平安首(shǒu)经(jīng)团(tuán)队：钟正生/张(zhāng)璐/常(cháng)艺馨5公里世界纪录多少 5公里世界纪录是几分钟>

　　核心(xīn)观点(diǎn)

　　新增社融表现乏力。继一(yī)季(jì)度“天量”投放后，2023年4月社融增(zēng)长明显降温(wēn)，比(bǐ)去年4月(yuè)疫情冲(chōng)击期(qī)间创(chuàng)下的(de)低点仅多增2873亿元，“稳信(xìn)用”压力有所显现。社融骤(zhòu)降的主要(yào)拖累在于人民币信贷(dài)增势放(fàng)缓， 4月降至2008年以来历史同期的次低点（仅(jǐn)略高于2022年同期(qī)）。表外融资和直接融资基本(běn)延续了一季(jì)度的(de)格局(jú)。1）委托贷款和信托贷款(kuǎn)小(xiǎo)幅正增长；未(wèi)贴现银行承兑汇票较去年同期降幅(fú)收窄(zhǎi)；2）企业(yè)直接融资(zī)较去年(nián)同期有所(suǒ)下降(jiàng)，主(zhǔ)因债券到期规模较大(dà)。3）政(zhèng)府债融资(zī)规模同比多增(zēng)，但需(xū)警惕其“后劲”。2023年提前批的剩(shèng)余发(fā)行额度(dù)不及万亿，截至5月上旬尚未(wèi)下5公里世界纪录多少 5公里世界纪录是几分钟发剩余(yú)批次的地方债额度，期间空档可能拖累政府债融资表现。

　　新增人民币贷款偏(piān)弱，增量明显弱(ruò)于(yú)历史同期均值。各(gè)分(fēn)项(xiàng)从(cóng)强到弱排(pái)序(xù)，企业中(zhōng)长期贷款>；企(qǐ)业短期贷款>；居民短期贷款>；居民中长期贷款。新增(zēng)人民币贷款的最大(dà)问题仍然在于居(jū)民中长期贷款，房地产销售不振使其增量不足，居民预(yù)期偏弱、提前(qián)偿(cháng)还存量(liàng)房贷又雪上加(jiā)霜。但基于4月这个信贷投放传统淡季的数据，尚不能得出企(qǐ)业(yè)信贷需求不足(zú)的结(jié)论。一方(fāng)面，企业中长(zhǎng)期贷款在一季度大幅高增后，4月又创历史同期新高，仍能有效发力(lì)；另一方面(miàn)，表内(nèi)票据维持(chí)低增长（与(yǔ)去(qù)年1-5月表内票据高增长(zhǎng)形成对比），也意味着目前(qián)企业贷款需求或(huò)许(xǔ)尚可。此外，4月初以来存(cún)款利率(lǜ)市场化(huà)改(gǎi)革较快推进(jìn)，这有助(zhù)于缓解银行(xíng)面(miàn)临的净息差压力(lì)，增强其(qí)支持(chí)实体经济的可(kě)持(chí)续性，能够为企业(yè)贷款利率的进一步下(xià)调“蓄(xù)力”。

　　从货币供应量和存(cún)款数据看：1）M1同(tóng)比(bǐ)小幅回(huí)升。每年(nián)前4个月翘尾因素对(duì)M1同(tóng)比走势(shì)影响较大(dà)，或是驱动其变(biàn)化(huà)的主因。在贷款扩张的同时，企业存款(kuǎn)也有边(biān)际改(gǎi)善。2）M2同比(bǐ)增速有所回落。4月居民资(zī)产再(zài)配(pèi)置(zhì)，银行理财规模重回扩(kuò)张(zhāng)，对M2形成拖累。考虑到去年4月M2同比增(zēng)速较3月(yuè)抬升0.8个百分点，基(jī)数变化(huà)也有较(jiào)强影(yǐng)响。3）居民(mín)存(cún)款同(tóng)比少增。考虑(lǜ)到4月多家中小(xiǎo)银行下调(diào)挂牌存款利(lì)率、银(yín)行理(lǐ)财市(shì)场火热、居(jū)民(mín)提前(qián)偿还房(fáng)贷规模较高，其(qí)驱动因素更多(duō)是家庭资产的再配(pèi)置，流向消费规(guī)模可能较为有限。4）4月(yuè)财政存款(kuǎn)同比大(dà)幅多增，但结(jié)合基建(jiàn)相(xiāng)关高频开工率(lǜ)和重大项目开工金额数据看，财政(zhèng)对(duì)实(shí)体(tǐ)经济支持力度可能有所减弱。从4月金融数据(jù)看，房地产恢复仍然缓慢，此(cǐ)时若财政(zhèng)基建(jiàn)支持力度不稳，可能导致中国经济(jì)环比增长动能(néng)较(jiào)快衰减(jiǎn)。

　　目前社融增速回升(shēng)幅(fú)度较小，但与名义(yì)GDP增(zēng)速对比看(kàn)，货(huò)币(bì)政策对实体经济的支持(chí)还是比较有(yǒu)力(lì)的。即便按(àn)2023年(nián)中国名(míng)义GDP增速7％-8％的情形（假设(shè)全年录得6％左(zuǒ)右的实际GDP增速，加(jiā)上1到2个点(diǎn)的GDP平减(jiǎn)指数），10％的社(shè)融增速也应足够与之匹(pǐ)配。我们(men)认为，后续需通过财政加力、促进(jìn)房地产修(xiū)复、促进(jìn)家庭(tíng)超额(é)储蓄动用等方式扩大总需求(qiú)，夯(hāng)实经济回升势头(tóu)。

　　一

　　新(xīn)增社融(róng)表现乏力

　　新增社融表现乏(fá)力。2023年4月新(xīn)增社会(huì)融资规(guī)模为1.22万亿元，同(tóng)比多增(zēng)2873亿元；社融存量同比(bǐ)增(zēng)速(sù)持平于(yú)上月的10％。考虑到去年同期(qī)疫情多点(diǎn)散发、社融一度触“冰”的低(dī)基数效应，以及今年一季度“开门红”期间社融月均同比多增8200多亿的亮眼表现，4月社融表现乏力“稳信用”压力(lì)有所显(xiǎn)现。从分项看(kàn)：

　　一方(fāng)面，人(rén)民币(bì)信贷增势(shì)放缓，是(shì)4月社融骤降的主要拖累。2023年(nián)4月(yuè)人民币(bì)贷款(kuǎn)4431亿元，为2008年以(yǐ)来(lái)历(lì)史(shǐ)同期的(de)次低点（仅较2022年同期高(gāo)815亿(yì)元）。不过，得(dé)益于出(chū)口边际(jì)回暖、人民(mín)币(bì)汇(huì)率相对稳(wěn)定，4月外币贷款同比(bǐ)有(yǒu)所(suǒ)少减(jiǎn)。

　　另一方面，表外融资和直接(jiē)融资(zī)基本延续了一季度的(de)格(gé)局。

• 　　一(yī)则(zé)，企业直接融资同比缩量，继续小(xiǎo)幅拖累新(xīn)增社融。2023年4月企业债融资、非(fēi)金融企业(yè)境内(nèi)股票融(róng)资分(fēn)别同比少增809亿元(yuán)、173亿元。今(jīn)年春节后，企业(yè)贷款发行规模持续(xù)高于去年同期(qī)，但到期偿还也迎(yíng)来高峰(fēng)，对净融资构成拖累。截至2023年一季度(dù)末，2022年10月推出的500亿元(yuán)民(mín)营企业债(zhài)券融(róng)资支持工具（第(dì)二期）尚(shàng)未开始投(tóu)放使用，相关政策支持还有待落地(dì)。

• 　　二则(zé)，政府债(zhài)融资(zī)规模同比多增，但(dàn)需警惕其“后劲”。今年(nián)前(qián)4个月，财(cái)政(zhèng)继续(xù)前置(zhì)发力，政府债融资规(guī)模较去年同期累计多增3114亿(yì)元。以财政(zhèng)预算数(shù)据看，2023年政府债融资的总体规模与(yǔ)去(qù)年相(xiāng)当。但不同之处(chù)在于，2022年在3月底(dǐ)就已经下(xià)达剩余批次的新(xīn)增(zēng)地(dì)方(fāng)债额度，而2023年截至(zhì)5月上旬仍(réng)未下发(fā)剩余批次的地方(fāng)债额度，且提前批的剩余(yú)发(fā)行额度不及(jí)万(wàn)亿。如果近期下(xià)达地方债(zhài)额度，按照往年(nián)节奏，经过地方政府项目额度分配、预算调(diào)整程序，剩余批(pī)次地方债可能(néng)至6月中下旬(xún)才能(néng)发(fā)出，期间的“空档”可能会拖(tuō)累政府债融资表(biǎo)现。

• 　　三则(zé)，表外融资同(tóng)比多增，持续(xù)对社融构成小幅支撑(chēng)。其中(zhōng)，委托贷款(kuǎn)和信托贷款单(dān)月小幅新(xīn)增，相比去年同期分别多增(zēng)85亿元、少减734亿元(yuán)。在表(biǎo)内(nèi)票据(jù)贴现减少的情况(kuàng)下，未贴(tiē)现银(yín)行(xíng)承兑汇票较去年同期降幅(fú)收窄，同比少减1210亿元。

　　二(èr)

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月(yuè)新增人民(mín)币贷款为7188亿元，比去年同期低点仅略(lüè)有多增，相比18年(nián)-21年同(tóng)期均值少增6237亿元(yuán)。各分项从强到(dào)弱排序，“企业中(zhōng)长期贷款(kuǎn) >； 企业短期贷款 >； 居民(mín)短(duǎn)期贷款 >； 居民(mín)中长期贷款”。具(jù)体地，

• 　　居民中长期贷款单月净偿(cháng)还规(guī)模达历史(shǐ)新高，相比18年-21年同(tóng)期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比少减，但(dàn)较18年(nián)-21年同期(qī)均值多(duō)减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同比多增，但略低于18年(nián)-21年(nián)同期均值；

• 　　企业中长期贷(dài)款延续前期亮眼表现，同比大幅多(duō)增(zēng)4071亿元，且创历史同期新(xīn)高。

　　总体看，新增人(rén)民(mín)币贷款的(de)最大问题仍然在于居(jū)民中长期贷(dài)款，房地产销(xiāo)售低(dī)迷使其增量不足，居民预期偏弱、提前(qián)偿(cháng)还存量(liàng)房贷又(yòu)雪上加(jiā)霜。基于4月这个信贷投放传统淡季的数据，尚(shàng)不能得出(chū)企业信(xìn)贷需(xū)求不足的结(jié)论。

• 　　一方面(miàn)，企业中长期贷(dài)款在一季度大幅(fú)高增后，4月又(yòu)创历史同期新高，仍(réng)然能够有效发力。

• 　　另一方面，表内票据维持低增长(zhǎng)（与去(qù)年1-5月表内票据高增长形成对比），也意(yì)味着(zhe)目前(qián)企(qǐ)业贷款需求或许尚可(kě)。

• 　　此外，4月(yuè)初以来存款利率市场化(huà)改革较快(kuài)推(tuī)进，这(zhè)有助(zhù)于(yú)缓解银行面临的(de)净(jìng)息差压力(lì)，增强其支持(chí)实体经济的(de)可持续性，能够为企业(yè)贷款(kuǎn)利(lì)率的(de) 进一(yī)步(bù)下调“蓄力”。

　　三

　　居民资(zī)产再配(pèi)置(zhì)

　　M1同(tóng)比小(xiǎo)幅回(huí)升。一(yī)方面，从(cóng)历史规律看(kàn)，每年前(qián)4个月翘尾因(yīn)素对(duì)M1同比走势的影响较(jiào)大，这可能(néng)是(shì)驱动其变(biàn)化的主要原因。另一(yī)方面，在(zài)企(qǐ)业(yè)贷款扩张的(de)同(tóng)时，企业存款也有边际改善，4月新(xīn)增(zēng)规模约1408亿(yì)元，而21年(nián)、22年4月企业存款均在减少。

　　M2同(tóng)比增速有所回落。一方面，4月信贷扩张乏(fá)力，对(duì)M2的支撑不强。另一(yī)方(fāng)面，居民资产再配(pèi)置，银(yín)行理财规模重(zhòng)回扩(kuò)张，对M2也(yě)形成拖累。此外，考虑到去年4月M2同比增速较3月抬(tái)升0.8个百(bǎi)分点，基数(shù)的(de)变化也有较(jiào)强影响。

　　4月居民存(cún)款出现了2022年(nián)3月以来的(de)首次同比少增，其(qí)驱动因素(sù)更多(duō)是(shì)家庭资产的(de)再配置，流向(xiàng)消(xiāo)费的规模可能(néng)较为有限。4月(yuè)以来多家(jiā)中小银行下调(diào)挂牌存款利率（据融360监测数据，4月份农商行1年、2年、3年、5年期(qī)存(cún)款平均利率分别环比(bǐ)下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理财市场(chǎng)需求火(huǒ)热，居民(mín)提前偿还房贷规模(mó)较高（4月居(jū)民(mín)中长期贷款净偿还(hái)规模达历史(shǐ)新高）。

　　值得警惕(tì)的是，4月财政存款(kuǎn)同比大幅多增(zēng)4618亿元，去年同期留抵退(tuì)税推进(jìn)存在一定(dìng)影响(xiǎng)。但结合其(qí)他指标看(kàn)，财政对实体(tǐ)经济的支持力(lì)度可能有(yǒu)所(suǒ)减弱(ruò)，基建投(tóu)资相关(guān)的高频指标出现了下行的苗头（4月下旬以来，全国(guó)高炉开工率、电炉开工率、独立焦化(huà)厂焦(jiāo)炉(lú)生产率(lǜ)、水泥磨机运转率(lǜ)、石油(yóu)沥(lì)青开工率等指标环比走弱），重大项(xiàng)目开工金额同环比较(jiào)快(kuài)下滑（据Mysteel不完全(quán)统计，2023年(nián)4月全国(guó)各地重大(dà)项目开工总投资额约(yuē)28078.26亿(yì)元(yuán)，环(huán)比下降(jiàng)34.0％，不(bù)及去年同期(qī)的半(bàn)数）。从4月金融数(shù)据看，房地产恢(huī)复仍(réng)然缓慢，此时如果财(cái)政(zhèng)基建支持力度不稳，可能导(dǎo)致(zhì)中国经济的环比增长动能较快衰减(jiǎn)。

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