《基金经(jīng)理投资笔(bǐ)记(jì)》宏观策略系列

　　把脉经济(jì)周期拐点(diǎn) 实现(xiàn)财富管理升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博(bó)士(shì)），创(chuàng)金合信(xìn)基(jī)金首席经济(jì)学(xué)家

　　　　  罗(luó) 水 星（博(bó)士），创金合(hé)信基金基金经理(lǐ)

　　乱云(yún)飞渡仍从容(róng)

　　上期分(fēn)享中（查看原文），我们(men)提出了5月(yuè)是乱花渐(jiàn)欲(yù)迷人(rén)眼，一(yī)个大的(de)背景是市场进(jìn)入(rù)了(le)战略相持阶段，进(jìn)攻和防守的理(lǐ)由都不(bù)是非常清晰。周末中(zhōng)央(yāng)发布长期(qī)的产业(yè)政策，基调是清(qīng)晰的，但(dàn)那是诗和远方(fāng)，是战略性的布局，很多投资者更喜(xǐ)欢战(zhàn)术性的机会。伯克希尔哈撒韦(wéi)年度股东大会在巴(bā)菲特(tè)的老家奥巴哈举行(xíng)，吸(xī)引了全球投资者(zhě)的目光，投资者(zhě)总希望可以(yǐ)从(cóng)中(zhōng)寻找到投资的秘(mì)诀，价值投(tóu)资(zī)的道虽相同，但法、术、器是各异的(de)。不仅如此，伯克希尔决策者对(duì)宏观环(huán)境的担忧，对数字技术的批判，很(hěn)多与会者收获的可能不是清晰的思路，而(ér)是在(zài)迷宫中又(yòu)多走(zǒu)了一圈。

　　一、市场陷(xiàn)入僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五穷(qióng)、六绝、七翻(fān)身”的说(shuō)法，谨慎的(de)A股投资者也开始考虑Sell in May,一个很(hěn)重要的理由是根据惯例(lì)，银行(xíng)保险等利(lì)好兑现后往往是市场开始调整的开始。A股(gǔ)投资历来是有季节性的，但这未(wèi)必是历史的铁律，比如2022年5月市场(chǎng)在(zài)新的政策(cè)基调(diào)下开(kāi)始全面大反攻。我们需要因时而变，投资(zī)者需要考(kǎo)虑到(dào)当前的市场背景已经和之前(qián)有很大的不(bù)同。当前市场进入(rù)战略僵(jiāng)持(chí)阶段的(de)一(yī)个重要(yào)理由是除了逻辑推(tuī)演(yǎn)，很多重要(yào)问题很(hěn)难用(yòng)清晰的事实来验证(zhèng)。谨慎的投资者往往是见好就收(shōu)或者谋定(dìng)而后动，因此才有了上述的猜测。

　　市场不清楚的地方在(zài)哪里呢？

　　第(dì)一，从内部看(kà行车证照片怎么拍标准 行车证照片是几寸的n)，市场已经(jīng)提前交易了(le)政(zhèng)策(cè)的(de)方向(xiàng)，而且今年国内(nèi)的政策本身(shēn)也不是大开(kāi)大合。新出台的政策更(gèng)多地在落(luò)实(shí)上，较少新(xīn)的提法。

　　第(dì)二(èr)，从外(wài)部看(kàn)，美联储依然在通胀、就业(yè)数据、金(jīn)融数据和增长数据传递的混乱信息(xī)中(zhōng)纠结。

　　第(dì)三，从投资主线看，数字(zì)经济和中(zhōng)特估依然既有政策、也有(yǒu)业(yè)绩或者有未(wèi)来预期(qī)的业绩改善，但短期(qī)游戏、传媒、中特估与其他(tā)板块分化较为极致，也是不争的事实。除了这两(liǎng)条主(zhǔ)线(xiàn)外，金融、消费和公(gōng)用事业有反弹，但难以成为持(chí)续的配置主题(tí)，新能源崩坏的筹码预期也决定(dìng)了(le)反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从交易行(xíng)为看，投资者(zhě)并未形成一(yī)致预期。随(suí)着一季报的披(pī)露，市场阶段性发挥了对盈(yíng)利现实的定价(jià)效率。具体表现为，业(yè)绩出现(xiàn)一定(dìng)修复和表现有韧性的(de)金融、中药(yào)、电力(lì)、中特估主题(tí)以(yǐ)及(jí)TMT中(zhōng)的游戏传媒等表现较好，家(jiā)电此前(qián)也有一定表现。不(bù)过，随着业(yè)绩(jì)的公布反而(ér)出现(xiàn)了一定的买预期卖现实的操作(zuò)。当然，相(xiāng)对(duì)而言市场也有(yǒu)定价效率不稳定的一(yī)面，同样是业绩修(xiū)复(fù)或有(yǒu)韧性(xìng)的农林牧(mù)渔、新能源和消费板(bǎn)块，整体表现则一般。

　　二、市场僵(jiāng)持的原因：一季报显示企业盈利仍在(zài)磨(mó)底阶段

　　短期(qī)市场的核心矛(máo)盾在(zài)于缺乏特别明显的亮点，TMT主线前期超额收益(yì)过于显著，目(mù)前除(chú)了游戏(xì)、传媒一枝独秀外，其他TMT细分领域阶段性有所(suǒ)回调。中(zhōng)特估(gū)相(xiāng)关的基建、银行、石油、出版等板块行车证照片怎么拍标准 行车证照片是几寸的盈(yíng)利(lì)有支撑(chēng)、估值也较低(dī)，因(yīn)此(cǐ)在最近市(shì)场调整的时候整体表现较好。在这两条(tiáo)我们看好的全年主线之(zhī)外，市(shì)场部分定价了(le)一季报行情，但核心问题在于当前盈利仍(réng)处(chù)在磨底阶段(duàn)。扣除金融(róng)和(hé)两桶油，A股的盈利还在下(xià)滑，这(zhè)意(yì)味(wèi)着短(duǎn)期盈(yíng)利很难(nán)撑(chēng)起A股(gǔ)系统性的行情。所以，我(wǒ)们(men)看到这(zhè)两条主线之(zhī)外(wài)其(qí)他业绩(jì)尚可的板块，整(zhěng)体反弹的幅度都相对有限。消费的盈利有一(yī)定的修复(fù)，而(ér)市场由于前期的悲观情绪(xù)尚(shàng)未对其定价，这(zhè)可能蕴含阶段性(xìng)交易机会。

　　三、战略性布局是(shì)清(qīng)晰而明确的：政(zhèng)策(cè)关注产业升级和人的问题

　　近期国内也处于一(yī)个(gè)会(huì)议密集召开(kāi)的阶段，政治(zhì)局(jú)会议、中央财经委(wěi)会议和(hé)国常会相继(jì)召开。决策(cè)层对于当前(qián)经济(jì)复苏(sū)动力不足、复(fù)苏势头不稳的问题，有着清醒的认识，短期的(de)工作重点是恢(huī)复(fù)和扩大需求(qiú)，但同时也明确不会再走老(lǎo)路——不会通过低水(shuǐ)平的债务扩张(zhāng)来刺激经济，而(ér)是聚焦实体经济的产业(yè)升级，推进产(chǎn)业(yè)智能化、绿色化、融合化。

　　现代(dài)产(chǎn)业体系下(xià)的融合发(fā)展

　　这次财经委会议的一个(gè)新提法是“坚持三次产业融(róng)合发展，避免(miǎn)割裂(liè)对(duì)立；坚持推动传(chuán)统产(chǎn)业转型升级(jí)，不能当成‘低端产业(yè)’简单(dān)退出”，这个提法(fǎ)很重要。我们去年底强调接下(xià)来(lái)一段时间的(de)政(zhèng)策需要强(qiáng)调均衡(héng)性和系统(tǒng)性，才(cái)能形成(chéng)经济(jì)发(fā)展的合(hé)力。卡脖子的领域要重点支持和发展，但是经济的运行是一个完整的系统，生产和消费、实体经济和金(jīn)融支撑、高科技领域和低技术领(lǐng)域(yù)、融资-设计-制造(zào)—物流(liú)-销(xiāo)售(shòu)-服务等各方面需要协调发展(zhǎn)，大家的信(xìn)心(xīn)慢慢恢复(fù)、收入慢慢(màn)恢复(fù)，才能够真正把需(xū)求(qiú)拉动起(qǐ)来。不能(néng)够孤立、片面地理解和执行政(zhèng)策，毕竟即使是芯片这么最高科(kē)技的领域，它(tā)的下游需求也主(zhǔ)要来自消费(fèi)电子(zi)产品中的(de)手机、汽车、智能家居等等(děng)，没有需(xū)求的(de)拉动(dòng)，产业的(de)发展(zhǎn)就缺乏良性循环的基础(chǔ)。

　　高质量的人才红利

　　另外(wài)，最近政(zhèng)策讨论的一个重(zhòng)点是人，作为投资生产拉动核心(xīn)的企业家(jiā)、作(zuò)为人力资源(yuán)重点的(de)人才(cái)、承载民族未来的(de)新(xīn)生人口、需要关注的老龄人口。当(dāng)前中国的发展逐(zhú)渐从资本和劳动要素拉动转(zhuǎn)向人力资源拉动，技术创(chuàng)新成为能否突破(pò)内(nèi)外部约束的关键。技术创新能力取决于制度(dù)保(bǎo)障下的主观(guān)能动性(xìng)，在(zài)经(jīng)历了过去几年的非常态之后(hòu)，在内外部不确(què)定性的制约下，如何让当前(qián)每个主体充(chōng)满信心、充满主观能动性，是政(zhèng)策的重心。以人(rén)工智能(néng)为(wèi)代表的数字经济大(dà)发(fā)展，有可能(néng)能够(gòu)帮助(zhù)我们适当缩小国际竞争中人(rén)力资源的差距(jù)，这需要从一个更高的角度理(lǐ)解(jiě)人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之(zhī)后的(de)投(tóu)资路径(jìng)

　　5月(yuè)的市(shì)场(chǎng)，看起来是战略(lüè)僵(jiāng)持阶段的乱战(zhàn)。接下(xià)来的政策(cè)力度(dù)和效果有多大(dà)、盈利(lì)能否实质(zhì)性的反弹、经济复苏的斜率(lǜ)是否面(miàn)临(lín)趋(qū)缓的压力、海外(wài)的潜在风险到底有多大、美(měi)联储到底下一(yī)步(bù)面临的是什么样(yàng)的经济形势等，投资者(zhě)希望渐次判断上述一系(xì)列的(de)重要问题的(de)程度，并据(jù)此进行布局(jú)。

　　从这(zhè)个意义上讲，5月(yuè)交(jiāo)易机会可能更均衡(héng)、但也更脆弱，当(dāng)前可能是一个(gè)布局的(de)好阶段，而未必会是收(shōu)获的阶(jiē)段。投资者需要多一点(diǎn)耐心，风(fēng)浪越大，下一次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云(yún)飞(fēi)渡仍(réng)从容”，这是我们(men)从(cóng)巴菲(fēi)特历次(cì)股东大(dà)会上看到(dào)价值投(tóu)资(zī)者很重(zhòng)要的一(yī)个(gè)特(tè)质，即(jí)我们提倡的“道(dào)”。市场的乱是暂时的，随着事(shì)实的清晰，投资(zī)路径(jìng)也将会非常明确。这(zhè)个路(lù)径，我们(men)从(cóng)产(chǎn)业视角做了(le)一下梳理(lǐ)，供投资者(zhě)参考。

　　具体而言：投资的上限(xiàn)是产业(yè)现代化，科(kē)技(jì)自主可用，数字(zì)化、高端(duān)化与智(zhì)能化是明确的(de)诗与远方，需要(yào)进行战略布局。投(tóu)资的下限是避(bì)免系统性的风(fēng)险，在现代(dài)化的产业转型中，当前蕴藏风险(xiǎn)和未来(lái)跟不上历史步伐的(de)产(chǎn)业是不能(néng)进行战(zhàn)略(lüè)布局的(de)。投资的中间状态是周期与(yǔ)消费(fèi)行业，是战术性的布(bù)局。

　　产业(yè)视角下(xià)的投资路线(xiàn)图(tú)

　　【了(le)解(jiě)作者】

　　魏凤春博士(shì)，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席经济(jì)学家(jiā)，投委会(huì)委员兼秘书长(zhǎng)，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总(zǒng)监，南开大学经济(jì)学博士，清华大学管理科学与工程(chéng)博(bó)士(shì)后(hòu)。学术(shù)研究(jiū)与教(jiào)学(xué)以及宏观经济走势、金融产品分析(xī)等实务领(lǐng)域经验(yàn)丰富、成果卓著。从业23年以(yǐ)来，一(yī)直致力于(yú)在周期(qī)波动的框(kuāng)架内运用(yòng)财政(zhèng)的视角解(jiě)构宏观经(jīng)济的(de)运(yùn)行(xíng)，将中国经(jīng)济看作一份资产，通过资本资产定价(jià)的方式来确定其(qí)价值与风险。

　　罗水星博士(shì)，创金合(hé)信基金经理、首(shǒu)席宏观分析师，2022年2月加(jiā)入创金合信基金。此前(qián)履职博时(shí)基金，负责宏观策略、宏观政策、大类资产配(pèi)置与择时研究。武汉(hàn)大学学士，上海财经大学经济学硕士、博(bó)士，中国社科(kē)院(yuàn)经济(jì)学博士后，学术(shù)论(lùn)文多发表于国际SSCI英文核心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 行车证照片怎么拍标准 行车证照片是几寸的