文丨明明 章立聪 余(yú)经(jīng)纬

　　跨(kuà)季结(jié)束后资金(jīn)利(lì)率自低位持(chí)续上行，即便税期结束，资(zī)金利率却仍未回(huí)落(luò)，反而(ér)进一步(bù)走(zǒu)高。我们认为(wèi)主要(yào)是源于：①货币政策(cè)力度(dù)边际(jì)转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较(jiào)好(hǎo)，导致银行资金融出意愿与能(néng)力降(jiàng)低。③资金怎么测信息素，免费测abo性别和信息素气味(jīn)较为拥挤导致债市敏感度增加。考(kǎo)虑假期和(hé)月末因(yīn)素(sù)，预(yù)计(jì)短期内，资金(jīn)利(lì)率(lǜ)下(xià)行(xíng)空间有限，波(bō)动幅度加大，建议投资者关注资金面的边际变化(huà)，警惕流(liú)动性大(dà)幅收紧(jǐn)对债(zhài)市(shì)情绪怎么测信息素，免费测abo性别和信息素气味(xù)以及头寸管(guǎn)理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金利率(lǜ)持(chí)续(xù)上行。

　　跨季(jì)结束(shù)后资金利率自低位持续上行，4月18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运(yùn)行，然而税期结束(shù)后(hòu)却并未回落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜利(lì)率上(shàng)行幅度(dù)更大。从隔夜利率(lǜ)角度观察(chá)，银行(xíng)与非银机构间流动(dòng)性分层现象(xiàng)弱(ruò)化；此外，隔夜利(lì)率与(yǔ)7天利率的期限(xiàn)利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经倒(dào)挂。我们认为(wèi)税(shuì)期结(jié)束，资金(jīn)不松，主要有以下几点原因(yīn)：

　　▍其一，货(huò)币政策力(lì)度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健(jiàn)的货币政(zhèng)策坚持以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理增长(zhǎng)，确保利率水(shuǐ)平(píng)合(hé)适(shì)，在追(zhuī)求经济提振的(de)同时，也注重防范市场过热带(dài)来(lái)的金融风(fēng)险。在满足广义流动性供需(xū)匹配(pèi)的前提下(xià)，货币工具力(lì)度可能会有(yǒu)所回摆(bǎi)。从央行的具体操作上来看，MLF小幅增(zēng)量(liàng)续做，逆回购投放低(dī)量(liàng)操作，结构(gòu)性工(gōng)具“有进(jìn)有(yǒu)退”，均(jūn)预示后续政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动性投放趋于(yú)谨(jǐn)慎。

　　▍其二(èr)，税期走款叠加4月(yuè)信贷投放情况较好，导致银行资金融出意(yì)愿与能力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴税大月，因(yīn)此走款可能对银行间流动性带来了一定的压力。此外(wài)，参(cān)考近(jìn)期(qī)票据利(lì)率(lǜ)走势，预计信贷增速较(jiào)一季(jì)度将会有所放(fàng)缓(huǎn)，但4月预计仍将保持同比多增的(de)态势。税期缴款叠加信(xìn)贷(dài)投(tóu)放，银行(xíng)系统整体(tǐ)资(zī)金流出(chū)，因此(cǐ)向同(tóng)业融(róng)出的意愿和能力有所降低(dī)。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥(yōng)挤可能会(huì)导致债市脆(cuì)弱性和敏感度增加，且投资者对(duì)于(yú)未来一个月(yuè)资(zī)金利率上行(xíng)的担忧增加。

　　从(cóng)质押式(shì)回(huí)购成交量和我们测算的杠(gāng)杆率来(lái)看(kàn)，虽然上周(zhōu)受资金收紧影响，加杠杆情绪有所降温，但依然处于历史相对积(jī)极(jí)的水平，导致债市(shì)敏感度增加。此外投资者(zhě)对(duì)货币政策力(lì)度(dù)以及跨月资金面情况(kuàng)仍(réng)存担(dān)忧，使得市场上对于未来一个月内资(zī)金价(jià)格上行的预期更(gèng)为强烈(liè)。

　　▍后市展望(wàng)：五一假期(qī)临(lín)近，回购(gòu)资金的期限(xiàn)被动(dòng)拉(lā)长，利(lì)率下行(xíng)空(kōng)间有限(xiàn)。

　　月(yuè)末往往财政集中支出，向市场释(shì)放资金；但跨月前夕银行资金(jīn)融出意愿一般较低，预计资金(jīn)波动幅度(dù)较大。对于债(zhài)市(shì)而(ér)言，短期交易主线或延续(xù)政(zhèng)策与基本(běn)面预期交(jiāo)易，预计利率以震荡走势为主(zhǔ)，建议投(tóu)资者关注(zhù)资金面的边(biān)际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行货币政(zhèng)策不及预期(qī)怎么测信息素，免费测abo性别和信息素气味；经济复苏(sū)节奏不及预期；银行间(jiān)市场流动性过快收(shōu)紧(jǐn)。

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