来(lái)源(yuán)：高瑞东宏观笔记

　　核心观点(diǎn)

　　本(běn)周聚(jù)焦：

　　一季度，国内经(jīng)济回暖主要缘于疫(yì)后复苏红利驱动，表(biǎo)现为生产恢(huī)复推动出口形势好转(zhuǎn)，出行需(xū)求释放(fàng)催化下游消(xiāo)费回暖。从行业表(biǎo)现看(kàn)，制造业(yè)从去年(nián)四季度的“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企业(yè)或从主动去库转向(xiàng)被动去库。从景(jǐng)气度边际表现看，下游消费制造>；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；上游原材料加工；服务业中(zhōng)，交通(tōng)运输、住宿餐(cān)饮、房(fáng)地(dì)产(chǎn)等线下活动回暖(nuǎn)，但距离疫情(qíng)前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到(dào)疫(yì)后经济脉冲式修复(fù)放缓、海外总需求回落预(yù)期逐步兑现，消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级将成为推(tuī)动(dòng)下(xià)一(yī)阶(jiē)段(duàn)国内经济复(fù)苏(sū)的主(zhǔ)线。

　　制(zhì)造业、服(fú)务业(yè)是驱(qū)动(dòng)一季度经济复(fù)苏(sū)的主(zhǔ)因(yīn)

　　从一季(jì)度(dù)GDP表现(xiàn)看(kàn)，制造业(yè)，交通运(yùn)输(shū)、房地产等(děng)行业景气度明(míng)显提(tí)升，而建筑业景气(qì)度回落(luò)，与年初出口数(shù)据好(hǎo)转、服务消费快速恢(huī)复、房(fáng)地产(chǎn)销(xiāo)售回暖而投资疲弱的(de)特点相一致。

　　从制造业(yè)内部来看，今(jīn)年3月，制造业各行(xíng)业景气度普遍(biàn)回暖，多(duō)数(shù)从去年(nián)12月(yuè)的“量价齐跌”转(zhuǎn)入(rù)“量升价跌”，指向经(jīng)济(jì)复苏初期，供给端修复好于需(xū)求端(duān)，行业整体去(qù)库进程尚未(wèi)结束(shù)。从(cóng)行业景气度边际改(gǎi)善情(qíng)况来看，下游消费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业景气度表现为高位放(fàng)缓。

　　下游消费制造(zào)行业中，与出(chū)行、地产后(hòu)周(zhōu)期相(xiāng)关的酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺织服装、文(wén)教娱、烟草、家具制造行业(yè)景气度较高，部分行业(yè)表现为“量(liàng)价齐(qí)升(shēng)”。

　　中游装备制造业行业景气度居(jū)中，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游(yóu)原材料加工行业(yè)景(jǐng)气度(dù)改善幅度最弱，由于行业库存水(shuǐ)平偏(piān)高，多数行(xíng)业(yè)仍然受到价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度(dù)看，有色金属>；；；黑色(sè)金(jīn)属(shǔ)、非金属矿物>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消(xiāo)费回暖和(hé)产业(yè)升级或是(shì)推(tuī)动下一阶段经济(jì)复(fù)苏的主线

　　一季度，国内经济(jì)复苏主要受益于疫后复(fù)苏(sū)红利驱动。需求方面，出行(xíng)类消费快(kuài)速复苏(sū)，前期积压(yā)的购房、服(fú)务消费需求得以释放；供(gōng)给方面，国内复(fù)工复(fù)产加快(kuài)推进(jìn)，生产端快(kuài)速恢复，是(shì)推动年初(chū)出口数据好(hǎo)转的重要原(yuán)因。

　　进(jìn)入3月，经济(jì)复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱动边(biān)际转弱，随着未(wèi)来海(hǎi)外总需求回落的预(yù)期逐步兑现，后(hòu)续驱动国内经济增长的(de)线索，大(dà)概(gài)率(lǜ)来自于消费回(huí)暖和产业升级两条主线。

　　一是，一季度居民(mín)收入(rù)向上修复，消费(fèi)倾向明显(xiǎn)回(huí)升，已经高于2020-2022年(nián)疫情(qíng)期(qī)间(jiān)水平，同时信贷数据指(zhǐ)向(xiàng)居民(mín)“去杠(gāng)杆(gān)”势(shì)头缓和(hé)，未来消(xiāo)费回暖的确(què)定(dìng)性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费有望持续修(xiū)复，家(jiā)电、家具(jù)、纺(fǎng)服等(děng)与出行及(jí)地产后周期相关的可选消(xiāo)费(fèi)也有(yǒu)望进一(yī)步回(huí)暖。

　　二是(shì)，产(chǎn)业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势增(zēng)强，有(yǒu)望维持出(chū)口韧性；随着下游(yóu)消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有望(wàng)向上修复，企业将从(cóng)主(zhǔ)动去库逐(zhú)步转向被动去库、主动补库，设备投资(zī)需求有望改善，推(tuī)动(dòng)中游装(zhuāng)备制造景气度(dù)维持高位。

　　风险提示：国内经济恢(huī)复(fù)力(lì)度不及(jí)预(yù)期；海(hǎi)外需求超预期回落。

　　一、节后消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅(fú)明显回落(luò)

　　一、本周聚焦：疫(yì)后经济复苏有(yǒu)哪些结构(gòu)性特(tè)征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　一季(jì)度(dù)我国GDP总量实(shí)现超预期增长，指向疫后复苏背景下(xià)，国内经济企稳回升(shēng)。但不同于海外国家疫后复苏的规律(lǜ)，本轮国内疫后复苏发生在外(wài)需(xū)回落、国内经济(jì)转向高(gāo)质(zhì)量发展(zhǎn)、居(jū)民前期“去杠杆”的过程中，因(yīn)此(cǐ)驱动疫后经济复(fù)苏的(de)力量(liàng)并不均(jūn)衡，行业分化特征明(míng)显。因此，我(wǒ)们重点从行业层面，观(guān)测当前各行业景气(qì)度(dù)水(shuǐ)平。

　　从GDP不(bù)变价观(guān)测(cè)各行业表现来(lái)看，今年一季度制造业、交(jiāo)通运输业、房地(dì)产(chǎn)业景气度明显提(tí)升，而建(jiàn)筑业(yè)景气度回(huí)落(luò)，与年(nián)初出(chū)口数据好转(zhuǎn)、服(fú)务(wù)消费快(kuài)速(sù)恢复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的情况义无反顾是什么意思啊，义无反顾在感情上是什么意思(kuàng)相一致。

　　我们以(yǐ)2019年为基期计算(suàn)各(gè)年(nián)份的复(fù)合(hé)增速，观察(chá)各行业增加(jiā)值(zhí)变化。

　　今年一季度第一产业增加值增速为(wèi)3.6％，低于去(qù)年四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增(zēng)速，与(yǔ)近年来加快建设农业强国，推进(jìn)农业(yè)农(nóng)村(cūn)现代化的目(mù)标有关。

　　今年一季度(dù)第二(èr)产业(yè)增加值增速升至5.4％，高于(yú)去年四季度(dù)的4.4％。其中，制(zhì)造(zào)业迎来较快复(fù)苏，增加值增(zēng)速提升至5.9％，高(gāo)于去年四季度的4.7％，但(dàn)低于2021年全年增(zēng)速，与去年下(xià)半年之后(hòu)外需(xū)转弱、居民商(shāng)品消费恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业景气度明显回落，增加值(zhí)增速回(huí)落至1.9％，低于去年(nián)四季度的3.1％，主要受房地(dì)产新开(kāi)工拖累。

　　今年一季度第三产业增加值增速(sù)小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于(yú)去年(nián)四季度的4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍存在(zài)产出(chū)缺(quē)口。其中，受益(yì)于居(jū)民出(chū)行活动恢复，交通运(yùn)输(shū)、仓储和邮政业增加值增速明显提升(shēng)，自去(qù)年四季度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低于(yú)2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮业增(zēng)加值增速小幅回升，尽管高于疫情三年来(lái)的平(píng)均(jūn)增速，但绝(jué)对水平不及2019年，指向供(gōng)给水平恢复(fù)较(jiào)慢。而受益于新房和二手房销售回暖，今年一季度房(fáng)地产业(yè)增加值增速(sù)回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领(lǐng)域复苏(sū)分化，中下游改善幅(fú)度(dù)好于上(shàng)游

　　对于行(xíng)业(yè)景气度(dù)的观测，我们采(cǎi)用量（各(gè)行业工业增加值增速）与价格(gé)（各行(xíng)业工(gōng)业品价格(gé)增速）分别作为供(gōng)需(xū)的衡量指标。主(zhǔ)要选取28个主要行(xíng)业自2019年以来的月(yuè)度(dù)数据，首先将各行业增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速调整为以2019年(nián)为(wèi)基期的复合增速，其次计算2019年-2023年(nián)3月，每月的(de)增加值增速和PPI增速的分位数水平，通过对比2022年(nián)12月(yuè)和2023年3月(yuè)的分(fēn)位(wèi)数水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造业(yè)各行(xíng)业(yè)景气度出(chū)现(xiàn)普遍(biàn)回暖，多数从去年(nián)12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向经(jīng)济复苏初期(qī)，供给端修复好于需求端(duān)，行业整体去库进程尚未结束。从行业景气度边际改善情(qíng)况(kuàng)来(lái)看，下游消费制造(zào)>；；；中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行(xíng)业景气度(dù)呈现(xiàn)高位放缓(huǎn)情况。

　　下游消费(fèi)制造行业中(zhōng)，与(yǔ)出行、地产后(hòu)周期相关(guān)的行业景(jǐng)气(qì)度最高，部分行业步入“量(liàng)价齐升”阶段。今年3月，与居(jū)民外出消(xiāo)费相(xiāng)关的(de)，酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱(yú)乐的量价分(fēn)位数水平(píng)均处(chù)在高景气度(dù)区间，烟(yān)草、家具制造行(xíng)业也呈现“量价齐升(shēng)”的特征；食品(pǐn)制造景气(qì)度(dù)有所(suǒ)回(huí)落(luò)，农副(fù)加工(gōng)行业表现为(wèi)“量(liàng)价(jià)齐跌”，食(shí)品制造(zào)行业表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”，二者价(jià)格下跌主要与高库存水平有关，今年2月，库(kù)存同比均(jūn)处在2016年以来90％以上分位数水平(píng)；而随(suí)着防疫(yì)需(xū)求的降(jiàng)温，医药制造业景气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度居中，均表现(xiàn)为(wèi)“量升价(jià)跌(diē)”。一方面与原材料成本下跌有关(guān)，另一方面，也与年初外(wài)需(xū)表(biǎo)现好(hǎo)于内需，部分(fēn)行业仍在去库(kù)进程有关。其中，电气机械、专用设备(bèi)、运输设备工(gōng)业增加值增(zēng)速改善幅度(dù)最(zuì)大，受益(yì)于国内产业升级、出口优势带来(lái)的韧性驱动；其(qí)次是(shì)汽车(chē)制造、金属制品，改(gǎi)善(shàn)幅度最(zuì)弱(ruò)的是通用设备、电子设备(bèi)，与房地产新开(kāi)工(gōng)强度较弱、消费(fèi)电子行(xíng)业(yè)周期性走弱有(yǒu)关(guān)。

　　上(shàng)游原材料加工行(xíng)业景气(qì)度改善幅度偏弱，由于行(xíng)业库存水平偏(piān)高，多数行业仍受制于价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金(jīn)属行业(yè)生产(chǎn)端改(gǎi)善幅度最(zuì)大，3月增加(jiā)值增速位于2019年以来(lái)70％分位数水平，但受全球大宗商品下行周(zhōu)期影(yǐng)响，价格依旧承压；随着年初建筑业施(shī)工回暖(nuǎn)，相关(guān)的黑色金(jīn)属、非金属制品(pǐn)景气(qì)度提升(shēng)，但(dàn)由于库存(cún)水平偏高，价(jià)格(gé)仍处在下跌区间，拖累整体盈(yíng)利水平；石化链(liàn)条行业生产(chǎn)水平普遍回(huí)暖，但分位数(shù)水(shuǐ)平仍处在50％以下的景气(qì)度(dù)偏(piān)低区(qū)间，今年由于能源危机缓解，产(chǎn)品价格(gé)相(xiāng)较去年同期也出现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开(kāi)采景气度(dù)仍处(chù)在高(gāo)位，但出现边际放缓，生产及价格(gé)水(shuǐ)平同步回落。这与去年以来行业(yè)产能(néng)持续扩张(zhāng)有关，今(jīn)年2月，煤炭(tàn)开(kāi)采产(chǎn)成品(pǐn)库存同比处(chù)在2016年以(yǐ)来94％分位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升(shēng)级或(huò)是推动下一阶段经(jīng)济复苏的主线(xiàn)

　　一(yī)季度，国内经济复苏(sū)主要受益于疫后复苏红利(lì)。一(yī)方面，消费场景恢复(fù)后(hòu)，出行类(lèi)消费快(kuài)速复(fù)苏，前(qián)期积压的(de)购(gòu)房、服务性需(xū)求得(dé)以释放；另一方面，国内复工复产加(jiā)快推进，保证供给端的快速恢复，是推动年初(chū)出口(kǒu)数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后红利释放效(xiào)果转弱(ruò)，随着未来海外总需求回(huí)落(luò)的预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大概(gài)率来(lái)自于(yú)消费回(huí)暖和(hé)产业升(shēng)级两条主线(xiàn)。

　　一是，随(suí)着居民(mín)收入提(tí)升和消费意愿改(gǎi)善，未来(lái)消费回暖的确定性进一步(bù)增强，交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费(fèi)，以及(jí)家电、家具、纺服等可选消费景气(qì)度均有望提升。

　　从一季度居民收入和消(xiāo)费数据看(kàn)，居(jū)民收(shōu)入(rù)增速提升，消费(fèi)倾向开始回升(shēng)，已经高于2020-2022年(nián)，但尚未修(xiū)复至疫情前(qián)水平(píng)。以(yǐ)2019年为基(jī)期的复合增速看(kàn)，今年一季度，全国居(jū)民人(rén)均(jūn)可支配收入增速提升至6.4％，高(gāo)于去年四(sì)季度的5.6％，居民人均(jūn)消费支出增速提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一(yī)季度居(jū)民平均(jūn)消费(fèi)倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)同期(qī)均值(zhí)60.9％，但距离2019年(nián)同期的(de)65.2％仍有(yǒu)一定差(chà)距。未来随着(zhe)服务业(yè)恢复持续向好，有望带动相(xiāng)关就(jiù)业岗(gǎng)位加快恢(huī)复，进一步提振(zhèn)居(jū)民消费意(yì)愿。

　　从居民(mín)存贷款数(shù)据看(kàn)，居民储(chǔ)蓄(xù)意愿有所减弱，消费和投资信心正(zhèng)在(zài)筑底。今年以来，居民储蓄(xù)意愿有(yǒu)所减弱，“去杠(gāng)杆”势(shì)头缓和。从存款数据看，3月居民新增存款同(tóng)比增量降至2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比(bǐ)增量均值，也低于2022年6617亿元(yuán)的月均同比增量。从贷款(kuǎn)数据(jù)看，3月(yuè)居(jū)民部门(mén)新增净融资同比多增4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿元，中长期(qī)信贷同(tóng)比(bǐ)多增2613亿元。居民部门新(xīn)增净融资连续2个月维持同比(bǐ)扩张，指向(xiàng)居(jū)民(mín)预期(qī)可能正在筑底(dǐ)，“去(qù)杠杆”势头开始放缓(huǎn)。今年(nián)第(dì)一季度(dù)城镇储(chǔ)户问卷调查结果显示，倾向于“更多储(chǔ)蓄(xù)”的居民占58.0％，比上季(jì)度减少3.8个百分点；倾(qīng)向于(yú)“更多消费”和“更多投资”的(de)居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民储(chǔ)蓄意(yì)愿降低(dī)、消费(fèi)和投资意愿(yuàn)提升。

　　二(èr)是(shì)，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和(hé)“新(xīn)三样”产品出口(kǒu)优势增(zēng)强，以及相关行业设备投资更新，有望推动中游装(zhuāng)备制(zhì)造景气(qì)度维持高位(wèi)。

　　一(yī)方面，今年一季度国内(nèi)出口数(shù)据回(huí)暖，除与(yǔ)欧美供(gōng)需缺口短(duǎn)期走阔、国(guó)内复工(gōng)复产(chǎn)加(jiā)快(kuài)推(tuī)进外，也(yě)受益于RCEP政策红利持(chí)续释放，以及汽车和“新三样(yàng)”产品(pǐn)出口优势增强。今年在(zài)海(hǎi)外总(zǒng)需求回落背(bèi)景下，我国与RCEP国家(jiā)贸易往来加强(qiáng)、以及(jí)新能源产品(pǐn)优势强(qiáng)化，有望(wàng)维持装备(bèi)制造领域出口韧(rèn)性。

　　另一方(fāng)面(miàn)，企业盈利下滑和库(kù)存高位，对制造业投(tóu)资扩产造成一(yī)定压力(lì)。但随(suí)着下游消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有(yǒu)望(wàng)向上(shàng)修复(fù)。目前看(kàn)，电(diàn)气机械等装备制(zhì)造业去库进程已(yǐ)进入下(xià)半场(chǎng)，今年1-2月专用设备、通用设备产成品库存增速呈现触底反弹。随着需(xū)求回(huí)暖、盈(yíng)利修复，企业将从主动去库逐(zhú)步转向(xiàng)被动去库、主动补(bǔ)库，设备投资(zī)需求将随(suí)之提升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融与流动性数据(jù)：各(gè)国国债收益率多数(shù)上行

　　美(měi)国10年期国债收益率上行。本周（截至4月21日(rì)）美国10年期(qī)国债收益(yì)率3.57％，较上周末上行5BP，其中通(tōng)胀(zhàng)预期较上周下行2BP，实际(jì)收益率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法国10年(nián)期国(guó)债收益率较上周(zhōu)末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收益率较上周末(mò)上行(xíng)7BP至2.44％，日本(běn)10年期(qī)国债收(shōu)益(yì)率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国债(zhài)收(shōu)益率较上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利(lì)差收窄。本周美(měi)国10年期和2年(nián)期(qī)国(guó)债(zhài)期限利差(chà)为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整利差较(jiào)上周末(mò)持平(píng)为0.55％，美国高收益(yì)债期权(quán)调整利差(chà)较上(shàng)周末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌(diē)分化，大宗商(shāng)品价(jià)格(gé)普跌

　　全(quán)球(qiú)股市涨跌分化。本(běn)周（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利(lì)富(fù)时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数(shù)、纳(nà)斯达(dá)克(kè)指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标(biāo)普200、韩国综合(hé)指数、上(shàng)证(zhèng)指数、恒生指数分(fēn)别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价格(gé)普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗(zōng)商品价(jià)格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油(yóu)分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美(měi)欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美联(lián)储褐皮(pí)书(shū)公布，显示近几周美国经(jīng)济增长陷入(rù)停滞，通胀和(hé)招聘活动放缓，信(xìn)贷渠道(dào)变窄。褐(hè)皮(pí)书称，最近几周美国总(zǒng)体经济活动几乎没有变化(huà)，几(jǐ)个辖(xiá)区(qū)指出(chū)在不确定(dìng)性(xìng)增加和对(duì)流动性(xìng)的担忧加剧之际，银行收紧了贷款(kuǎn)标准。近期美(měi)国总体物价水(shuǐ)平温和上升，但价格(gé)上涨速(sù)度或有所放缓(huǎn)。

　　美联储官员表示为应对高通胀，加(jiā)息步(bù)伐或将继续(xù)。4月21日，美联(lián)储哈(hā)克称，需要进一(yī)步收(shōu)紧政策来应对高通胀，加(jiā)息结束后美联(lián)储(chǔ)将(jiāng)需要在一段时间内维持利率(lǜ)稳定。同日美联储(chǔ)梅斯特表示，预(yù)计今(jīn)年货币(bì)政策将需要进一步进入限制(zhì)性区域，终端利率或将高(gāo)于5％，具(jù)体取决于经(jīng)济(jì)和金融形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央行(xíng)货币政策会议纪要公布，绝大多数(shù)委员同(tóng)意将(jiāng)利率上调(diào)50个基点。4月20日公布的欧洲央(yāng)行会议纪要显示，货币政策在降低通(tōng)胀(zhàng)方面仍(réng)有一段(duàn)路要走，一些委员(yuán)认(rèn)为整(zhěng)体而(ér)言通(tōng)胀(zhàng)风险倾向于上行。金融(róng)市(shì)场紧(jǐn)张(zhāng)局势被(bèi)视为(wèi)经济和通(tōng)胀前景重大不确(què)定性(xìng)的来(lái)源。然而(ér)除非形势显(xiǎn)著恶化，否则金融(róng)市场的紧张局势(shì)不太可能从根本上改(gǎi)变欧(ōu)洲央行管理委员会对通胀前景的评(píng)估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧(ōu)洲“芯片法案”落(luò)地；美财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会和欧(ōu)洲议会通过了一项临时政治协(xié)议，就涉及(jí)430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一致。法案目标(biāo)是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资(zī)金提振(zhèn)半导体行(xíng)业，以(yǐ)将(jiāng)欧盟占全球半(bàn)导体制造市场(chǎng)的份额从10％提升至至少20％；大幅提升芯片制(zhì)造工艺(yì)，建立欧(ōu)盟的(de)半(bàn)导(dǎo)体供应(yīng)链，并与美国(guó)和亚洲(zhōu)同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国(guó)众议院议(yì)长麦卡锡表(biǎo)示(shì)，正(zhèng)在推出(chū)一(yī)份债(zhài)务上限相关立法措施。白宫需要开始就(jiù)债(zhài)务上限进行(xíng)谈判；众(zhòng)议院共和(hé)党希望提高(gāo)债(zhài)务(wù)上限(xiàn)并(bìng)削减支出；正在推出一份债务上限相关(guān)立法措施；债务(wù)法案(àn)将设法收回未使用的防疫资金用于日常开(kāi)支；法(fǎ)案(àn)将(jiāng)减(jiǎn)少对国税局的(de)拨款，并结束绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月(yuè)20日，美国财政部长耶(yé)伦就中美关系发表(biǎo)讲话，表(biǎo)明(míng)美国(guó)无意与中国脱(tuō)钩，但未来(lái)仍将强调“国家安(ān)全”。耶(yé)伦宣(xuān)称，任何与中国(guó)脱钩的努力都将是“灾(zāi)难性的”，美国寻(xún)求与中国建立“建设性和公平的经(jīng)济关(guān)系”。但“当美国利益受到威胁(xié)时”，美国将(jiāng)坚定地捍卫国家安全，即使以牺牲中美关系(xì)为代价。在国际(jì)关系中，耶伦(lún)表示美中两(liǎng)国有(yǒu)必要“坦诚讨论(lùn)棘手(shǒu)问(wèn)题”，比如(rú)帮(bāng)助面临债务问(wèn)题的新兴(xīng)市场和发展(zhǎn)中国(guó)家等(děng)。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价环比上(shàng)涨

　　原油价格环(huán)比上涨，环(huán)比由负转(zhuǎn)正。2023年4月以(yǐ)来，WTI原油价格环(huán)比(bǐ)上涨10.06％，环(huán)比由负转正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶(tǒng)。布伦特原油(yóu)价格环比(bǐ)上涨7.14％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上(shàng)月的-5.18％转正(zhèng)为(wèi)本月的7.14％，最新(xīn)月度均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜(tóng)价、铝(lǚ)价环(huán)比(bǐ)上涨，铜、铝库存同(tóng)比下降。2023年4月以来(lái)，铜(tóng)价环比上(shàng)涨0.86％，环(huán)比由负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月(yuè)的(de)-1.33％转正为本(běn)月的(de)0.86％，库存同比下降(jiàng)51.71％，降幅相对(duì)上月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库(kù)存(cún)同(tóng)比下降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指数环比上(shàng)升，螺(luó)纹钢价格环(huán)比下跌，库存(cún)同比下降

　　水泥价(jià)格指数环比(bǐ)上升。4月以来，全国水泥价格指数(shù)环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个(gè)百分点。华北、东北(běi)、华东、中南、西(xī)北以及西南各区价格(gé)指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下(xià)跌，库存同比下(xià)降，钢坯库存(cún)同比(bǐ)上涨。2023年4月以来，螺(luó)纹钢(gāng)价格环比由正转负，环(huán)比由(yóu)上月的(de)0.96％转(zhuǎn)负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库(kù)存(cún)同比下(xià)降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成(chéng)交面积增幅缩窄，猪(zhū)价菜价下跌，水果价格上涨(zhǎng)

　　商品房成交面积(jī)增幅缩窄。2023年4月以来，商品房(fáng)成交面积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二(èr)线、三线城(chéng)市商(shāng)品房成交面(miàn)积同比(bǐ)分别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度(dù)分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点(diǎn)。

　　土(tǔ)地成交面积跌幅(fú)收(shōu)窄。2023年(nián)4月以来(lái)，百城土地(dì)供应面积同比(bǐ)增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢(yì)价(jià)率为5.50％，较(jiào)上月上涨(zhǎng)1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌，水(shuǐ)果价格上涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下(xià)跌8.22％至(zhì)4.89元(yuán)/公斤，跌幅(fú)缩窄(zhǎi)0.55个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅(fú)缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用(yòng)车日均零(líng)售销量增幅扩大。4月(yuè)以来(lái)，乘(chéng)用车(chē)日(rì)均零售销量(liàng)同比增加17.39％，增幅(fú)扩(kuò)大16.26个百分(fēn)点。批发销量(liàng)同(tóng)比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市场(chǎng)利(lì)率趋势(shì)分(fēn)化，国债(zhài)利率(lǜ)普遍下行

　　货币市场利率趋势分化(huà)，国债利率普(pǔ)遍下行。2023年4月(yuè)以来(lái)，R001较上(shàng)月末下(xià)行(xíng)36bp至(zhì)2.29％；R007较上月(yuè)末下(xià)行(xíng)120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月(yuè)末上(shàng)行46bp至(zhì)2.27％；DR007较(jiào)上月末下行12bp至2.27％。一年(nián)期国(guó)债利(lì)率较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十(shí)年期国(guó)债利率较(jiào)上月末下(xià)行(xíng)2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发(fā)改委强调提振消费持续回升的动力(lì)；国资委强(qiáng)调(diào)着力发展战(zhàn)略性新(xīn)兴产业

　　4月19日，国家发展改革(gé)委举(jǔ)行4月份新闻(wén)发(fā)布会，强调要提振消费持(chí)续(xù)回升的动力。接下来将重点(diǎn)做(zuò)好四方面工作：一是，研究(jiū)起(qǐ)草关于恢复和扩大消费的政策文(wén)件(jiàn)，围绕(rào)大宗消费、服务消费、农村消费等重点领域；二是(shì)，下大力气稳定汽车(chē)消费，大力(lì)推动新(xīn)能(néng)源汽车下乡；三是(shì)，会(huì)同有关方面优化就业、收入分配和消费全链条良性循环促进机(jī)制；四是，研究制定(dìng)关于营造放心(xīn)消(xiāo)费环(huán)境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国(guó)资委党委召开(kāi)扩(kuò)大会议，强调推(tuī)动国资央(yāng)企着力发展实体经济特别是战略性(xìng)新兴产业。会议认为，要更好推动国资央企在(zài)中国式(shì)现代化新征程中(zhōng)走在前列，着(zhe)力(lì)提升科技自立自(zì)强水平，提升自主(zhǔ)创新(xīn)能力；着力发(fā)展实体经济特别是战略(lüè)性(xìng)新兴(xīng)产业，加(jiā)快推进现代化产业体系(xì)建设；抓好新一轮国企改革深(shēn)化(huà)提(tí)升行动组织实施，高水平参(cān)与共建“一带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部举(jǔ)办发布会介绍一季(jì)度工业(yè)和信(xìn)息化发展状况，表(biǎo)示下一步将制定(dìng)实施重点行(xíng)业稳增长的工(gōng)作方案。一是营造良好产(chǎn)业发展环境(jìng)，落(luò)实落细(xì)稳增长政策举措，抓实抓细部(bù)省协作(zuò)、部门协同；二是推(tuī)动出口保稳提质，加大(dà)对制造业外贸企业的(de)支持力度，配(pèi)合有关部门落实好(hǎo)稳外贸(mào)政策(cè)举措；三是(shì)促进内需加(jiā)快恢复，以高质量供给促进消费；四是持续(xù)增(zēng)强(qiáng)发(fā)展动(dòng)能，加快战略性新(xīn)兴(xīng)产业的(de)创(chuàng)新发展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国内(nèi)经济(jì)恢复力度不及预期；海外需求超预期(qī)回落。

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