5月13日，年内(nèi)首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购申请份额总额超过20亿份发行(xíng)上(shàng)限，将启动(dòng)比例(lì)配售。这则小公告体现出(chū)市(shì)场对这一“中(zhōng)特估(gū)”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕(rào)着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批3只央(yāng)企(qǐ)回(huí)报ETF发行，更(gèng)成为这(zhè)一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今(jīn)年一季度，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　目(mù)前(qián)“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值(zhí)方式等问题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析(xī)“中特(tè)估(gū)”这些焦点问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中字头(tóu)”ETF也持(chí)续(xù)“吸(xī)金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多只(zhǐ)国央企主题基金发(fā)行，市场对此充满期(qī)待，如(rú)5月15日(rì)就(jiù)有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技(jì)引领、央企现(xiàn)代(dài)能源等ETF也将获批(pī)发(fā)行，更(gèng)有扎(zhā)堆(duī)上(shàng)报的央国企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些(xiē)或(huò)成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙(lóng)表示，央企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化因(yīn)素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积(jī)极推介相(xiāng)关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸(zhū)多(duō)主题基金的申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有可(kě)能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)就(jiù)表示，近期密(mì)集申(shēn)报的国央(yāng)企主题基金主要(yào)涉及“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源(yuán)”几大(dà)主题，这样的布局可以更好支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行(xíng)情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行(xíng)整体平淡(dàn)，近期多只国央(yāng)企主题(tí)基金申报和(hé)发(fā)行，行情火热下将为(wèi)市(shì)场(chǎng)带(dài)来增量资(zī)金，有望推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公(gōng)募基金积极布局央国企(qǐ)主题基金，一(yī)方面是因为新一轮深化国企(qǐ)改革的(de)大幕将(jiāng)拉开，叠加(jiā)“中特估”概(gài)念，央国企上市公(gōng)司的(de)投资价值(zhí)凸显，该(gāi)主题的基(jī)金将(jiāng)为投资者提供更丰(fēng)富的(de)工具以参与到央国企投资。另一方(fāng)面(miàn)是落实(shí)公募基(jī)金(jīn)行(xíng)业高(gāo)质量发展(zhǎn)的要求，引导更多资金参与央(yāng)国企改革，更好(hǎo)发挥(huī)公募(mù)基(jī)金服务资本市场改革、服务(wù)实体经济和国(guó)家战(zhàn)略的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表示(shì)，未来央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行(xíng)将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估(gū)行(xíng)情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情(qíng)明显(xiǎn)，中(zhōng)特(tè)估和(hé)人工智能成为两大(dà)明显的主线(xiàn)，而新能源等前期热门赛道(dào)股(gǔ)冷却，在此背景(jǐng)下，一些(xiē)基金经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直(zhí)言，自己目前重点关注三大行(xíng)业，火电、券(quàn)商(shāng)、军工，这三大行业主要是央企(qǐ)或地方(fāng)国资所在的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行(xíng)业本身基本面在今(jīn)年会有重大的(de)向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格的下跌(diē)，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益(yì)于今年市场成交量的(de)放大，盈利(lì)大(dà)幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业改革(gé)的推进，大概(gài)率这些企业会(huì)进入一个提(tí)质增(zēng)效(xiào)、释放业绩(jì)的(de)过程。”章恒(héng)表示，中特估(gū)是过去(qù)5年10年改革的(de)成果，是非常(cháng)基本面(miàn)的，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常(cháng)吻合，为(wèi)在下半年抓住这波(bō)中特(tè)估(gū)的投(tóu)资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特估的投(tóu)资(zī)机会(huì)，判断中特(tè)估的(de)机会(huì)未(wèi)来三年分两个阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙表(biǎo)示，第一(yī)阶段也就(jiù)是(shì)今年以数字经济和(hé)“一带一路(lù)”的(de)主题普涨性机会为主，包(bāo)括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红(hóng)收益率极(jí)高的品(pǐn)种，将会迎来普(pǔ)涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年(nián)，在(zài)主题性(xìng)机会消(xiāo)散以后(hòu)，基于顶层设计(jì)对国(guó)央(yāng)经营管理价值(zhí)导向(xiàng)变化，我们判断经营成果随之改(gǎi)变是一个慢变量，会在(zài)未来(lái)两年体现在每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显著正(zhèng)向变(biàn)化的个股提前进(jìn)行布局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金(jīn)在行(xíng)动(dòng)。国(guó)金证券研究所(suǒ)数据显示(shì)，偏(piān)股主动型基金2022年(nián)年报(bào)前十大重仓(cāng)股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金持(chí)有股票市值(zhí)比(bǐ)例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金持有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念股(gǔ)在偏股(gǔ)主动型基金的(de)持仓(cāng)中，占比明显提高(gāo)。上述数(shù)据显示，根(gēn)据(jù)偏股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据(jù)，剔除个股涨(zhǎng)跌(diē)影响，估计(jì)了各基(jī)金主动加仓“中特(tè)估”概念股的(de)市值占2022年(nián)末股票总市值比例(lì)，一季(jì)度(dù)超(chāo)过30％的偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据(jù)统计也显示(shì)，一季度主动偏股型公(gōng)募基金(jīn)对港股央国企的持股(gǔ)市值(zhí)比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企持股总(zǒng)市值占港股(gǔ)持股总市值(zhí)的(de)比重由2022年四(sì)季(jì)度的(de)25.1％提升至2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年(nián)低点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加大(dà)力量(liàng)？

　　构建国央企专门的(de)股票(piào)库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正(zhèng)深刻(kè)影响基(jī)金公(gōng)司的投(tóu)研(yán)，落实到日常(cháng)的投研流(liú)程和实践之中，不少基(jī)金(jīn)公司在加大投(tóu)研(yán)力量，更有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙就介绍，一(yī)方面，从顶(dǐng)层(céng)设计改变(biàn)研究员过去对国(guó)央企(qǐ)的固(gù)定思维，需要实地考(kǎo)察(chá)国央企，并且需(xū)要利用当前(qián)国(guó)央企愿意(yì)交流的契(qì)机(jī)，多花精力去进行跟(gēn)踪发(fā)现变化(huà)。

　　另一(yī)方面，融(róng)通(tōng)基(jī)金在行动(dòng)上，要求研(yán)究员将自己所(suǒ)覆盖(gài)行(xíng)业(yè)的所(suǒ)有国央(yāng)企构建专门的股票(piào)库，并进行(xíng)长期跟踪，包(bāo)括(kuò)考(kǎo)察其(qí)实地调研(yán)的的成果，了解国央企经营思路和财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价值洼地(dì)，发现(xiàn)预(yù)期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)也谈到“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深(shēn)刻的(de)认识(shí)：首先要认识市场体制(zhì)机制、行业产业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估”应该是在(zài)此基础(chǔ)上构建的具有时代(dài)特征(zhēng)和中(zhōng)国(guó)疫情转段是什么意思，中专转段是什么意思特色、符合(hé)国家战略导向的估值(zhí)体系(xì)，而不是(shì)简(jiǎn)单套用国外的(de)传统估值模型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一种新的提法，但是(shì)这个概念所涉及到的行(xíng)业和公(gōng)司，一(yī)直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章恒表示(shì)，万(wàn)家基金一直(zhí)非(fēi)常关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是一定能(néng)够(gòu)抓住(zhù)中特估这波行情(qíng)的机会的(de)。同时，随着时局(jú)的(de)变化，也在(zài)增加相(xiāng)关行业的(de)研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经(jīng)济学(xué)家魏(wèi)凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色的估值体系是(shì)资本市场(chǎng)使命，投资(zī)者(zhě)需(xū)要学习领(lǐng)会并针对原有(yǒu)的估值体系进(jìn)行改造，以(yǐ)适应现实的需要。明确该(gāi)体系(xì)的(de)框架是第一位(wèi)的工作，合理设(shè)置指(zhǐ)标也非常(cháng)重要，投资者的认可和实施是最终(zhōng)该体(tǐ)系能否具(jù)备长期价值的(de)基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔(bá)估(gū)值是很大的(de)认知误区(qū)，市(shì)场化(huà)认(rèn)可是基本的(de)常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价(jià)值与(yǔ)国家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是(shì)国民经(jīng)济的支柱，国企央企发展要(yào)符合国家战略发展发向，更需要承(chéng)担(dān)社会(huì)公共(gòng)责任等。而这些(xiē)都应(yīng)该考(kǎo)虑进估值体系(xì)之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基金经(jīng)理认为，对于国央(yāng)企的估值方式要充分(fēn)体(tǐ)现企业的社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值，目前已经(jīng)形成(chéng)了初(chū)步(bù)的企业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定(dìng)价(jià)国(guó)有企(qǐ)业承担社会(huì)价(jià)值(zhí)、符合(hé)国家战略发展的价值(zhí)？首要任务就(jiù)构(gòu)建(jiàn)中国(guó)特(tè)色的价值(zhí)评价体(tǐ)系(xì)，改变(biàn)从以(yǐ)私(sī)人股东权益出(chū)发(fā)，现金流折现为主要方法的(de)单一价值(zhí)估值体系，转向社会(huì)整(zhěng)体价(jià)值观(guān)念、纳入(rù)中国特色的ESG评价(jià)体系，充分体(tǐ)现(xiàn)企业(yè)的社(shè)会价值与国家战略价值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基(jī)金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近(jìn)年来国资委指导(dǎo)国内团队对于中(zhōng)国特色(sè)ESG披(pī)露(lù)与评价体系不断探(tàn)索，结合国际通用规则，目前已经形(xíng)成(chéng)了初步的企业(yè)社会价(jià)值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监、基(jī)金经理王帅(shuài)也(yě)认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是注重企业价(jià)值的(de)可持续估值，要重视股(gǔ)东、员(yuán)工和社会责(zé)任等要(yào疫情转段是什么意思，中专转段是什么意思)素对企业稳健成长的重大意(yì)义，重视稳定的现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新(xīn)对提升(shēng)企业内在价值的积(jī)极作用，这样有(yǒu)利于提(tí)高估值定价模型的(de)科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等(děng)实务工作(zuò)中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资(zī)产(chǎn)收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比(bǐ)率(lǜ)、资产负债率(lǜ)、研发经(jīng)费投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经(jīng)理李欣(xīn)更细致分析在(zài)估值(zhí)思维、估(gū)值结论、估(gū)值判(pàn)断上(shàng)有变化，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他(tā)认为其包(bāo)括(kuò)产业(yè)链上(shàng)下(xià)游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵(zòng)向(xiàng)和(hé)横(héng)向上的(de)研究，强(qiáng)调政策优惠、产业发展、市(shì)场竞(jìng)争力和(hé)可持续发展等(děng)各种因(yīn)素与企业价值(zhí)的(de)关(guān)系。这些因素在对(duì)估值结论和(hé)判断的影响上(shàng)，也使得(dé)中国特色的估值体系与(yǔ)传统的估(gū)值体系(xì)有所不同。

　　“所(suǒ)以估(gū)值思维的变化，还有估(gū)值结论(lùn)和估值(zhí)判(pàn)断的变化，都是为了更好地(dì)适应中国的(de)市场和经(jīng)济(jì)特点，提供更精准(zhǔn)、更合(hé)理的企业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中进(jìn)行探索(suǒ)，目前(qián)尚(shàng)没有公认的指标可以使用(yòng)。

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