5月(yuè)13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利(lì)ETF发(fā)布(bù)公告称，其累计有效(xiào)认购申(shēn)请份额(é)总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则(zé)小公告体现出(chū)市场对这(zhè)一“中(zhōng)特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特(tè)估”的行情，市场关注度(dù)非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早在(zài)去年底及(jí)今年一季(jì)度(dù)，一些基(jī)金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特(tè)估”资(zī)金面、情绪面、估值(zhí)方式等问题成为(wèi)市场关注(zhù)焦点，中国基金报采访多(duō)位投(tóu)研(yán)人士，解(jiě)析“中特(tè)估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题(tí)ETF密集(jí)上报发(fā)行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市(shì)场对“中特估(gū)”主(zhǔ)题积极(jí)追捧(pěng)。不仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动“比例配售”情(qíng)况(kuàng)，今年场内多(duō)只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主题基金发(fā)行(xíng)，市场对此充满期(qī)待，如5月15日就有3只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科(kē)技引领(lǐng)、央企(qǐ)现代能源(yuán)等(děng)ETF也将(jiāng)获批(pī)发行，更有扎堆上报的央国企基(jī)金(jīn)在(zài)排队入市。

　　这些或成(chéng)为(wèi)这一(yī)波(bō)“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行(xíng)在情绪上(shàng)是构成催化因素(sù)的，近期银行(xíng)股大涨的一个催化(huà)因素就是(shì)积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和(hé)诸多主(zhǔ)题(tí)基金的申报发(fā)行，我(wǒ)认为确实会(huì)成为(wèi)引爆行情(qíng)的催(cuī)化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中特估有(yǒu)电冰箱嗡嗡响是怎么回事，冰箱噪音大嗡嗡作响怎么解决可能独领(lǐng)风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博(bó)时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建就表示，近期密集申报的国央(yāng)企主题基金主要涉及(jí)“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现(xiàn)代能源”几大主题(tí)，这样的布局可以(yǐ)更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进一步(bù)上(shàng)涨的(de)催化剂。去年以来公募基(jī)金发(fā)行整体平淡，近(jìn)期多(duō)只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金申报和发行(xíng)，行情(qíng)火热下将为市场(chǎng)带来增量资金，有(yǒu)望推动进(jìn)一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募(mù)基金积极布局央(yāng)国企(qǐ)主题基金，一方面是因为新一轮深(shēn)化国企改革(gé)的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特(tè)估”概念，央(yāng)国企上市公(gōng)司(sī)的投(tóu)资价值凸显，该主题的基金(jīn)将为投资者(zhě)提供(gōng)更丰(fēng)富的工具以参(cān)与到央国企投资(zī)。另一方面是落实(shí)公(gōng)募基(jī)金行(xíng)业高质(zhì)量发(fā)展的(de)要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革，更好发挥公(gōng)募基金(jīn)服(fú)务资本市场改革、服务实体经(jīng)济(jì)和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为(wèi)央企相关(guān)标(biāo)的和板(bǎn)块带来增量(liàng)资金(jīn)，提升交易活(huó)跃度，有望(wàng)成为中(zhōng)特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性(xìng)行情明显，中特(tè)估和人(rén)工智能成(chéng)为两大明显的主线，而(ér)新能源等前期热(rè)门赛(sài)道(dào)股冷却，在此背景下，一(yī)些基(jī)金(jīn)经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自己目前重(zhòng)点(diǎn)关注三大行业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所(suǒ)在的行(xíng)业，民(mín)营企业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业本身基本面在今(jīn)年会有(yǒu)重(zhòng)大的向上变化的机会，比如(rú)火电，会受益于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益(yì)于今年(nián)市场成交(jiāo)量的放大，盈利大(dà)幅增长(zhǎng)等(děng)。同时，随着(zhe)国有企业改革(gé)的推(tuī)进，大概率这些企业会进入一(yī)个提质增效、释放业(yè)绩的过(guò)程。”章恒表(biǎo)示，中(zhōng)特估是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是(shì)非(fēi)常(cháng)基本面的(de)，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下(xià)半年抓(zhuā)住这波中(zhōng)特估(gū)的投资(zī)机会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会，判(pàn)断中(zhōng)特(tè)估的机会未来(lái)三年(nián)分两个阶段。”融(róng)通红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表示，第一阶段也就(jiù)是今年以(yǐ)数字经济(jì)和“一带一路”的主题(tí)普涨性机(jī)会为(wèi)主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种，将会迎(yíng)来普(pǔ)涨性(xìng)的机会。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题性机会(huì)消散(sàn)以后，基于顶层设(shè)计对国央(yāng)经营(yíng)管(guǎn)理价值导向变化(huà)，我们判断经营成果随(suí)之改(gǎi)变(biàn)是一个(gè)慢变量，会在未来两年(nián)体现在(zài)每一(yī)个央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目(mù)前(qián)在挖掘(jué)公司(sī)经营层(céng)面可(kě)能发生(shēng)显(xiǎn)著正向(xiàng)变(biàn)化(huà)的个股(gǔ)提前进行布(bù)局，比如(rú)医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实(shí)一季报(bào)已经(jīng)显露出不少基金(jīn)在(zài)行动(dòng)。国金(jīn)证券研究所数据(jù)显示，偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的(de)持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市(shì)值(zhí)比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概(gài)念股在偏股主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述(shù)数据显示，根据偏股主动型基(jī)金2022年报及2023年一(yī)季(jì)报十(shí)大重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔除个(gè)股(gǔ)涨跌(diē)影响，估计了各基金主(zhǔ)动(dòng)加仓(cāng)“中特估”概(gài)念股的市(shì)值占2022年末股票总市值比例，一季度超过(guò)30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓了(le)“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统计(jì)也显示(shì)，一季度主动偏股型公募基金对(duì)港股央(yāng)国企(qǐ)的持(chí)股市(shì)值比(bǐ)重(zhòng)达到2019年以来的新高，港股央国(guó)企持股(gǔ)总市值占港(gǎng)股(gǔ)持(chí)股总市(shì)值(zhí)的比重由(yóu)2022年(nián)四季度的(de)25.1％提(tí)升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于(yú)2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央(yāng)企专(zhuān)门的股票(piào)库(kù)

　　可以说中国特色估值体系，正深刻(kè)影响基金(jīn)公(gōng)司的(de)投研，落实到日常(cháng)的投研(yán)流(liú)程和实(shí)践之中，不少基金公司在加(jiā)大投研力量，更有专门(mén)构建(jiàn)国(guó)央企股票库(kù)。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶(dǐng)层设(shè)计(jì)改变研究员过去对(duì)国央(yāng)企的(de)固(gù)定思维，需要实地考察国央企，并且需要(yào)利用(yòng)当(dāng)前(qián)国(guó)央企愿意(yì)交(jiāo)流(liú)的契机，多花精力去(qù)进行(xíng)跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融(róng)通基金在(zài)行动上，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建(jiàn)专门的(de)股票(piào)库，并进(jìn)行长(zhǎng)期跟(gēn)踪(zōng)，包括考察(chá)其实(shí)地调研的的成果(guǒ)，了解国央企经营思路和财务导(dǎo)向的变化(huà)，结合(hé)行业趋(qū)势(shì)和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预(y电冰箱嗡嗡响是怎么回事，冰箱噪音大嗡嗡作响怎么解决ù)期差。

　　同(tóng)样的，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视(shì)。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中(zhōng)特(tè)估(gū)”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要(yào)认识市场体制机制、行业产业结(jié)构、主体持续(xù)发展能力等(děng)方(fāng)面所体现(xiàn)的(de)鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是(shì)在此基础上构建的具有时代特征和中(zhōng)国(guó)特色、符合国家战略(lüè)导向的估(gū)值(zhí)体系，而不是简单套用(yòng)国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提法，但(dàn)是这个(gè)概念所涉及到的行业(yè)和公(gōng)司，一直在发(fā)生(shēng)的变化。”万家基金经理章恒表示，万(wàn)家(jiā)基金(jīn)一直(zhí)非常关注传统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一定能够抓(zhuā)住中特估(gū)这波(bō电冰箱嗡嗡响是怎么回事，冰箱噪音大嗡嗡作响怎么解决)行(xíng)情(qíng)的机会的。同时(shí)，随着时局的变化，也在(zài)增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经(jīng)济学(xué)家魏凤(fèng)春(chūn)表(biǎo)示，积极践行(xíng)中国特色的(de)估值体系(xì)是资本(běn)市场使(shǐ)命，投资者需(xū)要学习领会并针对原有的估值体系(xì)进行改造，以适应(yīng)现实的需要(yào)。明(míng)确该(gāi)体(tǐ)系(xì)的框架是(shì)第一(yī)位的工作，合(hé)理设置指标也非常重要，投资者的(de)认可和(hé)实施是最终该体(tǐ)系能(néng)否具备长期(qī)价值的基础。不过，他(tā)也提醒，人为(wèi)的拔估值是(shì)很大的认知误区，市场化(huà)认可(kě)是基本的(de)常识，不可误判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国(guó)企是国民(mín)经(jīng)济的(de)支柱，国(guó)企央企发展要符合国家战略发展发向，更需(xū)要承担社(shè)会公共责任等。而这些(xiē)都应该(gāi)考(kǎo)虑进(jìn)估值(zhí)体(tǐ)系(xì)之中，也引发市(shì)场关注。

　　多数(shù)受访(fǎng)的基(jī)金经理(lǐ)认为，对于国央企的估(gū)值(zhí)方式要充分体现企业的社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值，目前已(yǐ)经(jīng)形成(chéng)了初步的企(qǐ)业社(shè)会(huì)价(jià)值(zhí)评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会(huì)价值(zhí)、符合国家(jiā)战略(lüè)发展的价值？首要(yào)任务就构(gòu)建中国特色的价(jià)值评价体系，改(gǎi)变从以(yǐ)私人股东权(quán)益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方法的(de)单一价值估值体(tǐ)系，转向社会整体价值观念、纳入中国(guó)特色的ESG评(píng)价体系，充(chōng)分体现企业的社(shè)会价(jià)值(zhí)与国家(jiā)战(zhàn)略价值(zhí)。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系(xì)不断探索，结(jié)合国(guó)际通用规(guī)则，目前已经形(xíng)成了初(chū)步的企业社会价值评价体(tǐ)系，其中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中(zhōng)央企业(yè)上市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经(jīng)理王帅也认为，“中(zhōng)特(tè)估”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续估(gū)值，要重视股东(dōng)、员工(gōng)和(hé)社会(huì)责任等(děng)要素(sù)对企(qǐ)业稳健成长的重(zhòng)大(dà)意(yì)义，重视稳定的现金流、持(chí)续增(zēng)长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对(duì)提升企业内(nèi)在价值的积(jī)极作用，这样有利于提高估值(zhí)定价模型的(de)科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟(shú)的(de)量(liàng)化指标可以使用，包括净资产收(shōu)益率、营业(yè)现金比率、资产负债率、研(yán)发(fā)经费投入(rù)强度等(děng)等(děng)。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估值(zhí)结论、估(gū)值判断(duàn)上有(yǒu)变(biàn)化(huà)，尤其(qí)是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为其包括产业链上下(xià)游(yóu)的衡量、全(quán)要(yào)素成本等，以及在纵(zòng)向和横向上的研究(jiū)，强调政(zhèng)策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可持(chí)续发展(zhǎn)等各种因素与企业价值的关系。这些因素(sù)在对估值结论和判断的(de)影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得(dé)中国特色的(de)估(gū)值体系与传统的(de)估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维(wéi)的变化，还有(yǒu)估值结论和(hé)估值判断的变(biàn)化，都是(shì)为了更好(hǎo)地(dì)适应中国的市场和经济特点，提供更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基(jī)金(jīn)首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春直言(yán)，这需要在实践中进行探索，目前(qián)尚没有(yǒu)公认的指标可以使(shǐ)用(yòng)。

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