新增社融(róng)表现乏力

　　新增社融表现乏力。2023年4月新增社(shè)会融资规模为(wèi)1.22万亿(yì)元(yuán)，同比多增2873亿(yì)元(yuán)；社融(róng)存量同比增速持平于上月的(de)10％。考虑(lǜ)到去年(nián)同期疫情多点散发、社融一(yī)度(dù)触(chù)“冰”的低基数效应，以及今年(nián)一季度“开门红”期间社融月均(jūn)同(tóng)比多增8200多亿的亮眼表现(xiàn)，4月社融(róng)表现(xiàn)乏(fá)力(lì)“稳(wěn)信用”压力有所显现。从分项看：

　　一方面(miàn)，人民币信贷增势放缓，是4月社融骤降的(de)主要拖累。2023年4月人民币(bì)贷款4431亿(yì)元，为2008年以(yǐ)来历史同(tóng)期(qī)的(de)次低点（仅较(jiào)2022年(nián)同期高815亿元）。不过，得益于(yú)出口(kǒu)边际回暖、人民币汇率相对稳定(dìng)，4月外币贷款(kuǎn)同比有(yǒu)所少减。

　　另一方面，表外融(róng)资和直接融(róng)资基本延续了(le)一季度的(de)格局。

• 　　一则，企业直接(jiē)融资(zī)同比缩(suō)量，继续小幅拖累(lèi)新增社融。2023年4月企业债融资(zī)、非(fēi)金(jīn)融企业境内股票融资(zī)分别同比少增809亿元(yuán)、173亿元(yuán)。今(jīn)年春节后(hòu)，企(qǐ)业贷款发行规(guī)模持续高(gāo)于去(qù)年同期，但到期偿还(hái)也迎来高(gāo)峰，对(duì)净融(róng)资构成拖(tuō)累。截(jié)至(zhì)2023年一季度末，2022年10月推出的500亿元民营(yíng)企业债券(quàn)融资(zī)支持工具（第二期）尚未开(kāi)始投放使用，相关政策支持还有(yǒu)待落(luò)地(dì)。

• 　　二则，政府债(zhài)融资规(guī)模同比多增，但需警惕其“后劲”。今年前(qián)4个月，财(cái)政继续前置(zhì)发力，政府债(zhài)融资规模较去(qù)年同期累计多增3114亿(yì)元。以财政(zhèng)预算数据(jù)看，2023年政府债融资的总体规模与去年相(xiāng)当。但不同之处在于(yú)，2022年在3月底就已经(jīng)下达剩余批(pī)次的新(xīn)增地(dì)方债额度，而2023年(nián)截(jié)至5月上旬仍未(wèi)下发剩余批(pī)次的地(dì)方(fāng)债(zhài)额度，且提(tí)前批(pī)的剩(shèng)余发行额(é)度(dù)不及万亿(yì)。如果近期下达(dá)地方债额度，按照往(wǎng)年节奏，经过地方政(zhèng)府项目(mù)额(é)度分配、预算调整(zhěng)程序，剩余批次地(dì)方债可能(néng)至6月(yuè)中下旬才能发出，期(qī)间的“空档”可能会拖累政府债融资(zī)表现。

• 　　三则(zé)，表外(wài)融资(zī)同比多增，持续对社融构成小幅支(zhī)撑。其(qí)中(zhōng)，委托贷款(kuǎn)和信(xìn)托贷(dài)款单月小幅新增，相比去年同期分(fēn)别多增85亿(yì)元、少减734亿元。在表内(nèi)票(piào)据(jù)贴现减少的情况下，未贴现银行承兑汇(huì)票较去年同期降幅收窄(zhǎi)，同比少(shǎo)减1210亿(yì)元。

　　二(èr)

　　贷款拖累在(zài)居民端(duān)

　　2023年4月新增人民币贷款为(wèi)7188亿元，比去年同(tóng)期低点仅略有(yǒu)多(duō)增，相比18年-21年同期均值少增6237亿元。各分项从强(qiáng)到弱排序，“企(qǐ)业中长期贷款 >； 企业(yè)短期贷款 >； 居(jū)民短期贷款(kuǎn) >； 居民中长期贷款”。具体地(dì)，

• 　　居(jū)民中长期贷(dài)款单月净(jìng)偿还规模达历史新高(gāo)，相比18年-21年同期均(jūn)值多减5410亿元(yuán)；

• 　　居民短(duǎn)期贷款同(tóng)比少减，但较18年(nián)-21年同(tóng)期(qī)均值多减2625亿元；

• 　　企业短期(qī)贷款同比多增，但略低于18年-21年同(tóng)期均值；

• 　　企业(yè)中长期(qī)贷款延续(xù)前期亮眼(yǎn)表现(xiàn)，同(tóng)比(bǐ)大幅多增4071亿元，且创历史同期新高。

　　总(zǒng)体看(kàn)，新增(zēng)人民(mín)币贷(dài)款的最大问题仍然(rán)在(zài)于(yú)居民中长期贷款，房地(dì)产销售低(dī)迷使其(qí)增量不(bù)足(zú)，居民预期偏弱、提(tí)前偿还存量房(fáng)贷又雪上加霜(shuāng)。基(jī)于4月(yuè)这个信贷投(tóu)放(fàng)传统淡季的数据，尚不能得出企业(yè)信贷需求不足的结(jié)论。当兵的人会不会那方面不行，当兵男是不是都精力旺盛g>

• 　　一(yī)方面，企业中长期贷款在(zài)一(yī)季度大幅(fú)高增后(hòu)，4月(yuè)又创历史同期(qī)新高(gāo)，仍然能够(gòu)有(yǒu)效(xiào)发力。

• 　　另一方面，表(biǎo)内(nèi)票据维持低增长(zhǎng)（与去年1-5月表(biǎo)内票据高增长(zhǎng)形成对(duì)比），也意(yì)味着目前(qián)企业贷款需求(qiú)或许尚可(kě)。

• 　　此外，4月初(chū)以来(lái)存款利率市场化改革(gé)较快推进，这(zhè)有助(zhù)于缓(huǎn)解银行面临的净息差压力，增强其支持实体经(jīng)济(jì)的可持续性，能够为企业贷款利(lì)率(lǜ)的 进一(yī)步下(xià)调“蓄力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同比小幅回升。一方面，从(cóng)历史规律看(kàn)，每年前4个月翘(qiào)尾因素(sù)对M1同比走势的(de)影响(xiǎng)较大，这可(kě)能是驱(qū)动其(qí)变化的主要原因。另(lìng)一方(fāng)面，在(zài)企业贷款扩张(zhāng)的同时，企业存款也有(yǒu)边际改善(shàn)，4月新增(zēng)规(guī)模约1408亿元(yuán)，而21年、22年4月企业(yè)存(cún)款均在减少。

　　M2同比增(zēng)速有所回落。一(yī)方面，4月信(xìn)贷扩张(zhāng)乏力，对M2的支撑不强。另一方面，居民(mín)资产再配置，银行理财规模重回扩(kuò)张(zhāng)，对M2也形成拖累。此(cǐ)外(wài)，考虑(lǜ)到去年4月M2同比(bǐ)增(zēng)速较3月抬(tái)升0.8个百(bǎi)分点，基(jī)数的变化也有较强影响。

　　4月(yuè)居民存款出现了(le)2022年3月以来的首次(cì)同(tóng)比少(shǎo)增，其驱动因(yīn)素更多是家庭资产的再配置，流向消费的规(guī)模可能较为有限(xiàn)。4月以来多家(jiā)中(zhōng)小银行下调挂(guà)牌存款利率（据融360监(jiān)测数据(jù)，4月份农(nóng)商行(xíng)1年、2年、3年(nián)、5年(nián)期存款平均利(lì)率(lǜ)分别(bié)环比下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理(lǐ)财(cái)市(shì)场需求火(huǒ)热，居(jū)民(mín)提前(qián)偿还房贷规(guī)模较高（4月(yuè)居民中长期贷款(kuǎn)净偿还规模达历史新高(gāo)）。

　　值得(dé)警惕的是，4月(yuè)财(cái)政存款同比大(dà)幅多增4618亿元，去年同期留抵退税推(tuī)进存(cún)在一定影响。但结合其他指标看，财政对实体经济的支持(chí)力度(dù)可能有所减弱，基(jī)建(jiàn)投(tóu)资相关的高频指标出(chū)现(xiàn)了下行(xíng)的苗(miáo)头（4月(yuè)下旬以来，全国高(gāo)炉开工率、电炉(lú)开工率、独(dú)立焦化厂焦炉生产率、水(shuǐ)泥磨机运转率、石油沥(lì)青开工率等(děng)指标(biāo)环比走(zǒu)弱），重(zhòng)大(dà)项目(mù)开工(gōng)金(jīn)额同环比(bǐ)较(jiào)快下滑(huá)（据Mysteel不完全统(tǒng)计，2023年4月全国各地重大(dà)项(xiàng)目开工(gōng)总(zǒng)投资额(é)约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及(jí)去年(nián)同期(qī)的半数）。从4月金融(róng)数据看，房地产(chǎn)恢复(fù)仍然缓慢，此时如果财政基建支持力(lì)度不稳，可能(néng)导(dǎo)致中国经济的环比增长动能较快衰减。