事(shì)件

　　5月11日，统计局公布4月物价数据：CPI同比(bǐ)上涨0.1％，预期(qī)0.4％，前值0.7％；PPI同比下降(jiàng)3.6％，预期降3.3％，前(qián)值(zhí)降(jiàng)2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部(bù)结构(gòu)分化(huà)、与(yǔ)终(zhōng)端需求相关的服务业延续涨价

　　物价作为经济表现的滞后(hòu)指标，在经济(jì)复(fù)苏早期多表现(xiàn)相(xiāng)对低迷、实属常态。传统周(zhōu)期下，经济(jì)的(de)周(zhōu)期性(xìng)波动，主要由(yóu)需求(qiú)端驱(qū)动(dòng)，物价作为经济(jì)的滞后指标，表(biǎo)现出明显的(de)周期性(xìng)波(bō)动。经验显(xiǎn)示，CPI等(děng)物价指标(biāo)，与经济走势大体类似(shì)，一(yī)般滞后经济(jì)表现2个季度左右；经济复苏早期，CPI同比表现一(yī)度相(xiāng)对低迷，例(lì)如，2015年初、2017年初CPI同比(bǐ)在1％以下的低位徘徊(huái)。

　　当前CPI低位、主(zhǔ)要缘于供给端影响(xiǎng)和外需(xū)拖累(lèi)部分(fēn)商(shāng)品(pǐn)价格回落等。年初(chū)以来，CPI同比(bǐ)持续回(huí)落至4月的(de)0.1％，拖累主要来自于(yú)食(shí)品(pǐn)和非(fēi)食品中的商品、不完全由(yóu)需求(qiú)主(zhǔ)导。其(qí)中，猪肉、鲜菜供给充足，价格(gé)回(huí)落成为(wèi)拖累(lèi)食品同(tóng)比(bǐ)自年初的6.2％回落至4月(yuè)的0.4％；非食品中，原(yuán)油等国际定价的大宗(zōng)商品价格回落，带动交通(tōng)工具用(yòng)燃料等分项环比(bǐ)延续低于季节性，部分耐用品价格回(huí)落也有拖累、与相关(guān)原材料成本压力缓解等(děng)有关。

　　需求修(xiū)复较早(zǎo)的领域、线(xiàn)下(xià)消(xiāo)费相关(guān)的商品和服务(wù)，在价(jià)格上已(yǐ)有连续体(tǐ)现。终端需求回暖在4月CPI中进一步凸显，其中，CPI服务同比、CPI其他商(shāng)品服(fú)务同(tóng)比自年初以来明显回升、分别(bié)至4月(yuè)的(de)3.5％和1％。终端需(xū)求(qiú)回暖(nuǎn)带动部(bù)分(fēn)中上游(yóu)行业(yè)涨(zhǎng)价，在PPI中亦有体现，例如，文教娱制造业价格环比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后续或逐步(bù)回(huí)升。线下消费活动持(chí)续改(gǎi)善等或(huò)带动(dòng)内生动能逐步增强，对价(jià)格的支撑仍在(zài)逐步显现。叠加(jiā)基数贡献、及部分(fēn)商品价格回落拖累逐(zhú)步放缓等，CPI或于4月见底回(huí)升。

　　常规(guī)跟踪：CPI涨幅回(huí)落，生产(chǎn)资料拖(tuō)累PPI低预期(qī)、原油链(liàn)等拖累延续

　　CPI涨幅明显回(huí)落、主因基数拖累(lèi)明显。4月，CPI同比涨幅回落(luò)0.6个百分点至0.1％、低于预(yù)期的0.4％，其中，翘(qiào)尾因素(sù)较上(shàng)月回落(luò)0.4个百分(fēn)点至0.4％；环比降幅收窄0.2个(gè)百分(fēn)点至(zhì)-0.1％；核心(xīn)CPI同比(bǐ)持平于0.7％。分项(xiàng)环(huán)比中(zhōng)，食品环比降幅收窄0.4个百分点至-1％，非食品环比由平转涨至0.1％。

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　　细分项中，鲜菜环比拖累明显，猪(zhū)肉环比降幅收窄(zhǎi)，文教娱等服务项涨价延续。食品环比(bǐ)中，鲜菜和鲜(xiān)果大量上市，价(jià)格分别下降6.1％和0.7％；生猪产(chǎn)能充(chōng)足，叠加消费淡季影(yǐng)响(xiǎng)，猪肉价格下(xià)降3.8％、降幅收(shōu)窄0.4个(gè)百(bǎi)分点。非(fēi)食品环比中(zhōng)，原油价格回落拖累(lèi)CPI交(jiāo)通通信项环比延续(xù)低位、-0.4％，文教娱、其(qí)他商(shāng)品服务环比明显上涨(zhǎng)，分别较上(shàng)月变动(dòng)0.6和0.2个百(bǎi)分(fēn)点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累，生活资料韧(rèn)性延续(xù)。4月，PPI同比(bǐ)降幅扩(kuò)大1.1个百分点至(zhì)-3.6％，环比由(yóu)平转降至-0.5％。大类(lèi)环比(bǐ)中，生(shēng)产资料由平转降至-0.6％，采掘拖累明显(xiǎn)、原材料和加工工业亦有走弱；生活资(zī)料环比走平(píng)、上月为-0.3％，除食品外环(huán)比延续回落外，衣(yī)着、一般(bān)日用(yòng)品环比由负转(zhuǎn)正，耐用(yòng)消费品降幅收窄。

　　分行业来(lái)看，原油等上(shàng)游原材料链(liàn)条相关价(jià)格回落，与线下消费相(xiāng)关的中下(xià)游行业价格回升。4月，多数行业环比价格回落、上(shàng)游(yóu)原材(cái)料链条尤(yóu)其明显。煤炭开采、石(shí)油加工、燃气供应(yīng)环(huán)比延续回落(luò)、降幅均(jūn)在1.9个百分点以上，汽车制造、通信制造等(děng)部(bù)分(fēn)中下(xià)游制造业(yè)价格有(yǒu)所回落，但文教娱制(zhì)品等(děng)靠近终(zhōng)端制造业价格(gé)有所回升、环(huán)比上涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提(tí)示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反复(fù)。

　　证(zhèng)券研究报告：《通缩是(shì)个伪命题》

　　对外发布时间：2023年05月11日

　　报告(gào)发布机构：国金证券(quàn)股份有限公司

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