来源：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一(yī)季度，国内经济回暖主要(yào)缘于疫(yì)后复(fù)苏红利驱(qū)动，表现为生产(chǎn)恢复(fù)推(tuī)动(dòng)出口形势好转，出行需求释放催化下游消费回暖。从行业表现看(kàn)，制造业从去年四季度的“量价齐跌(diē)”转向“量(liàng)升价跌”，企业或从主动去库转向被动去库。从景气度边际表(biǎo)现看，下游消费制造>；中(zhōng)游装备制(zhì)造(zào)>；上游原材料加工；服务业中，交通(tōng)运(yùn)输(shū)、住宿餐饮、房(fáng)地(dì)产(chǎn)等(děng)线下活动回暖(nuǎn)，但距离疫情前仍有一(yī)定差距。

　　向前看，考虑到(dào)疫(yì)后经济(jì)脉冲式修复(fù)放缓(huǎn)、海外总需求回落(luò)预期逐步(bù)兑现，消(xiāo)费回暖和(hé)产业(yè)升级将成为推(tuī)动下一阶(jiē)段国内经(jīng)济(jì)复(fù)苏的主(zhǔ)线。

　　制(zhì)造(zào)业、服务业是驱动一季度经济复苏(sū)的主因

　　从一季度(dù)GDP表现(xiàn)看，制造(zào)业，交通运输、房地产等行业景气度明显提升(shēng)，而建筑(zhù)业景(jǐng)气度(dù)回(huí)落，与年初(chū)出口数(shù)据(jù)好转、服务消费快速恢复、房地产销售回(huí)暖而投资(zī)疲弱的(de)特点(diǎn)相一致。

　　从制造(zào)业(yè)内部来看，今年3月，制造业各行业景气度普遍回暖，多数从去(qù)年12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升价(jià)跌(diē)”，指向(xiàng)经济(jì)复(fù)苏初期，供给端修(xiū)复好于需求端，行业整(zhěng)体去库进(jìn)程尚(shàng)未结束。从行业(yè)景气(qì)度边际改善(shàn)情况来看，下游(yóu)消费制造>；；；200mm是多少米，2000mm是多少米中游装备制造>；；；上游原材料(liào)加(jiā)工(gōng)，煤炭行业景气度表现为高位放(fàng)缓(huǎn)。

　　下游消费制造(zào)行(xíng)业(yè)中，与出(chū)行、地产后(hòu)周期相关的(de)酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶(chá)、纺织服装、文教娱、烟草、家(jiā)具制造行业(yè)景气度较(jiào)高，部(bù)分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景(jǐng)气(qì)度(200mm是多少米，2000mm是多少米dù)居(jū)中，表现为“量升价跌”。从“量”维度(dù)看，电气机(jī)械、专用设备(bèi)、运输设备>；；；汽车制造、金属(shǔ)制(zhì)品>；；；通用设备、电子设(shè)备(bèi)。

　　上游原材料(liào)加工行(xíng)业(yè)景气度改(gǎi)善幅度最弱，由于行业(yè)库存(cún)水(shuǐ)平偏高，多数行业(yè)仍(réng)然受到价格下跌的(de)困扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看(kàn)，有色金属>；；；黑色(sè)金属、非金属矿物>；；；石油石(shí)化(huà)行业。

　　消费回暖和产业(yè)升级或是推动下(xià)一阶段经济复苏的主线

　　一(yī)季度(dù)，国内经济复苏(sū)主要受益(yì)于疫后复(fù)苏红利驱动(dòng)。需求方面，出行类(lèi)消费快(kuài)速复苏(sū)，前期积压的购(gòu)房(fáng)、服务(wù)消费需求得以释放；供给方(fāng)面，国内(nèi)复工复(fù)产加(jiā)快推(tuī)进，生产端快速恢复(fù)，是推动(dòng)年初出口数据(jù)好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏(sū)节奏有所放(fàng)缓，指向疫后复苏(sū)红利驱动(dòng)边际转弱，随着(zhe)未(wèi)来海外总需(xū)求回落的(de)预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后续驱动国(guó)内经济增长的(de)线索，大(dà)概率来自于消费回暖和产业(yè)升(shēng)级两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一(yī)是，一(yī)季度居(jū)民收(shōu)入(rù)向上修复，消费(fèi)倾(qīng)向明显回升，已经高于(yú)2020-2022年疫(yì)情(qíng)期间水(shuǐ)平，同时(shí)信(xìn)贷数据指向居民“去杠杆”势(shì)头缓和，未来(lái)消费(fèi)回暖的确定性进(jìn)一步(bù)增(zēng)强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消(xiāo)费有望持续修复，家(jiā)电、家具、纺服等(děng)与(yǔ)出行及(jí)地产后(hòu)周期(qī)相(xiāng)关的可选消费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优(yōu)势(shì)增强，有(yǒu)望维持出口韧性；随着下(xià)游消费稳步修复(fù)、二(èr)季度PPI同比触底(dǐ)回升，制造业企业盈利(lì)有(yǒu)望向上修复(fù)，企业将(jiāng)从主(zhǔ)动(dòng)去库逐步转向(xiàng)被(bèi)动去(qù)库、主(zhǔ)动补库，设备投资需(xū)求有望改善，推动中(zhōng)游装备制造景(jǐng)气度(dù)维(wéi)持高位。

　　风险提(tí)示：国内经济恢复力度不及(jí)预(yù)期；海外需求超预期回(huí)落。

　　一、节后(hòu)消费(fèi)降温，带动CPI涨幅明显回落(luò)

　　一、本(běn)周聚(jù)焦：疫后经济复苏有哪些结构性特(tè)征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服(fú)务业是(shì)驱(qū)动一(yī)季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　一季(jì)度我国GDP总量实(shí)现(xiàn)超预期(qī)增长，指向疫后复(fù)苏背景下，国内经济企稳回升。但不(bù)同于(yú)海外国家疫后复苏的规(guī)律，本轮(lún)国内疫(yì)后复苏(sū)发生在(zài)外需(xū)回(huí)落、国内经济(jì)转(zhuǎn)向(xiàng)高质量发展(zhǎn)、居民(mín)前期(qī)“去杠杆”的过程(chéng)中，因此驱动(dòng)疫(yì)后经济复苏的力量并(bìng)不均衡(héng)，行业分(fēn)化特征明显。因此，我们(men)重点从行业层面，观(guān)测当前各行业景气度水平。

　　从GDP不变(biàn)价观测各行业表(biǎo)现(xiàn)来看，今年一季度(dù)制造业、交通运输业、房地产业景气度明显提(tí)升，而建筑业景气度回落(luò)，与年(nián)初(chū)出(chū)口数据好转、服务(wù)消费(fèi)快速恢复、房地产(chǎn)销售回(huí)暖而投资(zī)疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为(wèi)基期计算各年(nián)份的复合增速，观察各(gè)行业增加值变化。

　　今年一季度(dù)第一产业增加值增速为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增(zēng)速(sù)，与近年(nián)来加快建设农(nóng)业强(qiáng)国，推进农业(yè)农村现代化的(de)目标有关。

　　今(jīn)年一(yī)季(jì)度第二产业增加值增速升(shēng)至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业迎(yíng)来较快复苏，增(zēng)加值增速提升(shēng)至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低(dī)于2021年全年增速，与(yǔ)去年下半(bàn)年之后外需转弱、居民(mín)商(shāng)品消费(fèi)恢复(fù)偏慢有关。而(ér)建筑业(yè)景(jǐng)气度明显回落，增(zēng)加(jiā)值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要(yào)受房地产新开工拖(tuō)累。

　　今年一季度第三产业(yè)增(zēng)加值增速小幅(fú)升至4.7％，略(lüè)高于去年四季度的4.6％，但相较疫情前仍存(cún)在产(chǎn)出(chū)缺口。其中，受益于居民出行活(huó)动恢复，交通(tōng)运输、仓储和(hé)邮政业增(zēng)加值增速明显提(tí)升，自去(qù)年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐(cān)饮业增加(jiā)值增速小幅回升(shēng)，尽(jǐn)管高于疫情三年来的平均增速(sù)，但绝对水平(píng)不及2019年，指向供给水平(píng)恢复较慢。而受益于新房和二手房(fáng)销售(shòu)回暖(nuǎn)，今年一季(jì)度房地产业增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业(yè)领域复苏分(fēn)化(huà)，中下游改(gǎi)善幅度好于上(shàng)游

　　对于行业景气(qì)度的观测，我(wǒ)们采用量（各行业(yè)工业增加值增速）与(yǔ)价格（各行业工(gōng)业(yè)品价格(gé)增速）分别作(zuò)为供需的(de)衡量指(zhǐ)标(biāo)。主要(yào)选取28个主要行业(yè)自2019年以来的月度数据，首先将各行业增加值增速(sù)调整为以2019年为基期(qī)的复合增速，其次计算2019年(nián)-2023年3月，每(měi)月的增加值(zhí)增速和PPI增速的分(fēn)位数水平，通(tōng)过对(duì)比(bǐ)2022年12月和(hé)2023年(nián)3月的分位数(shù)水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造业(yè)各(gè)行业景气度出现普遍(biàn)回暖，多数从(cóng)去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供(gōng)给端修复好于需求端，行业整体去库(kù)进(jìn)程尚未(wèi)结(jié)束。从行业(yè)景气(qì)度边际(jì)改(gǎi)善情况来看(kàn)，下(xià)游消(xiāo)费制(zhì)造>；；；中(zhōng)游(yóu)装备(bèi)制造>；；；上(shàng)游(yóu)原材料(liào)加(jiā)工，煤炭(tàn)行业景气度(dù)呈现高(gāo)位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后周期相关(guān)的行(xíng)业景气度(dù)最高，部分行业步(bù)入“量价齐升”阶(jiē)段。今年(nián)3月(yuè)，与居民(mín)外出消费(fèi)相关的，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱乐的(de)量价分位数水(shuǐ)平(píng)均处在高景气度区间(jiān)，烟草(cǎo)、家具(jù)制造行业也呈现“量价(jià)齐升”的(de)特(tè)征(zhēng)；食(shí)品制造景气度有所回落，农副加工行(xíng)业(yè)表(biǎo)现为(wèi)“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量(liàng)升价跌”，二(èr)者价格(gé)下跌主要与高(gāo)库存(cún)水平有关，今年2月(yuè)，库(kù)存同比均处在2016年以来90％以上分位(wèi)数水平；而(ér)随(suí)着防疫(yì)需求的降温，医药制造业(yè)景气度有(yǒu)所回落，表现(xiàn)为“量跌价平”。

　　中游装备(bèi)制(zhì)造业行业景气度居中，均(jūn)表现为“量升价跌”。一方面与原材料成本下跌有关，另一方面，也与年初外需表(biǎo)现(xiàn)好(hǎo)于内(nèi)需，部分行业(yè)仍在去库进程有关(guān)。其(qí)中，电(diàn)气(qì)机械、专(zhuān)用设备、运(yùn)输设备工业增加(jiā)值增(zēng)速改善幅(fú)度最大，受(shòu)益于(yú)国内产业升级、出口(kǒu)优势带来(lái)的韧性驱动；其次是汽车(chē)制造(zào)、金属制品，改善幅(fú)度最(zuì)弱(ruò)的是(shì)通(tōng)用设备、电子设(shè)备，与房地产新开工强度较弱、消费电子行业周期性(xìng)走弱(ruò)有关。

　　上游原(yuán)材料加工行业(yè)景气(qì)度(dù)改善幅(fú)度偏(piān)弱，由于行业库存(cún)水(shuǐ)平偏高，多数行(xíng)业(yè)仍受制于(yú)价格下跌(diē)的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。其中，有色金(jīn)属行业(yè)生产端改善幅度最大，3月增加(jiā)值增速位于2019年(nián)以(yǐ)来70％分位数(shù)水(shuǐ)平，但(dàn)受全(quán)球(qiú)大宗商品(pǐn)下行周期影响，价格依(yī)旧(jiù)承压；随(suí)着年初建筑业施(shī)工回暖(nuǎn)，相关的黑(hēi)色金属、非(fēi)金属制品景气度提升(shēng)，但由于(yú)库存(cún)水平偏高(gāo)，价格仍处在下跌区间(jiān)，拖累整体盈利水平；石化链条行业生产水平普遍回暖，但分位(wèi)数水平仍处在50％以(yǐ)下的景气度偏(piān)低区间，今年由(yóu)于能(néng)源危机缓解，产品价格相较去年同期也出现普遍(biàn)下跌(diē)。

　　煤(méi)炭开采(cǎi)景气度仍处在高(gāo)位，但出现边(biān)际放缓，生产及价格水(shuǐ)平同步(bù)回落。这与(yǔ)去年以来(lái)行业产能持续扩张有关(guān)，今(jīn)年2月，煤(méi)炭开采(cǎi)产(chǎn)成(chéng)品库存(cún)同比处(chù)在2016年以(yǐ)来94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级(jí)或是(shì)推动下一阶段经济(jì)复(fù)苏(sū)的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受(shòu)益于疫(yì)后复(fù)苏红利。一方面(miàn)，消费场景(jǐng)恢复后，出行类(lèi)消(xiāo)费(fèi)快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务性需(xū)求得(dé)以释(shì)放(fàng)；另(lìng)一方面，国内复工复产加快(kuài)推(tuī)进，保证供给端的快(kuài)速(sù)恢复(fù)，是推动年初出口数据好转的重要原(yuán)因。

　　进(jìn)入3月，经济(jì)复苏(sū)节奏有所(suǒ)放缓，指向疫(yì)后红利释放效果转弱，随着未来海外总需(xū)求回落(luò)的预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长(zhǎng)的线索，大概(gài)率来自于消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民收(shōu)入提升和消费意愿改善，未来(lái)消(xiāo)费回暖(nuǎn)的确定性进一步增(zēng)强，交通、住(zhù)宿(sù)、餐饮、娱乐(lè)等服务消费，以及家电、家具、纺服等可选消费景(jǐng)气度均有(yǒu)望提(tí)升。

　　从一季度居民收(shōu)入和消费数(shù)据看，居民(mín)收(shōu)入增速提(tí)升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修(xiū)复至疫情前(qián)水平。以(yǐ)2019年为基期(qī)的复合增速看，今年一(yī)季度(dù)，全国居民人均(jūn)可(kě)支配收入增(zēng)速提(tí)升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均消费支(zhī)出增(zēng)速(sù)提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度(dù)居民(mín)平均消费倾向(xiàng)为62.0％，已经高于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但(dàn)距离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随着服务业恢复持续(xù)向(xiàng)好，有望带动相(xiāng)关就(jiù)业(yè)岗位(wèi)加快(kuài)恢复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居民存贷(dài)款数(shù)据(jù)看(kàn)，居民储蓄意(yì)愿有(yǒu)所(suǒ)减(jiǎn)弱，消费和投资信(xìn)心(xīn)正在(zài)筑(zhù)底。今年(nián)以来，居民(mín)储蓄意愿有(yǒu)所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓(huǎn)和(hé)。从(cóng)存(cún)款数据看，3月居民(mín)新增存款同比增(zēng)量降(jiàng)至2051亿元，低(dī)于(yú)1-2月(yuè)9375亿元(yuán)的同比增量均值，也低于2022年6617亿元(yuán)的月均(jūn)同比增量。从(cóng)贷款数据看，3月居民部门新增净融资同(tóng)比多增(zēng)4859亿(yì)元，其(qí)中，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿元(yuán)，中(zhōng)长期信贷(dài)同比多(duō)增2613亿(yì)元。居(jū)民部门(mén)新(xīn)增净融资连(lián)续2个月(yuè)维持同(tóng)比(bǐ)扩张(zhāng)，指向居民(mín)预(yù)期可(kě)能正在筑底，“去(qù)杠杆(gān)”势(shì)头(tóu)开始200mm是多少米，2000mm是多少米放缓(huǎn)。今年第一季度城镇储户(hù)问卷调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的居(jū)民占(zhàn)58.0％，比上季度(dù)减(jiǎn)少(shǎo)3.8个(gè)百(bǎi)分点；倾向(xiàng)于“更多消费”和(hé)“更多(duō)投资(zī)”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指(zhǐ)向(xiàng)居民(mín)储(chǔ)蓄意愿降(jiàng)低、消费和(hé)投资意愿提升。

　　二是(shì)，产(chǎn)业升(shēng)级路径驱动下(xià)，汽(qì)车和“新三样”产品出口优势增(zēng)强，以(yǐ)及相关(guān)行业(yè)设备投(tóu)资(zī)更新，有望推动(dòng)中游装备制(zhì)造景(jǐng)气度维持高位。

　　一方面，今年一季度国内出口(kǒu)数(shù)据回(huí)暖，除与(yǔ)欧(ōu)美(měi)供需(xū)缺口短期走阔、国内(nèi)复工(gōng)复产加快推进外，也(yě)受益于(yú)RCEP政(zhèng)策红利持续释放(fàng)，以及(jí)汽车和“新(xīn)三(sān)样”产(chǎn)品出口优势增(zēng)强。今年(nián)在(zài)海外总需求回落背景下，我国与(yǔ)RCEP国家贸易(yì)往来加强、以及(jí)新能源产品优势(shì)强化，有(yǒu)望(wàng)维持装备制造(zào)领域(yù)出口韧性。

　　另一方(fāng)面，企业盈利下(xià)滑和库存高位，对制造业投资扩产造成一定压力。但随着下游消费(fèi)稳步修复、二季(jì)度PPI同比触底回升，制造(zào)业(yè)企业盈利有(yǒu)望向(xiàng)上(shàng)修复。目前看，电气机械等装备制造业去库(kù)进程已进入下半场，今年(nián)1-2月(yuè)专(zhuān)用设备、通用设备(bèi)产成品库存增(zēng)速呈(chéng)现触底反弹(dàn)。随着(zhe)需(xū)求回暖、盈(yíng)利(lì)修复，企业将从主动(dòng)去库(kù)逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备投资需求(qiú)将随之提升。

　　二(èr)、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动性数据：各国(guó)国债(zhài)收(shōu)益率多数上行

　　美国10年期国债(zhài)收益率上行。本(běn)周（截(jié)至4月21日）美国10年期(qī)国债收益(yì)率3.57％，较上周末上(shàng)行5BP，其中(zhōng)通胀(zhàng)预期较上(shàng)周下(xià)行(xíng)2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法国10年期国债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债(zhài)收(shōu)益率较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年期国(guó)债收益率较上周(zhōu)末(mò)上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收(shōu)益率较上(shàng)周末(mò)上行(xíng)20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益率(lǜ)利差(chà)收(shōu)窄。本周(zhōu)美国10年期和(hé)2年期国债(zhài)期限(xiàn)利差为-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国(guó)AAA级企业期权调整利差(chà)较上周末持(chí)平(píng)为0.55％，美国高(gāo)收益(yì)债期权调整利差较(jiào)上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全(quán)球股市(shì)涨跌分化，大宗商品价格普跌

　　全球(qiú)股市涨跌分化。本周（4月17日至4月21日(rì)），欧洲股市(shì)普(pǔ)涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普500、道琼(qióng)斯工业指数、纳斯达克指数分别(bié)下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰(lán)标普50、日经225分(fēn)别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲(zhōu)标普(pǔ)200、韩国(guó)综合指(zhǐ)数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普(pǔ)跌(diē)。其(qí)中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其(qí)余大(dà)宗商品价格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌(xīn)、DCE焦(jiāo)煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美欧(ōu)加息(xī)步伐(fá)或将继(jì)续

　　4月19日，美联储褐皮(pí)书公布，显示近几周美国经济(jì)增长陷入(rù)停滞(zhì)，通胀和招聘活(huó)动放缓，信贷渠(qú)道(dào)变(biàn)窄。褐皮书(shū)称，最近几周美国总(zǒng)体(tǐ)经济活动(dòng)几乎没有变化，几个辖(xiá)区指出在不确定性增加和对流动性的担忧加剧之(zhī)际(jì)，银行收(shōu)紧(jǐn)了贷款标(biāo)准。近期美国总体(tǐ)物价水平(píng)温和上升，但价格上(shàng)涨(zhǎng)速(sù)度或有(yǒu)所放缓。

　　美联储(chǔ)官员表示为应对高通(tōng)胀，加(jiā)息步伐(fá)或将继续。4月21日，美(měi)联(lián)储哈克称，需要进(jìn)一步收紧政(zhèng)策来应对高通胀，加息结束后美联(lián)储将需要在一(yī)段时间内维持利(lì)率稳定。同日美联(lián)储梅斯(sī)特(tè)表示，预计今年货币(bì)政策将需要进一步进(jìn)入限制性区域，终端利率或将高于5％，具(jù)体(tǐ)取(qǔ)决(jué)于经济和金融形势的发(fā)展。

　　欧(ōu)洲央(yāng)行货币政策(cè)会议纪要公布，绝大多数(shù)委员同意将(jiāng)利(lì)率上(shàng)调50个基点(diǎn)。4月20日(rì)公布的欧洲央行会议纪要显(xiǎn)示，货币政(zhèng)策(cè)在降低通胀方面仍(réng)有一段路(lù)要(yào)走，一些委员认为整体而言(yán)通胀风险倾向于上行。金(jīn)融市(shì)场紧张局势被视为经(jīng)济(jì)和(hé)通胀前景重(zhòng)大不(bù)确定性(xìng)的来源。然而(ér)除非形势显著恶化，否则金融市场(chǎng)的紧(jǐn)张局势不太可能从根本(běn)上改变欧(ōu)洲央行管理委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外(wài)政策：欧洲“芯片法案(àn)”落地(dì)；美财长(zhǎng)耶伦(lún)强(qiáng)调美(měi)国“国家安全”

　　4月18日(rì)，欧(ōu)洲理事会和欧洲议会通(tōng)过了一项(xiàng)临时政治(zhì)协(xié)议，就涉及430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成(chéng)一致(zhì)。法案(àn)目(mù)标是到(dào)2030年(nián)，欧(ōu)盟拟动用(yòng)430亿欧元资(zī)金提振半导体(tǐ)行业，以将(jiāng)欧盟占全(quán)球半(bàn)导体制造市场的份额(é)从10％提升至至少20％；大幅提升芯片(piàn)制造工艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美国和(hé)亚洲同(tóng)行(xíng)竞争。

　　4月20日，美国众议(yì)院(yuàn)议长麦卡锡表示，正在(zài)推出一份债务(wù)上(shàng)限相关(guān)立法措(cuò)施。白宫需(xū)要开始就债务(wù)上(shàng)限(xiàn)进行谈判；众议院(yuàn)共和党希(xī)望提高(gāo)债务上限并削(xuē)减支出；正(zhèng)在推出(chū)一份债务上限相(xiāng)关立(lì)法措施；债(zhài)务(wù)法(fǎ)案将(jiāng)设法收回未(wèi)使(shǐ)用的防疫资金用于日常开支；法(fǎ)案将减(jiǎn)少对(duì)国税(shuì)局的拨(bō)款，并结束绿色产业补(bǔ)贴措施(shī)。

　　4月20日(rì)，美国财(cái)政(zhèng)部长耶伦(lún)就(jiù)中美关系发(fā)表讲话，表明美国无意与中国脱钩，但未(wèi)来仍将强调“国家安全”。耶(yé)伦宣(xuān)称(chēng)，任(rèn)何(hé)与(yǔ)中国脱钩的努力(lì)都将是“灾难性的(de)”，美(měi)国寻(xún)求(qiú)与中国建立“建设性(xìng)和公(gōng)平(píng)的经济关(guān)系”。但“当美国利(lì)益(yì)受到威(wēi)胁时”，美国将坚定地捍卫国家安全，即使(shǐ)以牺(xī)牲中美(měi)关系(xì)为代价。在国(guó)际关系中，耶伦表示(shì)美中两国(guó)有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面临(lín)债务(wù)问题的新兴(xīng)市场和发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环比上涨

　　原油价格(gé)环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油(yóu)价(jià)格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦(lún)特原油(yóu)价格环比上(shàng)涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新(xīn)月度(dù)均(jūn)价(jià)为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝(lǚ)库存同比下降。2023年4月以来，铜价环比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正，由上(shàng)月(yuè)的-1.33％转正(zhèng)为本月的0.86％，库(kù)存同比下降51.71％，降幅相对(duì)上(shàng)月(yuè)扩(kuò)大44.13个(gè)百分点。铝(lǚ)价环比上涨(zhǎng)2.25％，环(huán)比由负转正，由上月的-5.26％转正(zhèng)为本月的2.25％，库存同比下(xià)降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库(kù)存同比下降

　　水(shuǐ)泥价格指数环比(bǐ)上升(shēng)。4月以来，全国水泥价格指数环比上涨(zhǎng)2.27％，增(zēng)幅缩(suō)小0.92个百(bǎi)分点。华(huá)北、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及西南各区(qū)价格指数环(huán)比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺(luó)纹(wén)钢(gāng)价格环比下跌，库存同(tóng)比下降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价(jià)格环比(bǐ)由正(zhèng)转负，环(huán)比由(yóu)上月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降(jiàng)15.42％，跌(diē)幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢(gāng)坯库存同(tóng)比上涨64.88％，增幅(fú)缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下(xià)游：商(shāng)品房成交面(miàn)积增幅缩(suō)窄，猪(zhū)价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房(fáng)成交面积增(zēng)幅缩(suō)窄。2023年4月(yuè)以来，商品房(fáng)成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城(chéng)市商品房成(chéng)交面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比(bǐ)变动幅(fú)度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地(dì)成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月(yuè)以来(lái)，百城土地(dì)供应面积同比增速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交(jiāo)面积同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢价率为5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百(bǎi)分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格(gé)上涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来，猪肉(ròu)价格环(huán)比下跌(diē)5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上月(yuè)扩(kuò)大(dà)2.6个(gè)百分点(diǎn)。蔬菜(cài)价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分(fēn)点。水果(guǒ)价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅(fú)缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用(yòng)车日均(jūn)零(líng)售销(xiāo)量增幅扩大。4月以来，乘用车日均(jūn)零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大(dà)16.26个百分点(diǎn)。批发销(xiāo)量同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币(bì)市场(chǎng)利率趋势分化，国债(zhài)利率普遍下行(xíng)

　　货币市场利率趋势(shì)分化(huà)，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较(jiào)上月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一(yī)年期国债(zhài)利率较(jiào)上(shàng)月末下行8bp至(zhì)2.19％。十(shí)年期国债利率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企(qǐ)业债(zhài)利(lì)率较上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政(zhèng)策(cè)：发改委强调提振消费持(chí)续回升的动力(lì)；国资委(wěi)强调着力发展战略(lüè)性新兴(xīng)产业(yè)

　　4月19日，国(guó)家发展改(gǎi)革委举行4月份新闻发布会，强(qiáng)调要提(tí)振(zhèn)消费持续回升(shēng)的动力(lì)。接下来(lái)将重点(diǎn)做好四方(fāng)面工作：一是，研(yán)究起草关于恢复和扩大消(xiāo)费的政策文件(jiàn)，围绕大宗消费、服务(wù)消费、农村消费等重点(diǎn)领(lǐng)域(yù)；二是，下大力气稳定汽车消(xiāo)费，大(dà)力推动新能(néng)源汽车下乡(xiāng)；三是，会(huì)同(tóng)有关(guān)方面优化就业、收入分配和消费全链条良性循环(huán)促进机制；四是，研究(jiū)制(zhì)定关于营造(zào)放(fàng)心消(xiāo)费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召开(kāi)扩大会议，强调推(tuī)动国资央企着力(lì)发展实体(tǐ)经济(jì)特别是战略(lüè)性新兴产业。会议(yì)认(rèn)为，要更(gèng)好推动国(guó)资央企在中(zhōng)国式现代化新征(zhēng)程中走在前(qián)列，着(zhe)力(lì)提升科技自立(lì)自强(qiáng)水平，提升自主创新(xīn)能(néng)力；着(zhe)力发展实体经济特别是(shì)战略性新兴产业(yè)，加快推(tuī)进现代(dài)化产业体(tǐ)系建设；抓好(hǎo)新一轮国企改(gǎi)革深(shēn)化提升行动组织实(shí)施，高水(shuǐ)平参(cān)与共建“一(yī)带一路”。

　　4月(yuè)20日(rì)，工(gōng)信部举办发布会介绍一季(jì)度工业和信息化发展状况，表示下(xià)一(yī)步(bù)将制定(dìng)实施重点行业(yè)稳增长的工作方案。一(yī)是营造(zào)良(liáng)好产业发展(zhǎn)环(huán)境，落(luò)实落(luò)细稳增长政策举措，抓实(shí)抓细部省协作、部门协同；二(èr)是推动出口保(bǎo)稳提质，加大对(duì)制造业外(wài)贸(mào)企业的支持力度，配(pèi)合有关部(bù)门落(luò)实好稳(wěn)外(wài)贸政策举措；三是促(cù)进内需(xū)加快(kuài)恢复，以高(gāo)质量供给(gěi)促(cù)进消(xiāo)费；四是持续增强发展动能，加(jiā)快战略性新兴产业的创新发(fā)展(zhǎn)。

　　四、财经(jīng)日历

　　五、风(fēng)险(xiǎn)提示

　　国内经济恢复力度不(bù)及(jí)预期；海外需求(qiú)超预期回落。

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