5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申请份(fèn)额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将启动(dòng)比(bǐ)例配售。这(zhè)则小公告体现出市(shì)场对(duì)这一(yī)“中(zhōng)特(tè)估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情(qíng)，市场(chǎng)关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回(huí)报ETF发行，更(gèng)成为这一(yī)波“中特估(gū)”行情(qíng)的(de)催化(huà)剂。实际上，早在去年底及今年一季(jì)度(dù)，一(yī)些(xiē)基金(jīn)经(jīng)理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金面(miàn)、情绪面(miàn)、估值(zhí)方式等问题(tí)成(chéng)为市场(chǎng)关(guān)注焦点，中(zhōng)国基金报采(cǎi)访(fǎng)多(duō)位(wèi)投(tóu)研人士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极(jí)追(zhuī)捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金(jīn)”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国(guó)央(yāng)企主题基金发行(xíng)，市场(chǎng)对此充满期待(dài)，如5月15日(rì)就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领(lǐng)、央企现代(dài)能(néng)源(yuán)等ETF也将获批发(fā)行，更(gèng)有扎堆上报(bào)的央国企基金在排队入(rù)市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行情的催化(huà)剂(jì)。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基金(jīn)经理何龙表(biǎo)示，央(yāng)企ETF发(fā)行在情绪上是(shì)构(gòu)成(chéng)催化因素(sù)的，近期(qī)银行股大涨(zhǎng)的一个催(cuī)化因素就是积极推介相(xiāng)关央企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和(hé)诸多主题基金的申报发行，我认为(wèi)确实会成为(wèi)引爆行情的(de)催化剂，基本(běn)面(miàn)、资金面、政策(cè)面都在向(xiàng)好(hǎo)，下(xià)半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建就表示，近期密集申报的国央企主(zhǔ)题基(jī)金主(zhǔ)要涉(shè)及“股东回报”、“科技(jì)引(yǐn)领”、“现代能源”几大(dà)主题，这(zhè)样的(de)布局可以更好支(zhī)持(chí)央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将成(chéng)为行情进一(yī)步(bù)上涨的(de)催化剂(jì)。去(qù)年以来公募基金发行(xíng)整体(tǐ)平淡，近期(qī)多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)申报和(hé)发行，行情火热下(xià)将为市场(chǎng)带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望推(tuī)动进一(yī)步上涨。”杨振(zhèn)建进一步(bù)表示(shì)。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅认为，公募基(jī)金积极布局(jú)央国(guó)企主题(tí)基金，一(yī)方面是因为新一轮深化国(guó)企改革的大(dà)幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸显，该(gāi)主(zhǔ)题的基(jī)金将为投资者提供更丰富的工具以参与到央国企投资。另一方(fāng)面是落实(shí)公募基金(jīn)行(xíng)业高质量(liàng)发展(zhǎn)的要求，引(yǐn)导更(gèng)多资金参(cān)与(yǔ)央(yāng)国(guó)企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服务资本市场改革、服务实(shí)体经(jīng)济和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央(yāng)企相关标的(de)和(hé)板块带来增量资金(jīn)，提升交易(yì)活(huó)跃度，有望成为中特估行(xíng)情的(de)催化(huà)剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行(xíng)情(qíng)明显，中(zhōng)特估和人工智能(néng)成为两大明显的主线，而我想是因为我不够温柔是什么歌 我想是因为我不够温柔是谁唱的新能源等(děng)前期热门赛道(dào)股冷却(què)，在此(cǐ)背景下，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金(jīn)基(jī)金经(jīng)理章(zhāng)恒直言(yán)，自(zì)己目前(qián)重点关注三大行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主要是央企(qǐ)或地方国资所在的行业，民(mín)营(yíng)企(qǐ)业(yè)占(zhàn)比较少(shǎo)。

　　“首先是基(jī)于行业(yè)本(běn)身基本面(miàn)在今年(nián)会有重(zhòng)大的向上变化的机会(huì)，比如火(huǒ)电，会(huì)受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受(shòu)益于(yú)今年(nián)市(shì)场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国(guó)有企业改革(gé)的(de)推进(jìn)，大概率(lǜ)这些企业(yè)会(huì)进入一个提质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是过去5年10年改革的成果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波(bō)中特估的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中特估的(de)投资机会，判断(duàn)中特估的机会未来(lái)三年分两(liǎng)个阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，第一阶(jiē)段也就是今年以(yǐ)数字经(jīng)济(jì)和“一带一路”的主题(tí)普涨(zhǎng)性(xìng)机(jī)会为主，包括低(dī)于1倍(bèi)PB、分红(hóng)收(shōu)益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年，在主题(tí)性机会消散以后，基于顶层设(shè)计对国央经营管理价(jià)值导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随(suí)之改变是一(yī)个(gè)慢变量，会在未来(lái)两年体现(xiàn)在每一个央国(guó)企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向(xiàng)变化的个股提前进行(xíng)布局(jú)，比如医(yī)药和(hé)消费等行业。

　　其(qí)实一季报已(yǐ)经显露出不(bù)少(shǎo)基(jī)金在行动。国金证券研究所数据显示，偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)2022年年报(bào)前十(shí)大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季(jì)报(bào)披(pī)露的(de)持仓中，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股(gǔ)票市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股主动型(xíng)基金的持(chí)仓中，占比明显提(tí)高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年(nián)报及2023年一季(jì)报十(shí)大(dà)重仓(cāng)股的数(shù)据，剔除(chú)个(gè)股涨跌(diē)影响(xiǎng)，估计了各基金主动加(jiā)仓“中特估”概念股的(de)市值占2022年末股票(piào)总(zǒng)市(shì)值(zhí)比例，一季(jì)度超过(guò)30％的偏股主(zhǔ)动型基金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概念股，198只基金(jīn)在(zài)2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特估(gū)”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅(jǐn)如此，中信(xìn)证券数据(jù)统计也显示，一季(jì)度主动偏股型公募基金对(duì)港股央国企的持(chí)股(gǔ)市值比重达到2019年(nián)以来的(de)新高，港股央国企持股(gǔ)总(zǒng)市值(zhí)占港股持股总(zǒng)市值的(de)比重由2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上加(jiā)大力量？

　　构(gòu)建国央企(qǐ)专门(mén)的股票库(kù)

　　可以说中国特色估值(zhí)体系，正(zhèng)深(shēn)刻影响基金(jīn)公司的投研，落实到日常(cháng)的投研流(liú)程和(hé)实践之中(zhōng)，不(bù)少基金公司在(zài)加大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门(mén)构(gòu)建国央企股票库(kù)。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究(jiū)员过(guò)去对国(guó)央(yāng)企(qǐ)的固定思(sī)维，需(xū)要实地考察(chá)国央企，并且需(xū)要利用当前国央企(qǐ)愿(yuàn)意交流的契机，多花精(jīng)力去进行跟踪发(fā)现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行动(dòng)上(shàng)，要求研究员将自己所覆(fù)盖行业的所(suǒ)有国央企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其(qí)实地调研的的成(chéng)果，了(le)解国央企经(jīng)营思(sī)路和财务导向(xiàng)的变化，结合行业趋势和(hé)特(tè)征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)王(wáng)帅也谈到“认识”上的(de)重视。他表示，通过(guò)深入学(xué)习，对“中特(tè)估(gū)”有(yǒu)了更深刻的认识：首先(xiān)要认识(shí)市场(chǎng)体制机(jī)制、行(xíng)业(yè)产业结(jié)构、主体持续发展能力等(děng)方(fāng)面所(suǒ)体(tǐ)现的鲜(xiān)明中国元素(sù)和发展阶(jiē)段(duàn)特征，“中特估”应(yīng)该是(shì)在此基础上构建的具有时代(dài)特征和中国特色、符合国家战(zhàn)略导(dǎo)向的估值体系，而不(bù)是简(jiǎn)单套用(yòng)国(guó)外的传统(tǒng)估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估是(shì)一种新的提法，但(dàn)是这(zhè)个概念所涉及到(dào)的(de)行业(yè)和公司，一直在发生(shēng)的变化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示，万家(jiā)基(jī)金一直(zhí)非常关(guān)注传统产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等(děng)多个领(lǐng)域，因此也是一定(dìng)能够(gòu)抓住(zhù)中特估(gū)这波行情的机会的。同时，随着时(shí)局的变(biàn)化，也在增(zēng)加相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特色的估值体系(xì)是资本(běn)市(shì)场使命(mìng)，投资者(zhě)需要学习(xí)领会并针对(duì)原有(yǒu)的估值体系(xì)进行改造，以适应(yīng)现(xiàn)实的(de)需要。明确(què)该体系(xì)的框架是(shì)第(dì)一位的工作，合理设置指标也非常重要，投(tóu)资(zī)者的(de)认可和实施是最终(zhōng)该(gāi)体系(xì)能(néng)否具备长期价值的基础。不(bù)过，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很大的(de)认知误(wù)区，市场化认可(kě)是基本的常识，不可(kě)误判。

　　体现(xiàn)社会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值(zhí)

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国民经济(jì)的(de)支柱，国企央企(qǐ)发展要符合国家战略发展发向，更需(xū)要(yào)承担社会公共责任(rèn)等。而(ér)这(zhè)些都应该考虑进(jìn)估值体(tǐ)系之中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估(gū)值方式(shì)要充分体现(xiàn)企业的(de)社会价值与国家战略价值，目(mù)前(qián)已经形成了(le)初(chū)步的企(qǐ)业社会价(jià)值评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会价值(zhí)、符合国(guó)家战略发展的(de)价值(zhí)？首要任务就构建中国(guó)特色的价(jià)值评价体系，改变从以私人股(gǔ)东权益出发，现金流折现(xiàn)为主(zhǔ)要方法的(de)单一(yī)价值(zhí)估值体系，转向社会整体价值(zhí)观(guān)念、纳(nà)入中国(guó)特色的ESG评(píng)价体系，充分体现(xiàn)企(qǐ)业(yè)的社会(huì)价值(zhí)与国家(jiā)战略价值(zhí)。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经(jīng)理(lǐ)杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来(lái)国(guó)资委指导国(guó)内团(tuán)队对(duì)于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际(jì)通用规则，目前已经形成了初步的(de)企(qǐ)业社会价值评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指(zhǐ)南》、《中央企业上(shàng)市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)、基金经理王帅也(yě)认(rèn)为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是注重(zhòng)企业价值的(de)可持(chí)续估值，要重视股东、员(yuán)工和社会责任等要素对企业(yè)稳健成长的重(zhòng)大意义，重视稳定的现金流、持(chí)续增长的盈利、科技创新对提(tí)升企业内在价值的积极作用，这样有(yǒu)利于提高估值定价模型的科(kē)学(xué)性和有效性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建等实(shí)务(wù)工作(zuò)中，都有成熟(shú)的量化指标可以使用，包(bāo)括净资产收益率、营业现金(jīn)比(bǐ)率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研发经费投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理(lǐ)李欣更细(xì)致(zhì)分(fēn)析在估值思维、估值(zhí)结论、估值判断上有变化，尤其是估值的(de)方法(fǎ)和指标上，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和横(héng)向上的研究，强(qiáng)调政策优惠、产业发(fā)展、市场竞争(zhēng)力(lì)和(hé)可持续发展等(děng)各种(zhǒng)因素与(yǔ)企业价值的关系。这些(xiē)因素(sù)在对估值结(jié)论和(hé)判断的影响上，也使(shǐ)得中国特(tè)色的估值(zhí)体系与传统的估值体系(xì)我想是因为我不够温柔是什么歌 我想是因为我不够温柔是谁唱的有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估(gū)值结论和估值判断的变化，都(dōu)是为(wèi)了更好地适应(yīng)中国的市场和经济特点，提(tí)供更精(jīng)准(zhǔn)、更(gèng)合理的企业估(gū)值(zhí)信息。”李欣表示(shì)。

　　不(bù)过，创金合(hé)信基金首席经济学(xué)家魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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