文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束(shù)后(hòu)资(zī)金利率自低(dī)位持续上(shàng)行，即便(biàn)税期结(jié)束，资金利率却(què)仍未回落，反而(ér)进一步走高。我们认为主要(yào)是(shì)源(yuán)于(yú)：①货币政(zhèng)策力度边际(jì)转弱(ruò)；②税(shuì)期(qī)走款叠(dié)加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导致银行资金融出意愿(yuàn)与(yǔ)能力降低。③资金较为拥挤(jǐ)导(dǎo)致债市敏感度增(zēng)加。考(kǎo)虑假(jiǎ)期和月末因素，预计短期内，资金利率下行空间有限，波(bō)动(dòng)幅度加大(dà)，建议(yì)投资者电池充到80好还是100好 充电到80真的能保护电池吗关注资金(jīn)面的(de)边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对债市情绪以及(jí)头(tóu)寸管理的(de)影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季(jì)结(jié)束(shù)后资金利率自低位(wèi)持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而(ér)税期结束后却并未回(huí)落(luò)，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利(lì)率上行幅(fú)度更大(dà)。从隔夜(yè)利(lì)率角度(dù)观察，银行(xíng)与非(fēi)银机构(gòu)间流(liú)动性分(fēn)层现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率的期限利(lì)差也(yě)明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒(dào)挂。我们认为(wèi)税期结束，资金不(bù)松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度边际转弱。

　　稳健的货币(bì)政策坚持以我为主、稳字(zì)当头(tóu)，保持(chí)货(huò)币信(xìn)贷合理增长，确保(bǎo)利(lì)率水平合适，在追求经(jīng)济提振的同时，也注重防范市场过(guò)热带来(lái)的金融风险。在满(mǎn)足广义流动性供需匹配的前提下，货币工(gōng)具力度可能会有所回摆。从央行的(de)具体操作上(shàng)来看，MLF小幅(fú)增量续做，逆回购(gòu)投放低量操作，结(jié)构性工具“有进有退”，均(jūn)预(yù)示后(hòu)续政策将更加“精准有力”，流动(dòng)性投放趋于谨慎。

　　▍其二(èr)，税期走款叠加4月信贷投(tóu)放情况(kuàng)较(jiào)好，导致银行资金融出意愿与能力降低。

　　4月(yuè)18到19日税期(qī)缴款，而4月通常是缴(jiǎo)税大月，因此走款可(kě)能(néng)对银行间流动(dòng)性带来了一定的压力。此外，参考(kǎo)近期票据(jù)利率走势，预计信贷增速较一季度将会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将保(bǎo)持同比多增的态势。税期缴款叠加信贷投放，银行(xíng)系统(tǒng)整体(tǐ)资金流出(chū)，因此向(xiàng)同业融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金较为(wèi)拥(yōng)挤可能会导致(zhì)债市脆弱(ruò)性(xìng)和敏(mǐn)感度增(zēng)加，且投资者对于(yú)未来一个月资金利率(lǜ)上行的(de)担忧增加。

　　从(cóng)质押式回购成交量和我们测算的(de)杠杆(gān)率来看，虽(suī)然上(shàng)周(zhōu)受(shòu)资(zī)金收紧影响(xiǎng)，加杠杆情绪有所降温，但依然(rán)处(chù)于历史相对(duì)积极的水(shuǐ)平，导(dǎo)致债(zhài)市敏感(gǎn)度增加。此外投(tóu)资者对货币政(zhèng)策(cè)力(lì)度以及跨(kuà)月资金(jīn)面情况仍(réng)存担(dān)忧(yōu)，使得市场上对于未来一个(gè)月(yuè)内资金(jīn)价格上行的预期更为(wèi)强烈。

　　▍后(hòu)市展望：五(wǔ)一假(jiǎ)期临近，回购资(zī)金的期(qī)限被动(dòng)拉(lā)长(zhǎng)，利率下行空间有(yǒu)限。

　　月末往往财政(zhèng)集中支出，向市场(chǎng)释(shì)放(电池充到80好还是100好 充电到80真的能保护电池吗fàng)资金；但跨月(yuè)前夕银(yín)行资金融出意愿一(yī)般较低，预计资(zī)金波动幅(fú)度(dù)较大(dà)。对于债市而言，短期交易主线或延续政策(cè)与基本面(miàn)预期交易，预(yù)计利率以震荡走(zǒu)势(shì)为主，建议(yì)投资者关注(zhù)资金(jīn)面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对(duì)债市(shì)情绪以及(jí)头寸(cùn)管理的影响。

　电池充到80好还是100好 充电到80真的能保护电池吗　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政策不及预期(qī)；经济复苏节奏(zòu)不及预期；银行间(jiān)市场流动性过快收(shōu)紧。

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