分析师：李超(chāo) / 孙欧

　　来源(yuán)：浙商证券宏(hóng)观(guān)研(yán)究团队

　　核心(xīn)观(guān)点

　　2023年4月，信贷、社融、M2数据转弱符合我们预期。我(wǒ)们想继(jì)续提示居民超额储蓄大(dà)概率仍会继续(xù)积累，较难大量释放至消费、购房。结合4月居民存款数据，我们估算的2020年-2023年4月(yuè)我(wǒ)国居民超额储蓄(xù)体量已增长至6.46万亿(yì)，相比去(qù)年(nián)末继续增加1.61万亿，也就是(shì)说，即(jí)使疫情因(yīn)素(sù)消(xiāo)退，居民仍(réng)在(zài)积(jī)累超(chāo)额(é)储蓄。我们认为，经(jīng)济(jì)结(jié)构(gòu)转型升级是导致居(jū)民对未来收入预期悲观的根本(běn)性(xìng)原因，疫(yì)情在(zài)一定(dìng)程(chéng)度(dù)上掩(yǎn)盖了其(qí)影响，也(yě)因此居民超额储蓄的释放将是一个较(jiào)为(wèi)缓慢(màn)的过(guò)程。对于后续信用表现，预计二(èr)季度市场(chǎng)对宽信用的(de)预期波动或(huò)明显加大(dà)，可(kě)能形成信(xìn)用收紧预期，对于政(zhèng)策工具，我们判(pàn)断(duàn)二季度货币(bì)政策主要体现结构(gòu)性(xìng)特征，下半年有望降(jiàng)准、降息。

　　固定布局(jú) 工具条(tiáo)上设(shè)置(zhì)固定宽高背景(jǐng)可以(yǐ)设置(zhì)被包含(hán)可以完美对齐(qí)背景图和文字以及制作自己的模(mó)板

　　内容(róng)摘要(yào)

　　>>4月信贷新增7188亿(yì)元(yuán)，信贷较(jiào)弱符合(hé)我们预期(qī)

　　2023年4月，人民币贷款新增(zēng)7188亿元，同比多增649亿(yì)元，与(yǔ)我们的预测值7000亿元基本一致(zhì)，低于wind一(yī)致预期(qī)的1.13万亿(yì)。4月(yuè)信贷增速(sù)持平前值于11.8％。我(wǒ)们在4月11日的报(bào)告《3月金融数(shù)据：一季度(dù)的强(qiáng)劲信贷(dài)对后(hòu)续或(huò)有(yǒu)透支》中提示(shì)了一季度信贷的大体(tǐ)量投(tóu)放或(huò)对(duì)后(hòu)续信贷(dài)形成一定透支，目前(qián)观点得(dé)到验证。

　　4月信贷结构呈现企业强、居民(mín)弱特征(zhēng)：住户贷(dài)款(kuǎn)减(jiǎn)少2411亿(yì)元，同(tóng)比(bǐ)少增(zēng)约241亿(yì)元，其中，短期、中长期贷(dài)款分(fēn)别减少1255、1156亿元(yuán)，同比分别变动约(yuē)+601、-842亿(yì)元(yuán)；企业贷款增加(jiā)6839亿(yì)元，同(tóng)比(bǐ)多增约(yuē)1055亿元，其中，短(duǎn)期贷款减(jiǎn)少1099亿(yì)元，中(zhōng)长期贷款增加(jiā)6669亿元，票据融(róng)资增加(jiā)1280亿元(yuán)，同比变(biàn)动分别约+849、+4017、-3868亿(yì)元(yuán)；非银贷款增加2134亿元，同比多(duō)增约755亿(yì)元(yuán)。

　　企业(yè)中(zhōng)长期(qī)贷款增(zēng)加6669亿元，是过往(wǎng)历(lì)年(nián)4月(yuè)的最(zuì)高值(zhí)（有数(shù)据以来），占(zhàn)4月(yuè)企业贷款(kuǎn)增量、总贷款增量(liàng)的(de)比重达到(dào)97.5％和92.8％的较高水平。去年4月受疫(yì)情影响，信贷仅增加2652亿（同(tóng)比少增3953亿(yì)），今年同比(bǐ)多(duō)增(zēng)达4017亿元，也(yě)是2018年以(yǐ)来4月的最高值(zhí)。我们认为基建(jiàn)、制造业（尤其(qí)是科(kē)创、绿色(sè)）、普惠小微等领域是主要投向，地产(chǎn)为(wèi)边际(jì)增量。根据央行(xíng)4月20日新闻发布会披露数(shù)据，一季度基(jī)建中长期贷款(kuǎn)新增2.16万亿元，同比多增7771亿元；制造(zào)业中长期(qī)贷款新(xīn)增1.3万亿元，同比多增(zēng)6237亿元；房地(dì)产业(yè)中(zhōng)长期贷(dài)款新增6536亿元，同比多增3791亿元。3月，多家银行在2022年年报业绩发(fā)布会上(shàng)表(biǎo)示今年绿(lǜ)色、基建、科创将是重点布局领域。

　　4月，票据-同业存单(dān)利差（6个月）持续震(zhèn)荡(dàng)下行，体现银(yín)行一定程度“冲(chōng)票据”，但由于去年该状(zhuàng)况更为(wèi)突出，因此“票(piào)据(jù)融资”项(xiàng)目仍录得(dé)大幅同比少增。值(zhí)得(dé)注意的是，票(piào)据-同(tóng)存(cún)利差4月(yuè)末略有上行，体(tǐ)现供需(xū)关系略有(yǒu)反(fǎn)转，相(xiāng)关市(shì)场(chǎng)观点认为信贷或有走强，但我们在5月(yuè)1日发布的(de)报(bào)告《4月数据预测(cè)：价格向下，盈利承压，制造业投资(zī)放缓》中(zhōng)提示，其并非(fēi)是银行卖(mài)盘大(dà)幅增加(jiā)，而是(shì)来(lái)自(zì)企业贴现量增加所(suǒ)致（票据(jù)利率(lǜ)下(xià)行(xíng)导致企(qǐ)业贴(tiē)现意愿(yuàn)增强(qiáng)），全月(yuè)看(kàn)，利差下行幅度达77BP，或反(fǎn)映(yìng)4月信贷相(xiāng)对较弱，此(cǐ)观点(diǎn)得到(dào)验(y2023年高考时间是几月几号，四川每年高考时间是几月几号àn)证(zhèng)。

　　4月居民端贷(dài)款(kuǎn)即使(shǐ)有去年的低基数，仍(réng)然表(biǎo)现较弱，尤(yóu)其是(shì)地产(chǎn)销售(shòu)高频回落对应(yīng)的居(jū)民中(zhōng)长期贷款再次出现同比少增，居民短期贷款同比多增幅(fú)度也明(míng)显走弱(ruò)，与我们对消(xiāo)费(fèi)、地产销售(shòu)相对审(shěn)慎的观点相一致。展望后续，低基数或使得居民贷款多(duō)月仍有一定同比改善，但较难大幅回暖。

　　4月(yuè)非银(yín)贷(dài)款增加2134亿元，信(xìn)贷小月非银贷(dài)款(kuǎn)季节(jié)性(xìng)大增，且银(yín)行(xíng)间体(tǐ)系流动(dòng)性保持合理充裕，数据(jù)较高(gāo)，也进一步(bù)导(dǎo)致社融口径(jìng)信(xìn)贷明显(xiǎn)低于(yú)人民(mín)币贷款口径(jìng)数据。

　　>>4月社融新增(zēng)1.22万亿，同(tóng)比略多增

　　4月社会融资规模增量为1.22万亿（同比多增(zēng)2729亿元(yuán)），与我们预期(qī)的1.55万亿更为接近，wind一致(zhì)预期为1.72万(wàn)亿。4月社融增速持平(píng)前值于(yú)10％。

　　结构(gòu)上，4月(yuè)同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)主要来自未(wèi)贴(tiē)现银行承(chéng)兑汇票、人民(mín)币贷款、政府债(zhài)券、非标项目及外币贷款(kuǎn)。4月未贴现(xiàn)银(yín)行(xíng)承兑汇票减(jiǎn)少1347亿元，同比(bǐ)少减1210亿元，去年4月经济回落+银行表内“冲票据(jù)”导致表外(wài)票据基数较低(dī)，而今年(nián)经济弱修(xiū)复的情况下，数据同(tóng)比有(yǒu)所改(gǎi)善。

　　4月(yuè)社融(róng)口径人民币贷款(kuǎn)增加4431亿(yì)元，同比多增729亿元；外币贷款(kuǎn)折合人民币减(jiǎn)少319亿(yì)元，同比少减441亿元，与进口相关度较(jiào)高，表现也较为匹配。政府债券净(jìng)融资4548亿元，同比多636亿元。委(wěi)托贷款增(zēng)加(jiā)83亿元，同(tóng)比多增85亿元，走势稳健，边际增(zēng)量或(huò)来自公积金贷款(kuǎn)；信托贷(dài)款增加119亿元，同(tóng)比多增734亿元(yuán)，信托贷(dài)款主要受地产金融(róng)政策(cè)影响，“十(shí)六条”明确规(guī)定“支持开发贷款、信托贷款等存(cún)量(liàng)融(róng)资合理展期”，金融机(jī)构继续(xù)积极落实，支(zhī)撑信托贷款数据，且融资类信托若(ruò)依据存量比例压降，则每年压降规模(mó)也是同比减少的。

　　4月社融结构中同比少(shǎo)增主要是直接融资项目：企(qǐ)业债券净融资2843亿元，同(tóng)比少809亿元；非(fēi)金融(róng)企(qǐ)业(yè)境内股票融资993亿元，同比少173亿元。受信用债收益率低位、企业债务(wù)融资(zī)需求回暖的影响，企业债券融资稳定，保持了今年(nián)以(yǐ)来的修复(fù)特(tè)征。

　　>>M2增(zēng)速略有回落(luò)但仍处高位

　　4月末，M2增速下(xià)行0.3个(gè)百分点至12.4％，与我们的预测值完全一(yī)致，wind一(yī)致预期为12.6％。其中，财政支出大概率保(bǎo)持前置使得M2仍具韧性，但信贷转弱(ruò)及去(qù)年基数走高使得增(zēng)速回(huí)落。

　　4月末M1增速较(jiào)前值上行0.2个百(bǎi)分(fēn)点至(zhì)5.3％，虽然去年基数上(shàng)行、今年4月(yuè)地产(chǎn)销售(shòu)边际(jì)转弱(ruò)，但(dàn)4月(yuè)末已进入五一假期，受益于居民消费(fèi)、出行活跃(yuè)度(dù)提高，居民储蓄存款(kuǎn)部分转为企业活期存款，推升M1增速，完全(quán)符合(hé)我们的预期。M1的(de)主要影响因(yīn)素(sù)是企(qǐ)业活期存款，其与消费(fèi)类(lèi)相关(guān)行业(yè)的现金(jīn)流(liú)直接关联，由于我们判断(duàn)居民(mín)消费、购房活动修复是(shì)渐进的，幅度可能相对较弱，预计M1增速(sù)大概率逐步上行(xíng)，但(dàn)速度较为缓慢。

　　4月末M0同(tóng)比增速(sù)10.7％，较前值回(huí)落0.3个百(bǎi)分(fēn)点，仍处高位，这(zhè)与(yǔ)2020年(nián)、2022年表(biǎo)现相似，体现经济修复(fù)的结构性(xìng)失衡，三(sān)四(sì)线城市(shì)及农村地(dì)区经济改善(shàn)略弱(ruò)，导致持币需求增加。

　　>>居民超额储蓄(xù)仍在继续(xù)积累

　　我们想继续提示(shì)居民(mín)超(chāo)额储(chǔ)蓄仍在继(jì)续积累，预计未来较难大量(liàng)释(shì)放至(zhì)消费、购房(fáng)。结(jié)合4月居(jū)民存(cún)款数据，我们估算的2020年(nián)-2023年4月我国居民超(chāo)额储(chǔ)蓄体(tǐ)量已(yǐ)增长至6.46万亿，相较(jiào)上(shàng)月继续增加约5000亿元，相比(bǐ)去年末则已大幅增加了1.61万(wàn)亿，也就是(shì)说，即(jí)使疫情因素消退，居民仍(réng)在积累(lèi)超额储蓄，这符合(hé)我们(men)此前的判断。我(wǒ)们认(rèn)为，经济结(jié)构转型升级是导致居民对未来收(shōu)入预期悲(bēi)观的根本性原(yuán)因，疫情在一定(dìng)程度上掩盖了其影响，也因此居民(mín)超额储蓄(xù)的释放将是一个较为(wèi)缓慢(màn)的过程。

　　4月人(rén)民币存(cún)款减少4609亿元(yuán)，同比(bǐ)多(duō)减5524亿元。其中，住户(hù)存(cún)款减(jiǎn)少1.2万亿元，非金融企(qǐ)业存款(kuǎn)减少1408亿元，财政性存款增加5028亿(yì)元，非(fēi)银行业金融机构存款增加2912亿元。

　　虽然居(jū)民存款大幅回落(luò)，但我(wǒ)们认为主要是由于季节性，这与(yǔ)银行季末冲存(cún)款、季初(chū)居民存款资(zī)金重新流入(rù)理(lǐ)财产品相关；同(tóng)时(shí)，今年也受假期影(yǐng)响(xiǎng)，4月末已进入(rù)五(wǔ)一假期，居民消费(fèi)活动使得储蓄(xù)得到(dào)部分释放（另一个角(jiǎo)度观察，4月受企业缴税影(yǐng)响，也是(shì)企(qǐ)业存款(kuǎn)的季节性(xìng)小月，但今年4月企业(yè)存款增加(jiā)1408亿元(yuán)，高(gāo)于前两年，我们认为就是(shì)受五一假期(qī)影响，与M1增(zēng)速上行相呼(hū)应）。但总(zǒng)体看，4月(yuè)居民储蓄的回(huí)落(luò)幅度相对(duì)过往(wǎng)历年4月并不算大，2021年4月居民存款下降1.57万亿，下行(xíng)幅(fú)度(dù)高于(yú)今年。

　　>>预计二季度货币政策主要体现结构性特(tè)征，下半(bàn)年有望降准、降(jiàng)息

　　预(yù)计一(yī)季(jì)度信贷的大规模投放或对后续月(yuè)份有所透支，二季度市场对宽信用的预(yù)期波动(dòng)或明显加大(dà)，可能(néng)形成信用收(shōu)紧预期。

　　其一，今(jīn)年银行(xíng)“开门红”意愿较(jiào)强，并普遍担忧后续(xù)利率继续下(xià)行带来的净息差压力，因此(cǐ)倾向于在年(nián)初增加信贷(dài)投放(fàng)，这会导(dǎo)致后续的信贷额度在一定程(chéng)度上受限。

　　其二，4月(yuè)末政治局(jú)会议(yì)对货币(bì)政策定调(diào)是“稳健的货币政策要精准有力，形(xíng)成扩大需求的合力”，政策基调和表述延续了去年底(dǐ)中央经济工作会议的(de)部(bù)署，我们认为“精准(zhǔn)有力”更加强调货(huò)币(bì)政策的结构性发力，即精准(zhǔn)滴灌、定向(xiàng)支持。预计(jì)二季度货币政策将以(yǐ)结(jié)构性调(diào)控为主(zhǔ)，再(zài)贷款(kuǎn)仍将发挥主导作用。根据央行(xíng)官方数据，截至今(jīn)年3月末，我国结构性货币政(zhèng)策工具余(yú)额68219亿元，去年(nián)末是64465亿元(yuán)，增加了3754亿元。值得(dé)注意(yì)的是，央行于(yú)1月、2月分别(bié)新创设房企纾困专项再贷(dài)款(kuǎn)、租赁住房贷款支持计划两项结构性政策工具，额(é)度分(fēn)别800、1000亿元(yuán)，新工具均(jūn)针对(duì)地产领域(yù)，体现(xiàn)维(wéi)稳意图。我们预计央行后续将继续强化对制(zhì)造业(yè)、科技、小(xiǎo)微、绿色等领(lǐng)域的信贷支持，结构性政策将继续强化(huà)使用。

　　其(qí)三(sān)，去年5、6、9月(yuè)在政策驱动下(xià)是(shì)信贷极(jí)高值，而7月是极低值，即二、三(sān)季(jì)度(dù)的相(xiāng)邻月份间的信贷(dài)表现波(bō)动较大，这也(yě)将对今年的各月(yuè)构成(chéng)差异化(huà)的基(jī)数影响。预计5、6月信贷同比压力(lì)较大，未来的三(sān)个(gè)季度(dù)合(hé)计看，信贷(dài)增量或(huò)有同比少(shǎo)增，信贷增速也将(jiāng)是逐(zhú)步(bù)小幅回(huí)落的趋(qū)势，预计信(xìn)贷年末增(zēng)速10.5％，较2022年末回(huí)落(luò)0.6个百分点。

　　结合我(wǒ)们对(duì)全(quán)年信贷体量(liàng)的判(pàn)断(duàn)，我们测(cè)算一季(jì)度信贷增量占全(quán)年比重或(huò)高达45％-47％，处于历史极高(gāo)值区间(jiān)，其中也隐含(hán)了对(duì)下半年可能再次降准的判断。由(yóu)于下(xià)半年经济(jì)下行(xíng)及(jí)失业(yè)压力均可(kě)能加大(dà)，降准体现(xiàn)稳(wěn)增长保就业诉求，8月起MLF到期量较大，可(kě)能有降准时(shí)间窗(chuāng)口(kǒu)。对于(yú)降(jiàng)息，预(yù)计美联(lián)储可(kě)能在四季度(dù)进入(rù)降息(xī)周期，中美两(liǎng)国基本面差+货(huò)币政策差(chà)收敛，我国将出现国际(jì)收支(zhī)、汇(huì)率改善(shàn)机会(huì)，货(huò)币政策宽(kuān)松(sōng)空间进一(yī)步(bù)打开，形(xíng)成降息预期。

　　对于社融，预计1月社融9.4％的增速水平即为全(quán)年低点，在(zài)企业(yè)债券、表外票据有望同比多增的情况下，预计社融增速可维持震(zhèn)荡走升(shēng)，预计年末升(shēng)至10.3％左右(yòu)，与名义GDP增速基本匹(pǐ)配；预计年末(mò)M2增速10.6％，较2022年末的11.8％和2023年4月的12.4％均有明显回(huí)落，但仍明显高于GDP实(shí)际增速+CPI增速。

　　>>风险提示

　　疫情形势及地产领域风险加剧，居(jū)民消费及购房情绪进(jìn)一步恶化，后(hòu)续(xù)宽信(xìn)用持(chí)续不及预期。

　　固定布局 工具(jù)条上设置(zhì)固定宽(kuān)高背(bèi)景可以设置被包(bāo)含可以完美(měi)对齐背景图和文字以(yǐ)及(jí)制作自己的模板

2023年高考时间是几月几号，四川每年高考时间是几月几号　　

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