文：天风宏(hóng)观宋雪(xuě)涛/联系人孙(sūn)永(yǒng)乐

　　4月居民(mín)新(xīn)增(zēng)存款-1.2万亿，同比多减(jiǎn)4968亿元，这是居民(mín)存款在(zài)连续13个(gè)月同(tóng)比(bǐ)多增后，首次(cì)回落(luò)。

　　在(zài)过去一(yī)年(nián)多(duō)时间里，居民部(bù)门积(jī)攒了一大笔超额(é)储蓄。今年这笔超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄能否顺(shùn)利释放对判断经济和(hé)资本市场(chǎng)走势至关重(zhòng)要。这里我们尝试回答两个问题。一是4月(yuè)居(jū)民(mín)存款同(tóng)比多(duō)减是不(bù)是超额储蓄释放(fàng)的开始？二是这一(yī)趋势能否(fǒu)延续？

　　对上(shàng)述(shù)问题的回答取决于存(cún)款会受(shòu)到哪(nǎ)些因素(sù)的影响。一(yī)般影响居民(mín)存款的(de)主要有(yǒu)这么(me)几种行为：可支配收入、消费支出、金融资产相(xiāng)关收支和房地产相关收支(zhī)。

　　收入增长、消费减少、金融(róng)资(zī)产赎回(huí)、购房减少会推动存款增加；反之，收(shōu)入减(jiǎn)少、消费增加、认购金融资(zī)产、购房(fáng)增加、提前还贷等则(zé)会带动存款回落(luò)。

　　2022年居民存(cún)款同(tóng)比多增7.9万亿(yì)是(shì)居民少消费、少投资、少购(gòu)房(fáng)的(de)结果（详(xiáng)见《超额储(chǔ)蓄能否转(zhuǎn)化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民收入增速放缓并提前还贷(dài)，但因为投资、购房等(děng)下滑幅度更大(dà)，所以存款同比大(dà)幅多增。

　　2023年一(yī)季(jì)度居民存(cún)款同比多增2.1万(wàn)亿则是(shì)收入修复和理财存款化的结果。

　　一季度(dù)居(jū)民人(rén)均可支配收(shōu)入(rù)同比增长525元，理财存续规(guī)模相(xiāng)比于2022年末(mò)下(xià)滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外，受银行办(bàn)理(lǐ)速度放缓等(děng)因(yīn)素影(yǐng)响，RMBS（个(gè)人(rén)住房(fáng)抵押贷款(kuǎn)支持证券）条件早偿率指数 2 相比于2022年有所回(huí)落(luò)，即居民提前还款对存(cún)款的拖(tuō)累相比于(yú)去年末(mò)略(lüè)有(yǒu)放缓。

　　但是，随着居民(mín)消费(fèi)和购房行(xíng)为修复，其对存(cún)款的(de)支撑(chēng)力度减(jiǎn)弱，一季度(dù)人均消费(fèi)支出同比增(zēng)加345元（低于收入涨幅）、购房支出(chū)同比多增1575亿元。但因(yīn)为支(zhī)撑因(yīn)素的规模(m阅历是什么意思ó)更大(dà)，所以存(cún)款(kuǎn)继续回升。

　　4月和一(yī)季(jì)度(dù)最核心(xīn)的(de)不同在于理财(cái)市场的变化。4月居民(mín)存款下滑可能(néng)的原因一是居民存款(kuǎn)理财化(huà)；二(èr)是提(tí)前(qián)还(hái)贷(dài)规模增(zēng)加。因为居民收入和(hé)消费数据不足，暂时无(wú)法(fǎ)判断消(xiāo)费和收入在4月对存(cún)款的(de)影响。

　　存款回流理财是4月存款(kuǎn)回落的核心原因(yīn)，4月理财存(cún)量规模环比(bǐ)增加(jiā)1.26万亿至25.5万亿，结束了自去年10月以来的下行趋势，重回扩(kuò)张区间。

　　居(jū)民增配理财等资产是理财风险降低、收益回升(shēng)和存款利率下(xià)滑共同作用(yòng)的结(jié)果。受益于(yú)债券市(shì)场走强(qiáng)，今年(n阅历是什么意思ián)理财市场表(biǎo)现(xiàn)逐步好(hǎo)转，理财产品单位破(pò)净率从2022年12月峰值的29.2％持续(xù)下滑(huá)至2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加(jiā)这一(yī)时期下滑的存款(kuǎn)利率，存款对居民的(de)吸(xī)引力逐渐减(jiǎn)弱，而理财对居民的吸引力(lì)则(zé)不断增强。

　　从5月(yuè)理财(cái)规模(mó)上看，随着(zhe)破净率进一步回落，居民还在继(jì)续增配理财(cái)产(chǎn)品，存款理(lǐ)财化趋势有望延(yán)续。

　　提前还贷规模扩大是存(cún)款下滑的(de)又一个原因。4月早偿率月均值相比于2月(yuè)低点上行(xíng)4.3个百分(fēn)点，相比(bǐ)于3月上行(xíng)1.9个百分(fēn)点。

　　居民加(jiā)大提(tí)前还贷(dài)力(lì)度一是因为首套(tào)房利率(lǜ)还在下降，居(jū)民提前还贷(dài)以降低成本，4月沈阳、马鞍(ān)山(shān)等多地继续降低首套房利(lì)率，贝壳研究院数据显示百城首套主流房贷利率平均为4.01％，环比3月继续回(huí)落1个BP。二(èr)是政策放(fàng)松后，1、2月份部分(fēn)积压的(de)还(hái)贷业务在3、4月份(fèn)办理，这会推动提(tí)前还贷(dài)规模走高。

　　总的来说，随着理财(cái)市场(chǎng)好转，此前因居民少消(xiāo)费、少投资、少买房等积攒下来的超额(é阅历是什么意思)储蓄已(yǐ)经开始部分回流理(lǐ)财市场了，且5月初(chū)这一趋势(shì)还在延续。

　　往(wǎng)后来看，理(lǐ)财(cái)市场和提前还贷在后续(xù)几个(gè)月里或继续成(chéng)为(wèi)超额存款的主要流向(xiàng)。

　　五一(yī)旅游(yóu)人均消费水平未见明显改善或(huò)部分(fēn)表明当下居民消费意(yì)愿(yuàn)依旧偏弱，考虑(lǜ)到超额储蓄的持有(yǒu)分化且并非(fēi)主要来(lái)自消(xiāo)费(fèi)，后续(xù)超额储蓄对消费的支撑力度依旧偏弱。（详见《超额(é)储蓄(xù)能否转化成超额消(xiāo)费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需(xū)求(qiú)逐渐(jiàn)释放(fàng)，房地产(chǎn)销(xiāo)售目前已经(jīng)有走弱迹(jì)象，地产短期或不会成为超储的主要(yào)流向。但是(shì)因(yīn)为按(àn)揭(jiē)利率存在明显利差，居民提前还贷行(xíng)为或(huò)将延续(xù)。从(cóng)这个角(jiǎo)度来看，主要(yào)因为(wèi)少(shǎo)买房、少投(tóu)资而(ér)积攒(zǎn)下来的储(chǔ)蓄，在理(lǐ)财市场(chǎng)环境(jìng)好转和存款利率(lǜ)下滑的背景下或将(jiāng)继续(xù)回(huí)流到理财市场。

　　1 存款同比增速使用金(jīn)融机构住户存款余额+4月新增来(lái)进行估(gū)算

　　2早偿率是指(zhǐ)在个人住(zhù)房抵(dǐ)押贷款(kuǎn)中债务人(rén)提(tí)前偿付的金额在资(zī)产池(chí)未偿本金(jīn)余额的(de)占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期(qī)，超额(é)储蓄(xù)释放弱于预期，理财市场波(bō)动加大(dà)

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