5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题(tí)ETF——华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发(fā)布公告(gào)称，其累计(jì)有效认购申请份额(é)总额超(chāo)过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售。这则(zé)小(xiǎo)公(gōng)告体现出市场对这一(yī)“中特估”主(zhǔ)题(tí)的(de)追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围(wéi)绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场关注度非常(cháng)高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这(zhè)一波(bō)“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及(jí)今(jīn)年一季度，一(yī)些基金(jīn)经理开始调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　目(mù)前“中特(tè)估”资金面、情绪(xù)面、估值方式(shì)等问题(tí)成为市(shì)场关注焦(jiāo)点(diǎn)，中(zhōng)国(guó)基金报(bào)采访(fǎng)多位投研(yán)人(rén)士，解析“中(zhōng)特(tè)估(gū)”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积(jī)极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后(hòu)续(xù)有多只国央企主题基金发行，市场对此充满期待(dài)，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企(qǐ)科技引领、央企现代(dài)能源(yuán)等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上(shàng)报的央(yāng)国企(qǐ)基金在排(pái)队(duì)入市。

　　这些或成为这一(yī)波“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙表示，央(yāng)企ETF发(fā)行在(zài)情(qíng)绪(xù)上是构成催化因(yīn)素的(de)，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积(jī)极推介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多(duō)主题基(jī)金的申(shēn)报发(fā)行，我认为确实(shí)会成(chéng)为(wèi)引(yǐn)爆行情的催化剂，基本(běn)面(miàn)、资金面、政(zhèng)策面(miàn)都在向(xiàng)好，下半年，中特估有可(kě)能独领风骚(sāo)。”万(wàn)家(jiā)基(jī)金章恒更(gèng)是(shì)表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博(bó)时(shí)基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建就表(biǎo)示(shì)，近期(qī)密集申报(bào)的国(guó)央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这样的(de)布局(jú)可以更好(hǎo)支持央国企的估(gū)值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来(lái)公募基金(jīn)发行整体平淡(dàn)，近期多(duō)只国(guó)央企主题基金(jīn)申报(bào)和发行，行情火热(rè)下将为市场带来增量资金(jīn)，有望(wàng)推动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布(bù)局央国企主题基金，一(yī)方面(miàn)是因为新一轮深化国企改革(gé)的大幕将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概念(ni张镇风现在干嘛呢张镇风现状简介，张镇风现在在干嘛àn)，央国(guó)企上(shàng)市(shì)公(gōng)司的投资价值凸显，该(gāi)主题的基(jī)金将为投资者(zhě)提供更(gèng)丰(fēng)富的工具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方(fāng)面(miàn)是落实公募(mù)基金行(xíng)业高(gāo)质量发展的(de)要求，引导更多(duō)资(zī)金参与(yǔ)央国企改革(gé)，更好发挥(huī)公募基金服(fú)务(wù)资本市场改革、服务(wù)实体经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央企相关标(biāo)的和板块带(dài)来(lái)增量资(zī)金，提升交易活跃度，有望成(chéng)为(wèi)中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变(biàn)赛(sài)道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情明显，中特估和人工智能成为(wèi)两大明显的主线(xiàn)，而新能源等前(qián)期(qī)热门赛道股冷却，在(zài)此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金(jīn)经理章恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行(xíng)业，火(huǒ)电、券(quàn)商(shāng)、军工，这三(sān)大行业(yè)主(zhǔ)要是央企或(huò)地方国资所在的行(xíng)业，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面在今(jīn)年会有重大(dà)的向上(shàng)变化(huà)的机会(huì)，比如火电，会受益于张镇风现在干嘛呢张镇风现状简介，张镇风现在在干嘛煤炭价(jià)格的下(xià)跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受(shòu)益于(yú)今年市场(chǎng)成交量的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随着国有企(qǐ)业改(gǎi)革的推进，大概(gài)率这(zhè)些企(qǐ)业会(huì)进入一个提(tí)质增效、释(shì)放业绩的(de)过(guò)程。”章(zhāng)恒(héng)表示，中(zhōng)特估是过去5年(nián)10年改(gǎi)革(gé)的(de)成(chéng)果，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下半年抓住这(zhè)波(bō)中特估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视中(zhōng)特估的(de)投资机会(huì)，判断(duàn)中(zhōng)特估的机(jī)会(huì)未(wèi)来三(sān)年分两个阶段。”融(róng)通红利机会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，第(dì)一阶段(duàn)也就是今(jīn)年以数字经济(jì)和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机会(huì)为(wèi)主，包(bāo)括低(dī)于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年(nián)，在主题性机会消散以后，基于顶层设计对国央经(jīng)营管理价值导(dǎo)向变化(huà)，我们(men)判断经营成果随之改变是一个慢变量，会(huì)在未(wèi)来(lái)两年体(tǐ)现在(zài)每一个央国企(qǐ)的报表中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正(zhèng)向变化的个(gè)股(gǔ)提前进行(xíng)布(bù)局(jú)，比如医药和消费等行(xíng)业(yè)。

　　其实一(yī)季报已经显露出(chū)不少基金在行(xíng)动。国(guó)金证券研究(jiū)所数据(jù)显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池(chí)中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持(chí)有(yǒu)股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露(lù)的持仓(cāng)中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股(gǔ)主动型基(jī)金的持仓中，占比明显提高。上述数(shù)据(jù)显示，根据偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)报(bào)及(jí)2023年(nián)一季报十大(dà)重(zhòng)仓股的数据(jù)，剔(tī)除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基(jī)金主动加仓“中(zhōng)特估”概念(niàn)股的市值占2022年末股票总市(shì)值比例，一季(jì)度超过30％的偏股主动型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股，198只基金(jīn)在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特(tè)估”概(gài)念股，但在(zài)一(yī)季度(dù)买入(rù)。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统(tǒng)计也(yě)显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金(jīn)对港(gǎng)股央国企(qǐ)的持(chí)股市值比重(zhòng)达到2019年以来的(de)新(xīn)高，港股央国企持股总市值占港股持股总市值的比重(zhòng)由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央企(qǐ)专门的股票库

　　可(kě)以说中国特色(sè)估值体系，正深刻影响基金公司的投研(yán)，落实(shí)到日常的(de)投研(yán)流(liú)程(chéng)和实践之(zhī)中(zhōng)，不少基金(jīn)公司在加大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机(jī)会基金经理何(hé)龙就介绍，一(yī)方面，从顶层设计(jì)改变(biàn)研究员过去对(duì)国(guó)央企的固定思维，需要实地考察国(guó)央企，并且需要(yào)利用当前国(guó)央企愿(yuàn)意(yì)交(jiāo)流的契(qì)机，多花精力(lì)去(qù)进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行动(dòng)上，要求(qiú)研究员将自己(jǐ)所覆盖行业的所有国央(yāng)企构建专门的股票库，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪，包括考察(chá)其实地调研(yán)的的(de)成果(guǒ)，了解国(guó)央企(qǐ)经营思路和财(cái)务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼地，发(fā)现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)王(wáng)帅(shuài)也(yě)谈(tán)到(dào)“认识(shí)”上(shàng)的(de)重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首(shǒu)先要认(rèn)识市场(chǎng)体制机(jī)制、行业产(chǎn)业结(jié)构(gòu)、主(zhǔ)体持续发展(zhǎn)能(néng)力等(děng)方(fāng)面所体(tǐ)现的(de)鲜明中国(guó)元素(sù)和发展阶段特征，“中特估”应该是在(zài)此基础上(shàng)构建的(de)具有(yǒu)时代(dài)特征和中国特(tè)色、符(fú)合国(guó)家战略(lüè)导向(xiàng)的估值体(tǐ)系，而不(bù)是简单套用国(guó)外的传(chuán)统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但是这个(gè)概念所涉及到的行(xíng)业和公司(sī)，一(yī)直在(zài)发生的变化(huà)。”万家基金经理章(zhāng)恒表示，万家基金一直非常关注(zhù)传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融(róng)、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中特(tè)估(gū)这波行情的(de)机会的。同时，随着时局(jú)的变化，也(yě)在增加相关行业(yè)的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春表(biǎo)示，积极(jí)践行中(zhōng)国特色的估值体系是资(zī)本市场使命，投资者需要学习领(lǐng)会并针对原有的(de)估值体(tǐ)系进行改(gǎi)造，以适应现(xiàn)实的需要。明确(què)该体系的框(kuāng)架(jià)是第一位的工作，合理设(shè)置指标(biāo)也非常重要，投资者的认可和实施是最终该体系(xì)能否具(jù)备长期价(jià)值的(de)基础。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估(gū)值是(shì)很(hěn)大的(de)认知误区，市场(chǎng)化认(rèn)可是基本的常识，不(bù)可误(wù)判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国(guó)民(mín)经(jīng)济的支(zhī)柱，国企央(yāng)企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家(jiā)战略(lüè)发展发向，更需要承担社会公(gōng)共责(zé)任(rèn)等。而这些都应该(gāi)考虑(lǜ)进估值体系之(zhī)中，也引发市场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受访的(de)基(jī)金经理认为，对于(yú)国央企的估值方式要充分体现企业的社会价值(zhí)与国家战略价值，目前已(yǐ)经形(xíng)成(chéng)了初步的企业社会价(jià)值评(píng)价(jià)体(tǐ)系。

　　“如(rú)何(hé)定价国有企业承担社会价(jià)值、符合国家战略(lüè)发展的(de)价值？首(shǒu)要任(rèn)务就构建(jiàn)中国特色的(de)价值评价(jià)体系，改变从以(yǐ)私人股(gǔ)东权益(yì)出(chū)发(fā)，现金(jīn)流(liú)折现为主要方法的单一价值估值(zhí)体系，转向社会整体价值观念、纳入中国(guó)特色(sè)的(de)ESG评价(jià)体系，充分体(tǐ)现企业(yè)的社会价(jià)值(zhí)与国家战(zhàn)略价值。”博时(shí)基金(jīn)指数与量(liàng)化投资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资(zī)委指导国内团队对于中(zhōn张镇风现在干嘛呢张镇风现状简介，张镇风现在在干嘛g)国特色ESG披露与(yǔ)评价(jià)体系不断探索，结(jié)合国际通用规则，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的(de)企业社(shè)会(huì)价值评价体系(xì)，其(qí)中包括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司(sī)环境(jìng)、社会(huì)及治理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基金ETF业(yè)务总监(jiān)、基(jī)金经理王帅也认(rèn)为，“中特估(gū)”应该是注重企业价(jià)值(zhí)的可持续估值，要重视(shì)股东、员(yuán)工(gōng)和社(shè)会(huì)责(zé)任(rèn)等要素对企业(yè)稳健(jiàn)成长的重大意义，重(zhòng)视稳定(dìng)的现(xiàn)金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对(duì)提升企业内在价值的积极作用，这样有利于提(tí)高估值定(dìng)价(jià)模(mó)型的(de)科学性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以使用(yòng)，包括(kuò)净资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产负债率、研发(fā)经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精(jīng)选(xuǎn)基金经(jīng)理(lǐ)李欣(xīn)更细致分析在(zài)估值(zhí)思(sī)维、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估值(zhí)的(de)方法和指标(biāo)上(shàng)，他(tā)认为其包括产(chǎn)业链上(shàng)下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向(xiàng)上(shàng)的研究，强调政(zhèng)策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可持续(xù)发(fā)展等各种因素与企业价值的关系。这些因素在对估值结论和判断的(de)影响上，也使得(dé)中国(guó)特色的估值(zhí)体系(xì)与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有估值结论和估值判断的(de)变化，都(dōu)是(shì)为了更好地适应中国的市场和经济特点，提(tí)供更精(jīng)准(zhǔn)、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基金首席(xí)经济学家魏(wèi)凤春(chūn)直言，这(zhè)需要在(zài)实践中进行探索，目前尚没(méi)有(yǒu)公认的指标可(kě)以(yǐ)使(shǐ)用(yòng)。

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