“现在的房地产很(hěn)难再出现(xiàn)像过(guò)去十年(nián)的(de)系(xì)统性(xìng)行情。”思睿集团合伙人、首席(xí)经济学(xué)家洪灏向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示(shì)，房(fáng)地产行业(yè)分化的愈加明(míng)显，让机构和投资者的关注(zhù)度从板块(kuài)向单(dān)个(gè)标的转移。上(shàng)海利(lì)檀(tán)投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业(yè)来看，无论(lùn)是(shì)业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最(zuì)底部，而且是反复地杀到了底(dǐ)部(bù)，再(zài)往(wǎng)下的(de)空间已经不大了。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法重(zhòng)要参考(kǎo)

　　那么如何寻找房地产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房(fáng)地产赛道中(zhōng)进行选(xuǎn)择，需要非(fēi)常小(xiǎo)心，避免选(xuǎn)了半天(tiān)，标(biāo)的公司出现爆(bào)雷的情(qíng)况。除此(cǐ)之外，洪灏指出(chū)，需要满足以下(x叮当镯一般是什么材质，叮当镯为什么那么便宜ià)三个(gè)基准：有(yǒu)大(dà)的国资背(bèi)景的(de)、杠杆率较低的(de)、此前没(méi)有踩(cǎi)过红(hóng)线的(de)。

　　他还(hái)表示，如(rú)果(guǒ)关注一下(xià)今(jīn)年房地产的(de)开发资金来源，可以(yǐ)发现(xiàn)，其(qí)实银(yín)行的(de)信贷倾(qīng)向是不(bù)太愿意给房企贷款的，房企的主要资金来源来自新盘的销(xiāo)售。但今年新房的(de)销(xiāo)售情况相较一(yī)般。再关注一下(xià)，哪些房(fáng)企能从银行拿到钱，其实主要还(hái)是那些(xiē)有国企背景(jǐng)的房(fáng)企，民(mín)营(yíng)房企相对比较(jiào)困难，所以整(zhěng)个行业出现了一个很明显的(de)分(fēn)化(huà)，无论(lùn)是(shì)在销售(shòu)，还是融资等各个方面都非常明(míng)显。现在有(yǒu)国(guó)资(zī)背景(jǐng)的(de)房企在资本市场(chǎng)表现相对较(jiào)好，但没有国资背景的民营房企股价(jià)大多表现很一般。

　　陈昊扬则叮当镯一般是什么材质，叮当镯为什么那么便宜向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体(tǐ)到如何挖掘，我们会特别(bié)重(zhòng)视企业(yè)的成本优势，更具体(tǐ)一点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是行业(yè)内的(de)最(zuì)低水平；利润率(lǜ)是不是行业内最高的(de)；融资成本是(shì)否是行业内最低的；建安成本是否也是业内最低的(de)；这些都(dōu)是我们看重的一家房企的综合成本。

　　需(xū)要注(zhù)意(yì)的是，能(néng)够同时满(mǎn)足上述条(tiáo)件的房企(qǐ)并不多。即便是在国央企中(zhōng)，仍有部分房企出现了“三(sān)道(dào)红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐(zhú)渐恶化的趋势(shì)。以A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数(shù)据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格(gé)力地(dì)产、西藏城(chéng)投(tóu)、中交地产、中国武夷(yí)等国(guó)央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发(fā)展、京投发展、光明地(dì)产、云南城(chéng)投、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等国央企房企也踩(cǎi)了“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警惕其(qí)重蹈(dǎo)覆辙

　　不(bù)难看出，即(jí)便是有着较稳健特(tè)色的(de)国央企房企，其财(cái)务指标称得上完全健康的仍是少数(shù)。而更加(jiā)值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开(kāi)始大举扩(kuò)张(zhāng)。而这无疑又进一步考验着(zhe)国央企的资(zī)金链(liàn)情况(kuàng)。

　　对(duì)房企(qǐ)而言，扩张速度的张弛(chí)有度尤(yóu)为重(zhòng)要，节(jié)奏(zòu)把握(wò)准确，有助于房企储备(bèi)优(yōu)质“弹药(yào)”；但过(guò)于乐观的预判未(wèi)来市(shì)场，以(yǐ)及过于激进的(de)扩张(zhāng)拿地节奏也有可能让(ràng)房企重(zhòng)蹈(dǎo)此前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企(qǐ)进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净(jìng)借贷(dài)比例都维(wéi)持(chí)在33％左右，完全没有增加杠杆比例(lì)。而(ér)到2022年，这家房企明显感觉到(dào)机会来了，其(qí)开始在一线(xiàn)城市(shì)进行(xíng)大举拿地(dì)，净(jìng)负(fù)债率也由此前的33％左右水准提(tí)高到45％左右，涨了(le)接近(jìn)三分之一。与(yǔ)此同时，该房(fáng)企新购入地(dì)块也(yě)实现了快速的(de)开盘(pán)利用率，预(yù)计(jì)今年会有更多(duō)的楼盘入市。像这类企业就符合(hé)“最(zuì)后的赢家”的特点。一方(fāng)面，在于它本(běn)身(shēn)储备了很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元(yuán)，且其中一半在一线城市，另外一(yī)半也主要集中在(zài)强(qiáng)二(èr)线(xiàn)和二线城市；另一方面，它的扩(kuò)张是有节(jié)制地(dì)扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒(xǐng)道(dào)，与(yǔ)之相反，有些房企的扩张(zhāng)速度让人感(gǎn)觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或(huò)者说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业(yè)的影子。虽然说(shuō)，见到机会时(shí)要出手(shǒu)，但出手的(de)章法仍要小心，如果负债率扩张得(dé)太(tài)快，但未(wèi)来的两年市场没有想象得那么好，可能会重蹈(dǎo)覆(fù)辙。

　　那么(me)如何来衡(héng)量一家房企的扩张速度是否激进？陈昊(hào)扬向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在我看(kàn)来(lái)，这个(gè)比例如果超过60％，就是(shì)扩张得过于快速了。

　　不难(nán)看出，这一(yī)标(biāo)准要比“三道(dào)红线”对房(fáng)企(qǐ)的净负(fù)债率(lǜ)要求不(bù)得高于100％要(yào)更加严格。陈(chén)昊(hào)扬解释，当前房地产行业的复苏速度并(bìng)没有那(nà)么快，所以要规避公司净(jìng)负债(zhài)率提高到一个比较危险的(de)水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿地(dì)较积极的房企(qǐ)梳理发现(xiàn)，中交地产、中(zhōng)国(guó)金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保(bǎo)利发展等房企(qǐ)2022年净负债率都在60％之上。其中，中交地产净负债率持续居(jū)高不下，在2020年(nián)至(zhì)2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的(de)是，华(huá)润置(zhì)地、中(zhōng)国海(hǎi)外发展、万科A、滨江(jiāng)集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖(hú)集团等房企(qǐ)在践行较积(jī)极的拿地策略(lüè)的(de)同时，也较好地(dì)控制了(le)公(gōng)司的扩张速度与(yǔ)净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等(děng)个别(bié)民营房企

　　或具(jù)备(bèi)“最后赢(yíng)家(jiā)”的黑马特质(zhì)

　　陈(chén)昊(hào)扬指(zhǐ)出(chū)，实际上，他们是以同一筛选标准来看(kàn)国央企与(yǔ)民(mín)营房企(qǐ)，但(dàn)在(zài)各维度的(de)实际(jì)表现(xiàn)上，国央(yāng)企确实会更胜一(yī)筹。如国(guó)央企的融资成本更低，融资渠道也(yě)更顺畅，能够做到想(xiǎng)融就(jiù)融(róng)，这样，国央企自然而然(rán)就具(jù)有(yǒu)天然(rán)优势。

　　虽然对比民营房企，机构更加看好国(guó)央企(qǐ)，但这也并不意味着(zhe)，民营企业中(zhōng)就没有“黑马”的存(cún)在(zài)。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍有少数民营房企(qǐ)同样受到机构的青睐(lài)。比如，根据(jù)2023年一(yī)季报(bào)，滨(bīn)江集团的十大流通(tōng)股东中新进了“中国工商银行股(gǔ)份有限公司(sī)－景顺长城中国(guó)回报灵活配置混合型(xíng)证(zhèng)券(quàn)投资基金”“全国社保基(jī)金一(yī)一六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始(shǐ)，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产管(guǎn)理有限公司就长期持有滨江(jiāng)集团。根据一季报，该资产(chǎn)公司(sī)的几只产品合(hé)计持有滨(bīn)江集团9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团(tuán)的(de)受青(qīng)睐，和其自身(shēn)的基本面表现存(cún)在一(yī)定关(guān)系。2020年以来(lái)的近三年时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州本土房(fáng)企的滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)仍是(shì)表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表现(xiàn)、销售规模、新增土储(chǔ)、股价(jià)表现等多维度都表现了(le)较(jiào)强的(de)增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣非归(guī)母净利润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的(de)2023年(nián)一季报，今年一季度，滨江集团更是实(shí)现了扣非归母净(jìng)利润5.41亿(yì)元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地(dì)产“青(qīng)铜时代”仍能(néng)保持自(zì)身业绩的持续增长，和滨江集团(tuán)扎根杭州的战略布局关系密切(qiè)。根据(jù)2022年年报(bào)，滨(bīn)江(jiāng)集团有(yǒu)近七成营收来自(zì)杭(háng)州(zhōu)地区，而在(zài)2021年，杭州(zhōu)地区(qū)的营收(shōu)比重只占到(dào)近六成。近三年持续稳居杭(háng)州房企销售排名第一(yī)。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土(tǔ)储补充同样(yàng)较(jiào)为(wèi)积(jī)极，根据诸葛找房(fáng)、住在杭州(zhōu)网数(shù)据显示(shì)，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额(é)依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居(jū)杭州的(de)本土(tǔ)第(dì)一。

　　而滨江集团在杭州的较突出表(biǎo)现(xiàn)，也让(ràng)滨江集团的房企排名(míng)迅速提升(shēng)。到2023年，滨江集团的房企排名已(yǐ)冲进前十，根据(jù)中(zhōng)指(zhǐ)数据(jù)，2023年前(qián)4月(yuè)，滨江集团实现(xiàn)销售额(é)607.3亿元，位列房企第九位。

　　值叮当镯一般是什么材质，叮当镯为什么那么便宜得注(zhù)意(yì)的是，2020年(nián)至今，滨(bīn)江集团股(gǔ)价翻(fān)了超(chāo)一倍(bèi)以上，而(ér)近期，滨(bīn)江集团更是迎来多(duō)家机构(gòu)的集(jí)中调研。滨江集团发(fā)布公告表示，公司(sī)于5月10日接受了信达(dá)证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构在下游(yóu)家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实(shí)际(jì)上(shàng)房地产开发只(zhǐ)是房地产产业链上的中游环节(jié)，其上游主要为(wèi)钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材料供应商(shāng)，而下游应(yīng)用行业主要(yào)包括中介服务、家用电(diàn)器、物业管理(lǐ)、家(jiā)居用品(pǐn)。综合《红周刊(kān)》的(de)采访(fǎng)，房地产(chǎn)开发环节与上游材料端(duān)息息相关，新盘开工(gōng)不足导(dǎo)致上(shàng)游不被看好，机构(gòu)寻(xún)觅(mì)个股(gǔ)阿尔法(fǎ)的(de)思路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地产行业(yè)在进入存量房时(shí)代(dài)，所以(yǐ)对地(dì)产产业链，尤其是偏消(xiāo)费(fèi)属(shǔ)性的家装家居领域，我们(men)相对(duì)看好(hǎo)，因为居民保有(yǒu)的住房(fáng)规模越(yuè)来越大，随(suí)着(zhe)时间(jiān)的增加，内装更新的(de)需(xū)求也会(huì)越来(lái)越多。美国过去的数据充(chōng)分说明了这一点，在新房销售见顶之后，家具消费的增长却一直都很好。对于地产产业链，我们相对看好和内装相关的行(xíng)业，例如(rú)消费建(jiàn)材(cái)、家居(jū)装饰等。”万家基金(jīn)人士表示。

　　而根(gēn)据《红(hóng)周刊》对下游细分中(zhōng)相关赛道龙头年内表现(xiàn)的(de)统计，目(mù)前暂(zàn)居前两(liǎng)位(wèi)的都是来自(zì)家纺赛(sài)道的(de)公司，它们分(fēn)别是富安娜(nà)和水星(xīng)家纺，特别(bié)是(shì)前者在月线连收七(qī)根阳线的基(jī)础上(shàng)，年(nián)内迄(qì)今涨幅已经逼(bī)近(jìn)30％。

　　以前者为(wèi)例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居(jū)、生活(huó)类产品的研发、设计、生产及(jí)销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有(yǒu)品牌。第一(yī)季度报告显示(shì)，报(bào)告(gào)期内(nèi)，富安娜实现(xiàn)营(yíng)业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过(guò)实现归属于上市公司股东的净利润约1.11亿元，同(tóng)比(bǐ)增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司(sī)一季报的十大流通股股东来(lái)看(kàn)，能够发(fā)现(xiàn)该股早已(yǐ)成(chéng)为(wèi)基金重仓股的天下，彼时包(bāo)括公募的(de)中欧价值发(fā)现、中欧潜力(lì)价值(zhí)、工银(yín)瑞信灵动价(jià)值(zhí)、宝盈新价值(zhí)和私募的明河2016，都(dōu)在其中出(chū)现，占据(jù)了(le)半壁(bì)江山(shān)。需要强调的(de)是，中(zhōng)欧的两只基(jī)金都是价值派基(jī)金(jīn)经理曹名长在(zài)管的(de)产品(pǐn)，首季其同时重仓的房地产产业链股票还有金地(dì)集团和大亚圣象(xiàng)。

　　对比而言(yán)，前几年曾(céng)经风光(guāng)一时的(de)家居板(bǎn)块也因疫(yì)情、消费(fèi)复苏进程缓慢等多(duō)因素一度沉寂，不过好(hǎo)在困境反转(zhuǎn)露出曙光(guāng)，家居板块中年内表(biǎo)现(xiàn)最(zuì)好的是志邦家(jiā)居。同一时间段，该(gāi)股年(nián)内上涨(zhǎng)已经超过23％，从(cóng)业绩来(lái)看，无论是(shì)营收还是归母净利润，公司都(dōu)实现(xiàn)了同比双升。

　　从公(gōng)司的十大流(liú)通(tōng)股(gǔ)股东来看，《红周刊》发现广(guǎng)发基金经(jīng)理罗洋(yáng)慧眼(yǎn)独具，一季报中他管理的广(guǎng)发策略优选和广发安宏(hóng)回报均增加了持股，而这两只产品也成为(wèi)志邦家居十大(dà)流通(tōng)股股(gǔ)东中仅(jǐn)有的(de)两只公募。有意思的是(shì)，他似乎对于(yú)定(dìng)制家居类标的情有独钟，在(zài)另一家赛道公(gōng)司(sī)金(jīn)牌橱柜中(zhōng)，他管理(lǐ)的全部(bù)三(sān)只产品均登榜十(shí)大(dà)流通股(gǔ)股东，其也成为他的独(dú)门(mén)重仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下游(yóu)的物业(yè)股也越来越被机构所青(qīng)睐，不过这类标的大多在(zài)香港(gǎng)上市(shì)，如何选择(zé)成为难题(tí)。对此，前(qián)述上海(hǎi)公募基(jī)金经理举(jǔ)例分析(xī)：“物业服(fú)务不是一个高毛利(lì)的行业，挣钱(qián)很(hěn)辛苦(kǔ)，我选公司还(hái)是(shì)希望挣的是市场化应该挣的(de)钱，以我曾经买的绿(lǜ)城服务为例，它在(zài)中高端楼盘占比是比(bǐ)较高的(de)，每(měi)年(nián)到期(qī)的合同里提(tí)价成功率(lǜ)在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大(dà)部(bù)分(fēn)项目到期之后，经过两三轮合同周期还能(néng)做到产品提(tí)价(jià)。”

　　“行业里真(zhēn)正能做(zuò)到产品提价(jià)的公司很少，因为物业公司(sī)很(hěn)容易(yì)一(yī)开始是(shì)挣钱的，后面因为保安这些固定人(rén)员成本的年度增长，不过(guò)服(fú)务没(méi)有特别好，客(kè)户没有那么满意(yì)，能(néng)做到提价难(nán)度(dù)是非常大的(de)。但是该公(gōng)司(sī)能在业内做到到期(qī)之(zhī)后提价(jià)率比较高，这跟它的定位(wèi)和比较(jiào)好的服务是有关系的(de)。”他进(jìn)一步强(qiáng)调。

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