文|招商(shāng)宏(hóng)观张(zhāng)静静团队

　　核(hé)心观点

　　事件(jiàn)：2023年5月27日，国家统计(jì)局发布4月全国规模以上工(gōng)业企业绩效数(shù)据。4月份，规模以上工业企业营业收入(rù)累计同比增长0.5％；规模(mó)以上工业企业利(lì)润累计同比增(zēng)速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业利润(rùn)累(lèi)计同比增速降幅小幅收(shōu)窄，但依然(rán)处(chù)于探底(dǐ)爬坡(pō)过程(chéng)中。从决定企业利润的量、价、成本三因素框架(jià)看(kàn)，我们认为，此轮工业企(qǐ)业利润增速由正转(zhuǎn)负(fù)的原因主要(yào)源(yuán)于PPI下行，但本轮工业(yè)企业利润累计增速的(de)下探幅(fú)度(dù)之深和持续时间之长(zhǎng)是PPI下行和其他多种因素叠(dié)加导致的：（1）PPI下行(xíng)加(jiā)速工业企业利(lì)润由正(zhèng)转负(fù)；（2）主(zhǔ)动去库(kù)存(cún)时间(jiān)偏(piān)长以(yǐ)及费(fèi)用率偏高严重制约(yuē)工业企(qǐ)业利润爬坡速度(dù) 。

　　从详细拆解(jiě)数据看(kàn)：1）与去年(nián)同期(qī)相比，工业企业经(jīng)营绩效的增长压力依(yī)然较大(dà)，与3月份相比，产成(chéng)品存(cún)货(huò)周转天数和(hé)应(yīng)收账款(kuǎn)平均回收期进一(yī)步增加。2）分所有制类型(xíng)来看(kàn)，外(wài)商及港(gǎng)澳台商和私营企业利润(rùn)累计同比降幅出现(xiàn)收(shōu)窄，国(guó)有工业企业和股份制企业利润累(lèi)计(jì)同比降幅进一步扩(kuò)大。3）上(shàng)游采选业(yè)中(zhōng)非金属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选的(de)利润增(zēng)速表现较好(hǎo)，石油和天然(rán)气(qì)开采等其(qí)他行业的利润增速降幅依然较大；中(zhōng)游原材(cái)料(liào)加工业和装备制造业的利润(rùn)增速出现明显分化，中游原材料(liào)加工业(yè)的利(lì)润增速(sù)均为负，是整体工业企(qǐ)业利润(rùn)增速的主要拖累，中游装备制造业利润增速回升幅度较大，成为(wèi)整体工业企业利润增速的(de)主要(yào)拉(lā)动项。在价格(gé)水平、内部需(xū)求(qiú)、外(wài)部需求(qiú)同时走弱的情况(kuàng)下，下游行业(yè)内部(bù)的利润(rùn)增(zēng)速(sù)反弹乏力 。

　　总体而言，与上(shàng)个月相比，4月份公布的工(gōng)业企业利润数据已表现(xiàn)出明显的(de)探底爬坡信号：一(yī)，营业利润累计增速爬升的行业(yè)进一(yī)步增多(duō)；二，营业收入增速(sù)由负转正，营业利润(rùn)增(zēng)速(sù)降幅收(shōu)窄。

　　往后看，中(zhōng)游装备制造业有望继续成(chéng)为拉动工业企(qǐ)业利润(rùn)增速回升(shēng)的主(zhǔ)要拉动力。按当月利润(rùn)增速(sù)计(jì)算，4月(yuè)份表现较好的行业(yè)主要有：汽(qì)车(chē)制(zhì)造、 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制(zhì)造业 、通用设备(bèi)制造(zào)业、电(diàn)气机械及(jí)器材(cái)制造业、仪器仪(yí)表(biǎo)制造业(yè)、文教、工美(měi)、体育和娱乐用(yòng)品制造业、橡胶和塑料制(zhì)品(pǐn)业、电力、热力、燃气及水(shuǐ)的(de)生(shēng)产和供(gōng)应业电力 。

　　正(zhèng)文

　　核心观点：

　　总体来(lái)看：

　　4月份(fèn)，营业利润累计(jì)同比增(zēng)速降幅小幅收窄，但依然处于探(tàn)底爬坡过程中。从决定(dìng)企(qǐ)业利(lì)润的(de)量、价、成(chéng)本三(sān)因素框架看，我们认为(wèi)，此轮工业(yè)企业利润增(zēng)速由正转负的(de)原因主要源于PPI下(xià)行(xíng)，但(dàn)本轮工业企(qǐ)业东周和西周的区别是什么意思，东周和西周的区别在哪儿利(lì)润累(lèi)计增速的下(xià)探幅度之深和持续时间之长是PPI下行和其(qí)他多种因素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负(fù)；（2）主(zhǔ)动去库(kù)存时(shí)间偏长以及(jí)费用(yòng)率偏(piān)高严重制约工业(yè)企业利润爬坡速度。

　　与上(shàng)个(gè)月相比，39个主(zhǔ)要细(xì)分(fēn)行业(yè)中(zhōng)，有26个行业(yè)的营业利润(rùn)累计增速出现回(huí)升(shēng)，其他13个行业(yè)的营业利(lì)润(rùn)累(lèi)计(jì)增速均(jūn)出现回落，其中回落幅度较大的行业主(zhǔ)要是农(nóng)副食品加工、煤(méi)炭开采(cǎi)和洗选、有色金属矿采选、造纸及(jí)纸制(zhì)品、 纺织服(fú)装、服饰等行业，回升幅度较(jiào)大的行业主要是机械和(hé)设备修理、汽车(chē)制造(zào)、通用设备制造、橡胶和塑料(liào)制品(pǐn)等行业(yè)。

　　具体来看：

　　与去年(nián)同期相(xiāng)比，工业(yè)企业(yè)经营(yíng)绩效的增(zēng)长(zhǎng)压(yā)力依(yī)然较大，与(yǔ)3月份相比，产成品存货周转天数(shù)和应收账款(kuǎn)平均(jūn)回收期进一(yī)步(bù)增加。

　　数(shù)据显示，规模以上工业企业(yè)累计(jì)每(měi)百元营业收入中的成本为(wèi)85.18元(yuán)（3月为(wèi)85.04元(yuán)），同比增(zēng)加0.88元（环比增加(jiā)0.09元(yuán)）。产成品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天(tiān)（环比增加0.14天）；应收(shōu)账款平均(jūn)回收期为63.10天（3月为61.80天），同比(bǐ)增加8.60天(tiān)（环比增加0.20天）。

　　分所有制类型(xíng)来看(kàn)，外(wài)商(shāng)及港澳台(tái)商和私(sī)营(yíng)企(qǐ)业(yè)利润累计(jì)同比降幅出现收窄(zhǎi)，国有工业企业和股(gǔ)份制企(qǐ)业利(lì)润累(lèi)计同(tóng)比(bǐ)降(jiàng)幅(fú)进一步(bù)扩(kuò)大。

　　其中4月国(guó)有工业企业利润累计(jì)同(tóng)比(bǐ)增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港(gǎng)澳台商(shāng)利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股(gǔ)份制企(qǐ)业同比增长分别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采选、有色金属矿采(cǎi)选的利润增速表现较好(hǎo)，石油和天然气开采等(děng)其他行业的(de)利润(rùn)增速降幅(fú)依然较大。

　　数据显(xiǎn)示，非(fēi)金属矿采选、有色金属矿采选的增速依然为正，分(fēn)别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油和天然气开采(cǎi)、煤炭开采和洗选、黑色金(jīn)属矿采选业、废物资源综合利(lì)用的增速(sù)为(wèi)负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游原材料加工业和(hé)装备制造(zào)业(yè)的(de)利润增速出(chū)现明显(xiǎn)分化(huà)。中游原材(cái)料加工业的利润增(zēng)速均为负，尽(jǐn)管与上(shàng)个(gè)月相(xiāng)比，利润(rùn)增(zēng)速跌幅普(pǔ)遍收窄(zhǎi)，但依然是整(zhěng)体工业企业利润增(zēng)速的主要拖累。中游(yóu)装备制造业(yè)利(lì)润(rùn)增速回升幅度较(jiào)大，成(chéng)为整体工业企业(yè)利润增(zēng)速的(de)主要拉动项(xiàng)。其中通用设备(bèi)制造、铁路船舶航空航天、电(diàn)气机械(xiè)及器材制造、仪(yí)器仪表制造增幅(fú)延续上个(gè)月亮眼(yǎn)趋势，得益于国内汽车销(xiāo)售量的提升和汽车产业链(liàn)出口强劲，汽(qì)车制造业的(de)利润增速降幅(fú)由负转正，此外(wài)叠加去年同期基数较(jiào)低(dī)，汽车制造(zào)业当月利润增(zēng)速高达20倍。

　　数据(jù)显示，化学原(yuán)料化学(xué)制品跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属冶(yě)炼加工、专用设备制(zhì)造(zào)、石油煤(méi)炭及燃(rán)料加工、非(fēi)金属矿物制品、黑色金属冶炼加工(gōng)、化(huà)学(xué)纤维(wéi)制造、金属(shǔ)制品、计算机通(tōng)信(xìn)和电子设备跌幅(fú)收窄，分(fēn)别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表(biǎo)制(zhì)造、通用设备制造、铁路(lù)船舶航空(kōng)航天(tiān)、电(diàn)气(qì)机械及器材(cái)制造增幅依旧为正，并且(qiě)增(zēng)速出现明显回升，分别录(lù)得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提(tí)的是，汽车制造增(zēng)幅由负转正，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外部需求同时走弱的(de)情况下，下游行(xíng)业内部(bù)的利润增速(sù)反弹乏(fá)力(lì)，文(wén)教工美体(tǐ)育(yù)娱乐用品、食品(pǐn)制造、纺织业、家具制(zhì)造等(děng)多个(gè)行业(yè)的利润增速跌幅放(fàng)缓(huǎn)，但依然(rán)为(wèi)负；农副食(shí)品加工、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、服饰等多(duō)个行(xíng)业的利润(rùn)跌幅(fú)继续扩大。往后看，价格水平、内部需求、外(wài)部需求(qiú)转好速度较慢，这也意味着下(xià)游行业的利润增速向上(shàng)爬坡的节(jié)奏大概率(lǜ)偏缓。

　　数据(jù)显示，农(nóng)副食品加(jiā)工、纺织服(fú)装、服饰、皮毛(máo)羽和制鞋、造纸及纸(zhǐ)制品和医药制(zhì)造跌幅扩大，分别录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美体(tǐ)育娱乐用(yòng)品、食品制造、纺(fǎng)织业、家具制造(zào)和(hé)印(yìn)刷和(hé)记录媒介利润(rùn)降幅(fú)放(fàng)缓，但(dàn)持续(xù)维(wéi)持低位，分别录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制(zhì)品(pǐn)增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制(zhì)品增速略有回落，4月录(lù)得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶(chá)制造利(lì)润增速(sù)保持(chí)高位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械(xiè)和(hé)设备(bèi)修(xiū)理、电力热(rè)力利润增速相对较高，燃气生产和供(gōng)应利润(rùn)增速降幅(fú)收(shōu)窄。其中机械和设(shè)备修理利润累计增(zēng)速上(shàng)升幅度较大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利(lì)润累(lèi)计同比增速收窄，但仍然保持高(gāo)速增(zēng)长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生(shēng)产和供应(yīng)增(zēng)幅略有(yǒu)上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生产和供应降幅收(shōu)窄，收录(lù)-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言(yán)，与上个(gè)月(yuè)相(xiāng)比，4月(yuè)份(fèn)公布的(de)工业(yè)企业(yè)利润数据已表现(xiàn)出明显(xiǎn)的探底爬坡信号(hào)：一，营业(yè)利润累计增速爬升(shēng)的行(xíng)业进一步(bù)增(zēng)多；二，营(yíng)业(yè)收(shōu)入增速由负转(zhuǎn)正，营业利(lì)润增速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看(kàn)，中游装备(bèi)制(zhì)造(zào)业有(yǒu)望继续成为(wèi)拉(lā)动(dòng)工(gōng)业企业利润增速回升的主要拉动力。汽车制(zhì)造、 铁(tiě)路、船舶、航空航天和其他运输设备制(zhì)造业 、通(tōng)用(yòng)设备(bèi)制造业、电(diàn)气机械及(jí)器材制造业、仪器仪(yí)表制(zhì)造业(yè)、文教、工美、体育和娱乐用(yòng)品(pǐn)制造业(yè)、橡(xiàng)胶和塑料制品业、电力、热力、燃气及水(shuǐ)的生产和供应业 。

　　正如(rú)我们(men)在《今(jīn)年工业企(qǐ)业利润(rùn)增速能(néng)否转(zhuǎn)正？》中所言，当前正处于第6次工业企业利润(rùn)探(tàn)底阶段（从2000年(nián)开始计算(suàn)），如果按最(zuì)近(jìn)两次探底历史来演绎的话，至(zhì)少还要在负(fù)值区(qū)间爬坡7-8个月左右的(de)时间，预(yù)计工(gōng)业企业利(lì)润增(zēng)速转正最(zuì)早(zǎo)也需等(děng)到四季度。目(mù)前我国(guó)仍(réng)面(miàn)临内需增长缓慢(màn)和外需疲弱的“弱(ruò)复苏”阶(jiē)段，这直接导致企业的产能利(lì)用率持续(xù)下(xià)滑。此外(wài)，叠加营业成本高居不(bù)下导致的内部(bù)压(yā)力，本轮工业企业利润增速反弹速度(dù)大概率较为缓慢。

　　风险提(tí)示：

　　内需恢复力度低东周和西周的区别是什么意思，东周和西周的区别在哪儿(dī)于预期。

　　以(yǐ)上内容来自于2023年5月27日(rì)的《中游装备(bèi)制造(zào)业利润增速明(míng)显回升——2023年4月工业企(qǐ)业利润分析》报告(gào)，报告作(zuò)者张静静(jìng)、张一平，联系人罗丹

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