现(xiàn)乏力

　　新增社融表(biǎo)现乏(fá)力。2023年4月新(xīn)增(zēng)社会融(róng)资(zī)规模为1.22万亿元，同比多增2873亿元；社融(róng)存量同(tóng)比增速持(chí)平于上(shàng)月(yuè)的(de)10％。考虑到(dào)去年同期疫情多点散发、社(shè)融一度触“冰(bīng)”的低基数(shù)效应，以及今年一季度“开门红”期(qī)间社(shè)融月均同(tóng)比多增8200多(duō)亿的(de)亮眼(yǎn)表现，4月社(shè)融(róng)表现乏力(lì)“稳(wěn)信用”压力有所显现。从分项看(kàn)：

　　一方面(miàn)，人(rén)民币信贷增势放(fàng)缓，是4月社融骤降的主要拖(tuō)累。2023年4月(yuè)人民币贷款4431亿(yì)元(yuán)，为(wèi)2008年以来(lái)历史同期的次低点(diǎn)（仅较2022年同期高815亿元）。不过，得益(yì)于出口边(biān)际回暖、人民币汇率相(xiāng)对稳定，4月外币贷款同比有所(suǒ)少(shǎo)减(jiǎn)。

　　另一方面，表(biǎo)外融资和(hé)直接融资基本延(yán)续了一(yī)季(jì)度的格局。

• 　　一则，企业(yè)直接融(róng)资同(tóng)比缩量，继续小幅(fú)拖累新增社(shè)融。2023年4月企业债(zhài)融资、非金融企业(yè)境(jìng)内股票融资(zī)分别同(tóng)比少增809亿元、173亿元。今年春节后，企业(yè)贷款发行规模(mó)持续高于去年同期，但到期偿还也迎来高峰，对净(jìng)融资构成拖累。截至2023年一季度末，2022年10月推出的500亿元(yuán)民(mín)营(yíng)企业(yè)债(zhài)券融资(zī)支持(chí)工具（第二期）尚未开始投放使(shǐ)用，相关(guān)政策支持还(hái)有待落地。

• 　　二则(zé)，政府债(zhài)融资规模同比(bǐ)多增，但(dàn)需警惕其“后劲”。今(jīn)年前4个月(yuè)，财政继续前(qián)置发力，政府债融资(zī)规模较(jiào)去年(nián)同期累计多增3114亿元。以财政预算数据(jù)看，2023年政(zhèng)府债融资的(de)总体规模与去年相当。但不同之(zhī)处在(zài)于，2022年在3月(yuè)底就已(yǐ)经下达剩余(yú)批(pī)次的新增地方债额度，而2023年截至5月上旬(xún)仍未下发(fā)剩(shèng)余批次的地方(fāng)债额度，且提前批的剩余发行额度不及(jí)万亿。如(rú)果近期下(xià)达地方(fāng)债(zhài)额度，按(àn)照往年节奏，经过地方(fāng)政府(fǔ)项目额(é)度分配、预(yù)算调整程序，剩(shèng)余批次地方债可能至(zhì)6月中下(xià)旬才能发(fā)出，期(qī)间的(de)“空档”可能(néng)会拖累政府债融(róng)资表现。

• 　　三则，表外融资同比(bǐ)多增，持续对社融构成小(xiǎo)幅支撑。其(qí)中，委托贷款和信托贷款单(dān)月小幅新增，相比去年同期分别(bié)多增(zēng)85亿元(yuán)、少减(jiǎn)734亿元(yuán)。在表内(nèi)票据贴现减少(shǎo)的情(qíng)况(kuàng)下，未贴现银行承兑汇票(piào)较去年同期(qī)降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月新增人民币贷(dài)款为(wèi)7188亿(yì)元，比去年同期低(dī)点仅略有多(duō)增，相(xiāng)比(bǐ)18年(nián)-21年同期均值少增6237亿元(yuán)。各分项从强到弱排(pái)序，“企业(yè)中长(zhǎng)期(qī)贷款 >； 企业短期贷款 >； 居(jū)民短期贷款(kuǎn) >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷款(kuǎn)单月净(jìng)偿还规(guī)模达历(lì)史新高，相比18年(nián)-21年(nián)同期均值多(duō)减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居民短期(qī)贷(dài)款同比少减，但较18年(nián)-21年同期均值多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同(tóng)比多(duō)增，但略低于18年-21年(nián)同期(qī)均值；

• 　　企业中长期贷(dài)款延续前期亮(liàn音乐风格pop什么意思啊，pop 音乐风格g)眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创历史(shǐ)同(tóng)期新高。

　　总体看，新增人民币贷款的最大问题仍然在于居民(mín)中长期贷(dài)款，房地产销(xiāo)售(shòu)低迷使其增量不足(zú)，居民预期偏弱、提前偿还存量房(fáng)贷(dài)又(yòu)雪上(shàng)加霜(shuāng)。基(jī)于4月这个(gè)信贷投放传统淡季的数据，尚不能得出企业(yè)信贷需(xū)求不足的(de)结论。

• 　　一方面，企业中长期贷款在一季度(dù)大幅高增(zēng)后，4月又创历史同期(qī)新高，仍(réng)然能够有效发力。

• 　　另一方面(miàn)，表内(nèi)票据(jù)维持低增长（与去年1-5月表内票据(jù)高增长形成对比），也意味着目前企(qǐ)业贷款需求或许尚可。

• 　　此外(wài)，4月初以来存(cún)款(kuǎn)利率市场化改(gǎi)革较快推进，这有(yǒu)助于缓解银行面(miàn)临的净息差压力，增强其(qí)支(音乐风格pop什么意思啊，pop 音乐风格zhī)持(chí)实(shí)体经(jīng)济的可持(chí)续性，能够为企(qǐ)业贷款利率的 进一步下调“蓄(xù)力”。

　　三

　　居(jū)民资产再(zài)配置(zhì)

　　M1同比小幅回升。一方面(miàn)，从历史规律看，每年前4个月翘尾因素(sù)对M1同(tóng)比走势(shì)的影响(xiǎng)较大，这可能是驱(qū)动(dòng)其(qí)变化的主要原因。另一方面，在企业贷款扩张的同时，企业存(cún)款也(yě)有边际改善，4月新(xīn)增规模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款(kuǎn)均(jūn)在减少。

　　M2同比增速有(yǒu)所回(huí)落。一方面(miàn)，4月信(xìn)贷扩张乏力，对M2的支撑不(bù)强。另一方(fāng)面，居民资(zī)产(chǎn)再(zài)配置，银行理财规模(mó)重(zhòng)回扩(kuò)张，对M2也(yě)形成拖累。此(cǐ)外，考虑(lǜ)到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点(diǎn)，基数的(de)变化也(yě)有(yǒu)较强影响。

　　4月(yuè)居(jū)民存款出现(xiàn)了2022年3月以来的(de)首次同(tóng)比少增，其驱(qū)动因(yīn)素更多是家庭(tíng)资(zī)产的再配置，流(liú)向(xiàng)消费的规模(mó)可能较(jiào)为有限。4月以来多家中小银行下调挂牌存款利率（据融360监测数据，4月份农商行1年、2年、3年、5年期存款(kuǎn)平均(jūn)利率分别环(huán)比(bǐ)下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场(chǎng)需求火热，居(jū)民提前(qián)偿还房贷规模较高（4月居民中(zhōng)长(zhǎng)期贷款净偿还(hái)规模达历史新(xīn)高）。

　　值(zhí)得警惕的是，4月财政存款同比(bǐ)大幅多增4618亿元，去年同期(qī)留抵(dǐ)退税推进存(cún)在(zài)一定影响(xiǎng)。但(dàn)结(jié)合其他(tā)指标(biāo)看，财政对实体经济的支持力度可能(néng)有(yǒu)所(suǒ)减弱，基建投(tóu)资相关的(de)高频指(zhǐ)标出现了下行的苗(miáo)头（4月下旬(xún)以来，全国高炉开工率、电炉开工率、独立焦化厂焦炉生产(chǎn)率、水泥磨机运转率、石油沥青开(kāi)工率等指标(biāo)环(huán)比(bǐ)走弱），重(zhòng)大项(xiàng)目开(kāi)工金额(é)同环比较(jiào)快下(xià)滑（据Mysteel不完(wán)全统计，2023年4月(yuè)全国各地重大项目开工总投资额约28078.26亿元(yuán)，环(huán)比下降(jiàng)34.0％，不及(jí)去(qù)年同(tóng)期(qī)的半数）。从4月金融数据看，房(fáng)地(dì)产恢复仍然缓慢，此时如果财政基建支持力度不(bù)稳，可能导致中国经济(jì)的(de)环比增长动能较(jiào)快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 音乐风格pop什么意思啊，pop 音乐风格