来源：高瑞(ruì)东宏观(guān)笔记

　　核心观(guān)点

　　本(běn)周聚焦(jiāo)：

　　一季度，国(guó)内经(jīng)济(jì)回暖主(zhǔ)要缘于(yú)疫后复苏(sū)红利驱动，表现为生产恢(huī)复推动(dòng)出口形(xíng)势好(hǎo)转，出行(xíng)需求释放催化下游(yóu)消费回暖。从行业表现看，制造业从去年四季度的“量价齐跌”转向“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”，企业或从主动去库转(zhuǎn)向被(bèi)动(dòng)去库。从景气度(dù)边际表(biǎo)现看，下(xià)游消费制(zhì)造(zào)>；中游装备制造>；上游原材(cái)料(liào)加(jiā)工；服务业(yè)中，交(jiāo)通运输、住(zhù)宿(sù)餐(cān)饮、房地产(chǎn)等(děng)线下活(huó)动回(huí)暖，但距(jù)离疫(yì)情前(qián)仍有(yǒu)一(yī)定差(chà)距。

　　向(xiàng)前看，考(kǎo)虑到疫后经济脉(mài)冲(chōng)式修复(fù)放(fàng)缓、海外总需(xū)求回落预期(qī)逐步兑现(xiàn)，消费(fèi)回暖和产业升级(jí)将成为(wèi)推动下一阶段国内(nèi)经济复苏的(de)主线。

　　制造业、服(fú)务业是驱动一季(jì)度经济复(fù)苏的主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制造业，交通运输、房地产等行(xíng)业(yè)景气(qì)度明显提升，而(ér)建筑业景气(qì)度回落，与年初(chū)出(chū)口数据好转、服务消费快速恢复(fù)、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的(de)特点(diǎn)相一致。

　　从(cóng)制造业内部来看，今(jīn)年3月，制(zhì)造(zào)业各行业景气度普遍回暖，多数从(cóng)去(qù)年12月的“量(liàng)价(jià)齐跌”转入“量升(shēng)价(jià)跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体去库(kù)进程尚未结(jié)束。从行业景气度边际改善情况来看，下游消(xiāo)费制(zhì)造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工(gōng)，煤(méi)炭(tàn)行业景气(qì)度(dù)表现为(wèi)高位放缓。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与(yǔ)出行(xíng)、地产后(hòu)周期相(xiāng)关的酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶(chá)、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文教娱、烟草、家具制造行(xíng)业景气度较高，部分行(xíng)业(yè)表现为“量价齐(qí)升”。

　　中(zhōng)游装备制造(zào)业行业(yè)景气度(dù)居(jū)中，表(biǎo)现为“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看(kàn)，电气机(jī)械(xiè)、专用设(shè)备、运输(shū)设(shè)备>；；；汽车制造、金属制(zhì)品>；；；通用设备、电(diàn)子设备。

　　上游(yóu)原(yuán)材料加(jiā)工行(xíng)业(yè)景气度改善幅度最弱，由于行(xíng)业库存(cún)水平偏高(gāo)，多数行业仍然受到(dào)价格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看，有(yǒu)色金(jīn)属>；；；黑色(sè)金(jīn)属(shǔ)、非金属矿物>；；；石(shí)油(yóu)石化行(xíng)业。

　　消费回(huí)暖和产业升级或是推动(dòng)下(xià)一(yī)阶段(duàn)经济复(fù)苏的主线

　　一(yī)季度，国内(nèi)经济复苏主要受益于疫后复苏(sū)红利驱动。需求方面，出行(xíng)类消费(fèi)快速复苏，前(qián)期积压的购房(fáng)、服务消费需求得(dé)以释(shì)放；供(gōng)给方(fāng)面，国内复(fù)工复产加快推进，生产端快速(sù)恢复(fù)，是推动年初出口数据好(hǎo)转的重要原(yuán)因。

　　进入3月(yuè)，经(jīng)济复(fù)苏(sū)节(jié)奏有所放缓，指向疫后复苏红利(lì)驱动边际转弱，随着未来海外总需求回落的(de)预期逐步(bù)兑现，后续驱(qū)动国内(nèi)经济增长的(de)线索，大概率(lǜ)来自(zì)于消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级(jí)两条主线。

　　一是，一季度(dù)居民(mín)收入向上修复，消费倾(qīng)向(xiàng)明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同时信贷数据指向居民“去杠杆”势头(tóu)缓和，未来消费回暖的确定性进一步(bù)增强。预计(jì)交通、住宿、餐(cān)饮、娱(yú)乐(lè)等服(fú)务消费有望(wàng)持续修(xiū)复，家电、家具、纺(fǎng)服等(děng)与(yǔ)出行及地产(chǎn)后(hòu)周期相(xiāng)关(guān)的可选消费(fèi)也(yě)有望进(jìn)一步回暖(nuǎn)。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车(chē)和(hé)“新三样”产品出口优(yōu)势增强，有望维持出口韧(rèn)性；随着下游消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比触(chù)底回升，制造业企业盈利有望向上修(xiū)复，企业将从主动去库逐步(bù)转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备投资需(xū)求有望改(gǎi)善，推动中游装备制造景(jǐng)气度维持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经(jīng)济恢(huī)复力度(dù)不及(jí)预期；海外需求超预(yù)期回落(luò)。

　　一、节(jié)后消费降温，带动CPI涨幅(fú)明(míng)显(xiǎn)回落

　　一、本(běn)周(zhōu)聚焦：疫(yì)后经济(jì)复苏有哪些(xiē)结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是(shì)驱动一季度(dù)经济复苏的(de)主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量实现超预期增长(zhǎng)，指(zhǐ)向疫后(hòu)复苏背景下，国内(nèi)经济企(qǐ)稳回(huí)升。但不同于海外(wài)国家疫后复苏的规(guī)律(lǜ)，本轮国内(nèi)疫后复苏发生在外需回落、国内(nèi)经济(jì)转向高质量发展、居民前期“去杠杆”的过程(chéng)中，因此驱(qū)动疫(yì)后(hòu)经济复(fù)苏(sū)的(de)力量并不(bù)均(jūn)衡，行(xíng)业分化(huà)特征明(míng)显(xiǎn)。因此，我们重点从(cóng)行业层面，观测当(dāng)前各行业(yè)景(jǐng)气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变(biàn)价观测各(gè)行业(yè)表现来看，今年(nián)一季(jì)度制造业、交(jiāo)通运输业、房(fáng)地产业景气(qì)度明显提升，而建筑业(yè)景(jǐng)气(qì)度回落，与年初出口数据好转、服务消费快速恢复(fù)、房(fáng)地产销售回暖而(ér)投资疲弱的情况相(xiāng)一致。

　　我们(men)以2019年为基期计(jì)算各年份(fèn)的复(fù)合增速，观察各行业增加值(zhí)变化。

　　今年(nián)一季度第一(yī)产业增加值增速为3.6％，低(dī)于去年四(sì)季度的4.9％，但仍(réng)高(gāo)于2019年、2020年全年增速，与近年来加快建(jiàn)设农业强国，推进农(nóng)业农村现(xiàn)代化的(de)目标有(yǒu)关。

　　今年一季度第二(èr)产业增加值(zhí)增速升至5.4％，高(gāo)于去年四(sì)季(jì)度的(de)4.4％。其中，制造业迎(yíng)来较快复苏，增加值(zhí)增速提升至5.9％，高于(yú)去(qù)年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速(sù)，与去年(nián)下(xià)半年(nián)之后外(wài)需转弱、居民(mín)商品消(xiāo)费恢复偏慢有关。而建筑业景气度明显回落，增(zēng)加值增速回落至1.9％，低(dī)于去年四季度(dù)的(de)3.1％，主要受(shòu)房地产(chǎn)新开工拖累。

　　今年一季(jì)度第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略(lüè)高于去年四(sì)季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存在产出(chū)缺(quē)口。其中，受益于居(jū)民出行活(huó)动恢(huī)复，交通运输、仓储和(hé)邮政业(yè)增加值增(zēng)速明(míng)显提升，自去(qù)年四季(jì)度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住(zhù)宿(sù)和餐饮业(yè)增(zēng)加值(zhí)增速小(xiǎo)幅(fú)回升，尽管高于疫(yì)情三(sān)年(nián)来(lái)的平均增速，但绝(jué)对水平不及(jí)2019年，指向(xiàng)供(gōng)给水平恢复较慢。而受(shòu)益于(yú)新房和(hé)二手房销(xiāo)售回暖，今年一季度(dù)房地产业增加值增(zēng)速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域复苏分化，中下游(yóu)改(gǎi)善幅度好于上(shàng)游

　　对(duì)于行业景(jǐng)气度(dù)的(de)观测(cè)，我们采(cǎi)用量(liàng)（各行业工业增加值增速）与价格(gé)（各行业工业(yè)品价格增(zēng)速）分别作(zuò)为供需的衡量指标。主要选(xuǎn)取28个主要(yào)行业自2019年以来的(de)月(yuè)度数据(jù)，首先(xiān)将各行(xíng)业(yè)增加值(zhí)增速调(diào)整为以2019年(nián)为(wèi)基期(qī)的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加(jiā)值增速和PPI增(zēng)速的分位数水平，通(tōng)过(guò)对比(bǐ)2022年12月(yuè)和(hé)2023年3月的分(fēn)位数水平，捕(bǔ)捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各行业(yè)景(jǐng)气(qì)度出(chū)现普(pǔ)遍回暖，多数从去(qù)年(nián)12月的(de)“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初(chū)期，供(gōng)给端修复好于(yú)需(xū)求端，行业整体去库进程(chéng)尚未结束(shù)。从行业景(jǐng)气度边(biān)际改善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭行(xíng)业景气度(dù)呈(chéng)现高位放缓情(qíng)况。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后周期相关的行业景(jǐng)气度最高(gāo)，部分行业步入“量价齐升(shēng)”阶(jiē)段。今年3月(yuè)，与居民外出消费相关的，酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶、纺织服装、文教(jiào)娱乐的量价分位数水(shuǐ)平均处在高景气度区间，烟草、家具制造行(xíng)业也呈现“量价齐升”的特征；食(shí)品制造(zào)景气(qì)度有所回(huí)落(luò)，农(nóng)副加工行业表现为“量价(jià)齐跌”，食(shí)品制造(zào)行业表现为“量升价(jià)跌”，二者价格下跌主要与高库存水平有关，今年2月，库存同比均处(chù)在2016年以来90％以上分位(wèi)数水平(píng)；而随着防疫需求(qiú)的降(jiàng)温，医药(yào)制造(zào)业(yè)景气度(dù)有(yǒu)所回落，表现为“量(liàng)跌价平”。

　　中游装备制造(zào)业行业(yè)景(jǐng)气(qì)度居中(zhōng)，均表现为(wèi)“量升价跌(diē)”。一方面(miàn)与原(yuán)材(cái)料成(chéng)本下跌有(yǒu)关(guān)，另一方面，也与(yǔ)年(nián)初外需(xū)表现(xiàn)好于内需(xū)，部分行业仍在(zài)去(qù)库进程(chéng)有(yǒu)关。其(qí)中(zhōng)，电气机械(xiè)、专用设(shè)备、运输设备(bèi)工业(yè)增加值增(zēng)速(sù)改善幅度最大，受益于(yú)国内(nèi)产(chǎn)业升(shēng)级、出口(kǒu)优势带来的韧性驱动；其(qí)次是汽车制造、金属(shǔ)制品(pǐn)，改善幅度最(zuì)弱的是通(tōng)用设备、电(diàn)子设备，与房地产新开工强(qiáng)度较(jiào)弱、消费(fèi)电子行业周期性走弱有关。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气(qì)度改善幅度偏弱，由于(yú)行业库存水平偏高，多数行业仍受制于价格下跌的困(kùn)扰，表现为“量升价(jià)跌”。其(qí)中，有色(sè)金属行业生产(chǎn)端改善幅度(dù)最大，3月增加值增速位于(yú)2019年(nián)以来70％分位(wèi)数水(shuǐ)平，但(dàn)受全球大宗商品下(xià)行周期(qī)影响，价格依旧承压；随着(zhe)年初建筑业施工回暖，相关的(de)黑色金属、非金属制品景气(qì)度(dù)提升，但由(yóu)于(yú)库存水平偏高，价(jià)格(gé)仍处(chù)在(zài)下跌区间(jiān)，拖(tuō)累整体盈利水平；石化链条行业生(shēng)产水平普遍回暖，但(dàn)分位数水平仍处(chù)在50％以下(xià)的景(jǐng)气度(dù)偏低区间，今年由于(yú)能(néng)源危机(jī)缓解，产品价(jià)格相较去(qù)年同期也出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤(méi)炭开采(cǎi)景气度(dù)仍处在(zài)高位(wèi)，但出(chū)现边际放缓(huǎn)，生产(chǎn)及价格水平同步回落。这与去(qù)年以来(lái)行业产(chǎn)能持续扩张有关，今年2月(yuè)，煤炭开采产成品库存同比处(chù)在2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动下一(yī)阶(jiē)段经济复(fù)苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内(nèi)经济(jì)复苏主要受益于疫后(hòu)复苏(sū)红(hóng)利(lì)。一方(fāng)面，消(xiāo)费场景(jǐng)恢复后，出行类消费快速复苏，前期积压(yā)的购房(fáng)、服务(wù)性需求得以(yǐ)释放(fàng)；另(lìng)一方面，国内复工复(fù)产加快推进，保(bǎo)证供(gōng)给端(duān)的快速(sù)恢复，是(shì)推动年初出(chū)口数(shù)据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏有(yǒu)所(suǒ)放缓，指向疫后红利释(shì)放效果转弱，随着未来海外总需(xū)求回落(luò)的(de)预期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内经济(jì)增长(zhǎng)的线索，大概率(lǜ)来自于消费回暖和产业升(shēng)级(jí)两条主线。

　　一是，随(suí)着居民收入提升和消费意愿改善，未来消(xiāo)费回暖的(de)确定(dìng)性进一步(bù)增(zēng)强，交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等(děng)服务(wù)消费，以及家电(diàn)、家(jiā)具、纺服等可(kě)选消费(fèi)景气度均有(yǒu)望提升。

　　从一季度居民收入和消费数(shù)据看，居民收入增速提升(shēng)，消费倾向开始回升，已经高于(yú)2020-2022年，但尚未修复至疫情(qíng)前水(shuǐ)平。以2019年为(wèi)基期的复(fù)合增速(sù)看，今(jīn)年一季度，全国居民(mín)人均可支配(pèi)收入增速提升至6.4％，高于去(qù)年(nián)四季度的5.6％，居民人均消费支出增(zēng)速提(tí)升至5.0％，高于去年(nián)四(sì)季度的3.0％。一季度居民平均(jūn)消费倾(qīng)向为62.0％，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年同(tóng)期均(jūn)值60.9％，但(dàn)距离2019年同期(qī)的(de)65.2％仍有一(yī)定差距。未来随着服务业恢复持(chí)续向(xiàng)好，有望带动相(xiāng)关就业岗位(wèi)加快恢复，进一(yī)步(bù)提振(zhèn)居(jū)民消费意愿。

　　从居民(mín)存(cún)贷款数据看，居(jū)民储蓄意愿(yuàn)有所减(jiǎn)弱，消(xiāo)费和投资(zī)信心正在筑底。今年以(yǐ)来，居民储蓄(xù)意愿(yuàn)有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数据(jù)看，3月(yuè)居民新(xīn)增(zēng)存款(kuǎn)同比增量降(jiàng)至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿元的同(tóng)比增量均(jūn)值，也低于(yú)2022年6617亿(yì)元的月均同比(bǐ)增(zēng)量。从贷款数(shù)据看(kàn)，3月居民部门(mén)新增净融资同(tóng)比(bǐ)多增4859亿元，其中，短期信贷同比多增(zēng)2246亿元，中长期信贷同(tóng)比(bǐ)多增2613亿(yì)元(yuán)。居民部门新增净融资连续(xù)2个月维(wéi)持同比扩张，指向(xiàng)居(jū)民预期(qī)可(kě)能(néng)正在筑底，“去(qù)杠(gāng)杆”势头开始(shǐ)放缓。今年第一季(jì)度城镇储户问卷调(diào)查结果显示，倾向于“更多储蓄”的(de)居民占(zhàn)58.0％，比上季度(dù)减少(shǎo)3.8个百分点；倾向(xiàng)于“更多消费”和“更多投资(zī)”的居民(mín)分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民(mín)储蓄(xù)意愿降低(dī)、消(xiāo)费(fèi)和(hé)投(tóu)资意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强，以及相关行业设备投资(zī)更新，有望推(tuī)动(dòng)中游装(zhuāng)备制造景气(qì)度(dù)维持高位。

　　一方面(miàn)，今(jīn)年一季度国(guó)内(nèi)出口(kǒu)数据回暖，除(chú)与欧美供需缺口短(duǎn)期走阔、国内复工复(fù)产加(jiā)快推进外，也受益于RCEP政策红利持(chí)续释放，以及汽(qì)车和“新三样(yàng)”产(chǎn)品(pǐn)出口(kǒu)优势增强。今年在海外总(zǒng)需求(qiú)回落背景下，我国与RCEP国(guó)家(jiā)贸易(yì)往来加(jiā)强、以及新能(néng)源产品优势强化(huà)，有(yǒu)望维持装备制造领域(yù)出(chū)口韧性(xìng)。

　　另一方面，企业盈利(lì)下滑和库(kù)存(cún)高位，对制造(zào)业(yè)投资扩产造成(chéng)一定压力。但随着下游消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同(tóng)比触底(dǐ)回升，制(zhì)造业企业盈利有望(wàng)向(xiàng)上修复。目前看，电气机械等装备制造业去库进程已进入(rù)下半场(chǎng)，今(jīn)年1-2月专用设备(bèi)、通用设备产(chǎn)成品(pǐn)库存(cún)增速呈现(xiàn)触底反弹。随着(zhe)需(xū)求回(huí)暖、盈利修复，企业将从(cóng)主动去库(kù)逐步转向被(bèi)动去库(kù)、主动(dòng)补库，设(shè)备投资需求将随之(zhī)提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与(yǔ)流动性数据：各国国债(zhài)收(shōu)益(yì)率多数上(shàng)行(xíng)

　　美(měi)国(guó)10年期国债收益率(lǜ)上行。本周(zhōu)（截(jié)至4月21日）美国10年(nián)期国债收益(yì)率(lǜ)3.57％，较上周(zhōu)末上行(xíng)5BP，其中通胀预期(qī)较(jiào)上周(zhōu)下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较上周(zhōu)末上(shàng)升(shēng)7BP。法(fǎ)国10年(nián)期国(guó)债收益率较(jiào)上周末(mò)上行(xíng)5BP至2.99％，德(dé)国10年期(qī)国债收益率较上周(zhōu)末上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国债收益率较上周(zhōu)末(mò)上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年(nián)期国债收益(yì)率较上周末(mò)上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国(guó)10y-2y国(guó)债(zhài)收(shōu)益率利差(chà)收窄(zhǎi)。本(běn)周美国10年期和2年(nián)期国债期限利差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美(měi)国(guó)AAA级(jí)企业期权调整利差较上周末持平为0.55％，美国(guó)高收益债期权调整利差较(jiào)上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分化，大宗商(shāng)品价格普跌

　　全球(qiú)股市涨跌分(fēn)化(huà)。本周（4月(yuè)17日至4月21日），欧洲(zhōu)股市普涨(zhǎng)，法国(guó)CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标(biāo)普500、道(dào)琼(qióng)斯工(gōng)业(yè)指数、纳斯达克指数分(fēn)别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰(lán)标普50、日(rì)经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普(pǔ)200、韩国(guó)综合(hé)指数(shù)、上证(zhèng)指数、恒生指(zhǐ)数分(fēn)别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商(shāng)品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大(dà)宗商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆(dòu)、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下(xià)跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧加息步(bù)伐或将继(jì)续

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书(shū)公布，显(xiǎn)示近几周美国经济增长陷入停滞，通(tōng)胀和招聘活动(dòng)放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最(zuì)近几周美(měi)国总体经济活动几乎没有变化，几(jǐ)个辖(xiá)区指出在(zài)不确定性(xìng)增加和对流动性的担忧加剧之际，银(yín)行收紧了贷款(kuǎn)标准。近期美(měi)国(guó)总(zǒng)体物价水平温和上升，但价(jià)格上涨速度或有所放缓。

　　美(měi)联(lián)储官员表示(shì)为应对高(gāo)通(tōng)胀，加息步(bù)伐(fá)或(huò)将继(jì)续(xù)。4月21日，美联储(chǔ)哈克称(chēng)，需要进一步收紧政策来应对高通胀，加息结束(shù)后(hòu)美联储将需(xū)要在(zài)一段时间内(nèi)维(wéi)持利率稳定。同日美联储梅斯特表示，预计今年(nián)货币政策将(jiāng)需要进一步进(jìn)入限制性区(qū)域，终端(duān)利率(lǜ)或将高于5％，具体取决于经济和金融(róng)形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲(zhōu)央行(xíng)货币政策会议纪要公布，绝大多数委员同意将(jiāng)利率上调50个基点(diǎn)。4月20日公布的欧洲央行会议纪要显示，货币政策在降低通胀方面仍有一段路(lù)要走，一(yī)些(xiē三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式)委员认为整(zhěng)体而言通胀风(fēng)险倾向(xiàng)于上行。金融(róng)市场(chǎng)紧张局势(shì)被视为经济(jì)和通胀前(qián)景重大不确定性(xìng)的(de)来源。然而除非形势显著恶(è)化，否则金融市场的(de)紧张局势不太可能从根本上改变欧洲央行管(guǎn)理(lǐ)委员会对通(tōng)胀前景的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲(zhōu)“芯片法案”落(luò)地；美财长耶(yé)伦强(qiáng)调美国(guó)“国家安全(quán)”

　　4月18日(rì)，欧(ōu)洲理事(shì)会和欧洲议会(huì)通过了一项(xiàng)临时(shí)政治协议，就涉及430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版(bǎn)本达成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟(nǐ)动用430亿欧元资金提(tí)振半导(dǎo)体行业(yè)，以将欧盟占全球半(bàn)导(dǎo)体制(zhì)造市场(chǎng)的(de)份额(é)从10％提升至至少20％；大(dà)幅(fú)提升芯(xīn)片制(zhì)造工艺，建立欧盟的半导体供应链(liàn)，并与美国(guó)和亚洲同行竞争。

　　4月20日(rì)，美(měi)国众(zhòng)议院议长(zhǎng)麦(mài)卡(kǎ)锡表(biǎo)示，正在推出一(yī)份(fèn)债务上限相关(guān)立法措施。白(bái)宫需要开始就(jiù)债务(wù)上限进行谈判；众议院共和党希望提高(gāo)债(zhài)务上限并削减支出；正(zhèng)在(zài)推出一(yī)份债务(wù)上限(xiàn)相关立法措施；债务(wù)法案将设法收回未使用的防疫(yì)资金用于日常(cháng)开支；法(fǎ)案将减少对国税(shuì)局的拨(bō)款，并结束绿色(sè)产业补贴措施。

　　4月20日，美(měi)国财(cái)政部(bù)长耶伦就中(zhōng)美(měi)关系发(fā)表(biǎo)讲话，表明美(měi)国无意与中国脱(tuō)钩，但(dàn)未(wèi)来(lái)仍将强(qiáng)调“国家安全(quán)”。耶(yé)伦宣(xuān)称(chēng)，任何(hé)与(yǔ)中国脱钩的(de)努(nǔ)力都将是“灾难性的”，美国寻求与(yǔ)中国建立“建(jiàn)设性和公平的经济关(guān)系”。但“当美国利(lì)益受到威(wēi)胁时”，美(měi)国将(jiāng)坚定地捍卫国家安全，即使以牺牲中美关系为代价。在国际(jì)关(guān)系中，耶伦表示美中两国有必要“坦(tǎn)诚讨论棘手问题(tí)”，比如帮助面临(lín)债务问题的新兴市场和发展中(zhōng)国(guó)家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜(tóng)价环比(bǐ)上涨

　　原油价格(gé)环比上涨(zhǎng)，环(huán)比由负(fù)转(zhuǎn)正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油(yóu)价格环(huán)比(bǐ)上涨10.06％，环比由负(fù)转正，由(yóu)上月的(de)-4.54％转正为(wèi)本月的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原油(yóu)价(jià)格(gé)环比上涨7.14％，环比由负(fù)转正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新(xīn)月度均(jūn)价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环(huán)比上涨，铜(tóng)、铝库存同比下(xià)降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上月的-1.33％转正(zhèng)为本月的0.86％，库存(cún)同比下(xià)降51.71％，降幅(fú)相对上月扩大44.13个百分点。铝价环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.26％转正为本(běn)月的2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指数环(huán)比上(shàng)升(shēng)，螺纹钢价格(gé)环比下跌，库存同比下降

　　水泥(ní)价格指数环(huán)比上升。4月以来，全国水泥价格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分点。华北(běi)、东北、华东(dōng)、中(zhōng)南(nán)、西北以及(jí)西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格环(huán)比下跌，库存同比下降，钢坯(pī)库(kù)存同比上(shàng)涨。2023年4月以来，螺(luó)纹钢价(jià)格环比由正转(zhuǎn)负，环(huán)比由上月(yuè)的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库(kù)存同(tóng)比(bǐ)下降15.42％，跌幅(fú)相对上月(yuè)缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯库存(cún)同(tóng)比上(shàng)涨(zhǎng)64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分点。

　　3.3下(xià)游：商品(pǐn)房成(chéng)交(jiāo)面积增(zēng)幅(fú)缩窄，猪价菜(cài)价下跌，水果价格上涨

　　商品房(fáng)成交面积增(zēng)幅(fú)缩窄。2023年(nián)4月以来，商品(pǐn)房(fáng)成交面积(jī)上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其(qí)中，一线、二线、三线城市(shì)商品房成交面积同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别(bié)为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅(fú)收窄。2023年4月(yuè)以来，百城土地供应(yīng)面积(jī)同比增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交(jiāo)面积同比增速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价(jià)率(lǜ)为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格下跌，水(shuǐ)果价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对(duì)上(shàng)月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬菜价(jià)格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百分点(diǎn)。水(shuǐ)果价格(gé)环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅(fú)缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日均零售销量增幅扩大。4月(yuè)以来(lái)，乘用车日均零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分(fēn)点。批发销量(liàng)同比增加15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动(dòng)性：货(huò)币市(shì)场(chǎng)利(lì)率(lǜ)趋势(shì)分化(huà)，国债(zhài)利率普遍下行

　　货币市(shì)场利率(lǜ)趋势分化，国债(zhài)利率普遍下行。2023年4月以(三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式yǐ)来，R001较上(shàng)月末下(xià)行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至(zhì)2.27％。一年(nián)期国债利率(lǜ)较上月(yuè)末下(xià)行8bp至2.19％。十年(nián)期国债(zhài)利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上(shàng)月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改委强调提振消(xiāo)费持续回升的动力；国资委强调(diào)着力发展战略性新兴产业(yè)

　　4月19日，国家发展改革委(wěi)举行4月份(fèn)新闻发布会，强调要提振消费持续回(huí)升的动力(lì)。接下来将重(zhòng)点做好四方(fāng)面(miàn)工作：一(yī)是，研究起草(cǎo)关(guān)于恢(huī)复和扩大消费的政策文件(jiàn)，围绕大宗(zōng)消费、服务消费、农村消(xiāo)费等(děng)重(zhòng)点领域；二(èr)是(shì)，下大力气稳(wěn)定汽车消费，大力推(tuī)动新能(néng)源(yuán)汽车下乡(xiāng)；三是，会同有关方面优化就业、收(shōu)入分配和(hé)消费全链(liàn)条良性循环(huán)促进机制；四(sì)是，研究制定关(guān)于营造放心消费环境的政(zhèng)策文件。

　　4月19日(rì)，国资委党委召开扩大会议，强(qiáng)调推(tuī)动国(guó)资(zī)央企(qǐ)着力(lì)发展实体(tǐ)经济特别是(shì)战略(lüè)性新兴产业。会(huì)议认为，要更好(hǎo)推动国资央企在中国(guó)式现代(dài)化新(xīn)征程中走在前列，着力提升科技自立自强水平(píng)，提(tí)升自(zì)主(zhǔ)创新能力；着力发(fā)展实体经济特别是战略性新(xīn)兴产业，加(jiā)快推进(jìn)现代化(huà)产业体系(xì)建设；抓好新一轮国企改(gǎi)革深化提升(shēng)行动组织实施，高水(shuǐ)平参与(yǔ)共建“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信部举办(bàn)发布会介绍一季(jì)度工业和信息化发(fā)展状(zhuàng)况，表示下一步将(jiāng)制定(dìng)实施重点行(xíng)业稳增(zēng)长的工作(zuò)方(fāng)案。一(yī)是营(yíng)造良好(hǎo)产业发展环境，落(luò)实(shí)落细稳(wěn)增(zēng)长政策举(jǔ)措，抓实(shí)抓细(xì)部省协作(zuò)、部门协同；二(èr)是推(tuī)动出口保(bǎo)稳提质，加大对制造业外贸企业的支持力度，配合有关部门落(luò)实好稳外贸(mào)政(zhèng)策举措；三是促进(jìn)内需(xū)加快恢复，以高质量供给促进消费；四(sì)是(shì)持续(xù)增(zēng)强发展动能，加快战略(lüè)性新(xīn)兴产(chǎn)业的(de)创新发展。

　　四、财(cái)经(jīng)日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢(huī)复力度不及预期(qī)；海(hǎi)外需求超预期回(huí)落。

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