5月13日，年(nián)内首只央企主题(tí)ETF——华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利(lì)ETF发布公告称(chēng)，其累(lèi)计有效(xiào)认购申请份额(é)总额超过20亿份发行(xíng)上限，将启动(dòng)比(bǐ)例(lì)配售。这则(zé)小(xiǎo)公告体(tǐ)现出市场(chǎng)对这(zhè)一(yī)“中特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估(gū)”的行情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批(pī)3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这(zhè)一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。实际(jì)上，早在去年底(dǐ)及(jí)今(jīn)年一季度，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　目(mù)前“中特(tè)估”资(zī)金面(miàn)、情绪面、估(gū)值方式等问题成为市(shì)场关注焦点，中国基金报采访多(duō)位投研人士(shì)，解析(xī)“中特(tè)估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行(xíng)

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利(lì)ETF罕(hǎn)见出(chū)现(xiàn)启(qǐ)动“比例配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国央企主题基(jī)金发行(xíng)，市(shì)场对此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代(dài)能源等(děng)ETF也将获批(pī)发行，更(gèng)有扎堆上报的央(yāng)国(guó)企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特(tè)估”行情(qíng)的催(cuī)化剂(jì)。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金经理何龙(lóng)表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因素的，近期(qī)银行股大涨的一个催化因素就是积极推介相(xiāng)关央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成为(wèi)引爆行情(qíng)的催化剂，基(jī)本面、资金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家(jiā)基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建(jiàn)就表示，近期(qī)密集申报的(de)国央企主题基(jī)金(jīn)主要涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的(de)布局可(kě)以(yǐ)更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行(xíng)情进一步(bù)上涨的催化剂。去年(nián)以来公募基(jī)金发(fā)行整体平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基金申报和(hé)发行(xíng)，行(xíng)情火热下将为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央国(guó)企主(zhǔ)题基金(jīn)，一方面(miàn)是因为(wèi)新一(yī)轮(lún)深化(huà)国(guó)企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国(guó)企上市公司的投资价值凸(tū)显，该(gāi)主题的(de)基(jī)金将为投(tóu)资者提供更丰(fēng)富的工具以参(cān)与到央国企(qǐ)投资。另一方(fāng)面是落实公(gōng)募基金行业高质量发展的要求，引导更(gèng)多资金(jīn)参与(yǔ)央国(guó)企改(gǎi)革，更好(hǎo)发(fā)挥(huī)公募(mù)基金(jīn)服务资(zī)本(běn)市场改(gǎi)革、服务实体经(jīng)济和(hé)国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企相关标的和板块(kuài)带来增(zēng)量资(zī)金，提升(shēng)交(jiāo)易(yì)活跃度，有望成为中特估行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积(jī)极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特估和人工智能成(chéng)为(wèi)两大(dà)明显(xiǎn)的主线，而新能源等前期热门赛(sài)道(dào)股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基(jī)金基金(jīn)经理章恒直(zhí)言，自(zì)己目前重点关(guān)注(zhù)三大行(xíng)业(yè)，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业主要是(shì)央企或地方国资所在的(de)行业，民(mín)营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于(yú)行业(yè)本(běn)身(shēn)基本(běn)面(miàn)在今年会有(yǒu)重(zhòng)大的向上(shàng)变化的机会，比如火(huǒ)电，会(huì)受益于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受益于今(jīn)年(nián)市场成交量的(de)放大，盈利大幅(fú)增长(zhǎng)等。同(tóng)时(shí)，随着国(guó)有企业改革的推进，大概率这些企业会进入一个提质增效、释放业绩的过程(chéng)。”章(zhāng)恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常(cháng)基本面的(de)，和(hé)他(tā)过去1至2年研究投(tóu)资思路(lù)也非常吻合，为在下半(bàn)年(nián)抓住这波中特估(gū)的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估(gū)的投资(zī)机(jī)会，判断中特估的机(jī)会未来(lái)三年分两个阶段。”融通红利机会(huì)基金经(jīng)理(lǐ)何(hé)龙表示(shì)，第一阶段也就是今年(nián)以数字(zì)经济和(hé)“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机会(huì)为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种，将(jiāng)会迎来普(pǔ)涨性的(de)机(jī)会。第二阶段是未来两年，在主题性机(jī)会消散(sàn)以后，基于(yú)顶层设计对(duì)国央(yāng)经营管(guǎn)理价值(zhí)导向(xiàng)变化，我们(men)判(pàn)断(duàn)经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央(yāng)国企(qǐ)的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘(jué)公司经营层(céng)面可能发生显著正(zhèng)向(xiàng)变(biàn)化的个股提(tí)前进行布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少(shǎo)基(jī)金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年(nián)报前十大重仓(cāng)股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型基金持(chí)有股票(piào)市值(zhí)比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有(yǒu)股(gǔ)票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在(zài)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比明(míng)显提高。上(shàng)述数据显示，根据偏股主动型基金2022年(nián)报(bào)及(jí)2023年一(yī)季(jì)报十(shí)大重(zhòng)仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年末股票(piào)总市值比(bǐ)例，一(yī)季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一(yī)季度(dù)买入。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型公(gōng)募基金对港股央国(guó)企的持股市值比重达到(dào)2019年(nián)以来(lái)的新高(gāo)，港股央国企持股总市值占港股(gǔ)持股总市值(zhí)的比重(zhòng)由2022年四(sì)季度的(de)25.1％提升至2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年(nián)低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加(jiā)大(dà)力量？

　　构建国央企专门的(de)股(gǔ)票(piào)库

　　可以说(shuō)中国特色(sè)估值体系，正深(shēn)刻影响基金(jīn)公司的(de)投(tóu)研，落(luò)实到(dào)日常的投研流程(chéng)和实践(jiàn)之中，不少基金公司(sī)在(zài)加大投研力量，更有专门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙就介绍(shào)，一方面，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变(biàn)研究员过去对国央(yāng)企的固定思维，需要实地考察国(guó)央企，并且需要利用当前国央企(qǐ)愿意(yì)交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一(yī)方面，融通基(jī)金在行(xíng)动(dòng)上，要求研究员将自己所覆(fù)盖行业的(de)所有(yǒu)国央企构建专门(mén)的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其(qí)实地调研的的成果，了解国央企经营思路和财(cái)务导向的(de)变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到(dào)“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的认识(shí)：首(shǒu)先要(yào)认识市(shì)场体制机制、行业产业(yè)结构、主体持(chí)续发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜明(míng)中国(guó)元素和(hé)发(fā)展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在(zài)此基础(chǔ)上构建的具有(yǒu)时代特征和中国(guó)特色、符合国家战(zhàn)略导(dǎo)向的估值体系(xì)，而(ér)不(bù)是简单(dān)套用国外的传统估值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法(fǎ)，但是这个(gè)概念所涉及到的行业和公(gōng)司，一直在(zài)发生的(de)变化。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家基金一(yī)直非常关注传统产业的变(biàn)化，诸如煤(méi)炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因(yīn)此也是(shì)一(yī)定能够抓住中特估这(zhè)波行情的机会的。同时(shí)，随(suí)着时局的变化，也(yě)在增加相关(guān)行业(yè)的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基金首席经济(jì)学(xué)家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国(guó)特色的估(gū)值体(tǐ)系是资本市场使命，投资者需(xū)要学习领会(huì)并(bìng)针(zhēn)对原有的估值体系进(jìn)行(xíng)改造(zào)，以适应现实的(de)需要。明确该(gāi)体(tǐ)系的框架是第一位(wèi)的工作，合理(lǐ)设置指标(biāo)也(yě)非常重要，投资者的认可(kě)和实(shí)施是最终该(gāi)体系能否(fǒu)具备长期价值(zhí)的基(jī)础。不过，他也(yě)提醒，人为(wèi)的拔估值是很大的认知误(wù)区，市场化认可(kě)是基本(běn)的(de)常识，不(bù)可误(wù)判。

　　体现社会(huì)价(jià)值与国(guó)家战略价值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是国民经济的支(zhī)柱，国企央企发展(zhǎn)要符合(hé)国家战略(lüè)发展发(fā)向(xiàng)，更需要承担社会公共责(zé)任等。而(ér)这些(xiē)都应该考虑进估值体系(xì)之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于国央企(qǐ)的估值(zhí)方式要充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战略(lüè)价(jià)值，目(mù)前已经形成了初(chū)步的企(qǐ)业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担(dān)社会价值、符合国家(jiā)战略发展的价值？首(shǒu)要任务就构建(jiàn)中(zhōng)国特色的(de)价值(zhí)评(píng)价(jià)体系，改(gǎi)变从以私人股东权益(yì)出发，现金(jīn)流(liú)折现为(wèi)主要方(fāng)法的单一价(jià)值(zhí)估值体系(xì)，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳(nà)入(rù)中国特色的(de)ESG评(píng)价体系(xì)，充(chōng)分(fēn)体现企业的(de)社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值。”博时基金指数与量化投资(zī)部基金(jīn)经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年(nián)来国(guó)资委指导(dǎo)国内(nèi)团队对于中国特色ESG披露与评价体系(xì)不断探索，结合国(guó)际通(tōng)用规则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会价值评价体(tǐ)系，其(qí)中包(bāo)括《企业(yè)ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公(gōng)司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书(shū)（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总监、基金(jīn)经理(lǐ)王帅也(yě)认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是注重企业价(jià)值(zhí)的可持续估值，要重(zhòng)视股东、员(yuán)工和(hé)社会责任等要素对(duì)企业稳(wěn)健成长的重小学生用HB还是2B铅笔好，小学生用hb铅笔还是2h铅笔(zhòng)大(dà)意义，重视稳定的现金流(liú)、持续增长的(de)盈利、科技(jì)创新对提(tí)升(shēng)企业内(nèi)在(zài)价值的积极作(zuò)用(yòng)，这样有利于提高(gāo)估值定(dìng)价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟的量(liàng)化指标可以使用，包括净(jìng)资(zī)产收益率、营业现(xiàn)金比率、资(zī)产负债率、研(yán)发经费投(tóu)入(rù)强度(dù)等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金(jīn)融精选基金经理(lǐ)李欣更细致分(fēn)析在估(gū)值思维、估值结论(lùn)、估值判(pàn)断上有(yǒu)变化，尤其(qí)是估值的(de)方法和指标上，他认为其包括(kuò)产业(yè)链上(shàng)下(xià)游的衡量、全(quán)要素成本等(děng)，以(yǐ)及在纵(zòng)向和横(héng)向上(shàng)的研究，强(qiáng)调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力和可持续发展(zhǎn)等各种因素与(yǔ)企(qǐ)业价值的关(guān)系。这(zhè)些因素在对(duì)估值结论和(hé)判断的影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得中国特(tè)色的估值体系与传(chuán)统的(de)估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变(biàn)化，还有估值结(jié)论和(hé)估值(zhí)判断的变化(huà)，都是为了更好(hǎo)地适(shì)应中小学生用HB还是2B铅笔好，小学生用hb铅笔还是2h铅笔国的市场和经济特(tè)点，提(tí)供(gōng)更精准、更合理(lǐ)的企业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表示(shì)。

　　不(bù)过，创金合信基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实(shí)践中(zhōng)进行(xíng)探索，目(mù)前尚没有公认(rèn)的指标可以使用。

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