《基金(jīn)经理投(tóu)资笔记》宏观策(cè)略系列

　　把脉经济周期拐点 实现(xiàn)财富(fù)管理升(shēng)级

　　作(zuò)者：魏 凤(fèng) 春（博(bó)士），创金合信(xìn)基金首席(xí)经(jīng)济学家

　　　　  罗(luó) 水 星(xīng)（博士(shì)），创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基金基金经理

　　乱云飞渡(dù)仍从(cóng)容

　　上(shàng)期(qī)分享中(zhōng)（查看(kàn)原文），我们提(tí)出了5月(yuè)是乱花渐(jiàn)欲迷人眼，一(yī)个大的背景是市(shì)场进入了战略相持阶(jiē)段，进攻和防(fáng)守的理由都(dōu)不(bù)是非常清晰。长城有什么特点和景观特点 长城是谁修建的周末中央发布长期的产(chǎn)业政策，基调是清晰的，但(dàn)那是诗和远方(fāng)，是战(zhàn)略性的(de)布(bù)局，很(hěn长城有什么特点和景观特点 长城是谁修建的)多投资者更喜(xǐ)欢(huān)战术性的机(jī)会。伯克希尔哈(hā)撒(sā)韦(wéi)年度股东大会在(zài)巴(bā)菲特(tè)的老家奥巴哈举行，吸引了全球投资(zī)者(zhě)的目光，投资者(zhě)总希望可以从中寻找到投资的(de)秘诀，价(jià)值投资的道虽相同，但法、术、器是各(gè)异(yì)的。不(bù)仅如此，伯克希尔(ěr)决策者对宏观环境的(de)担(dān)忧，对数字(zì)技术的批判，很(hěn)多(duō)与会者收(shōu)获的可(kě)能不是(shì)清晰(xī)的思路，而是在迷宫中又多走了(le)一(yī)圈。

　　一、市场陷入僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市(shì)场有(yǒu)“五穷、六绝、七翻(fān)身”的(de)说(shuō)法，谨慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一个很重要的理(lǐ)由(yóu)是根据惯例，银行保(bǎo)险等利(lì)好兑现后往往是市场开始调整(zhěng)的开始。A股投资历来是有季节性的，但这未必是历(lì)史的铁律，比如2022年5月市场在新(xīn)的政策基(jī)调(diào)下开(kāi)始全面大反攻。我们需要(yào)因时而(ér)变(biàn)，投资者需要(yào)考虑到当前的市场(chǎng)背景(jǐng)已经(jīng)和之前有很大(dà)的不(bù)同。当前市(shì)场进入(rù)战(zhàn)略僵持阶(jiē)段的一(yī)个重要(yào)理由是除了逻辑(jí)推演，很多重要问题很难用清(qīng)晰的事实来(lái)验证(zhèng)。谨慎的投(tóu)资(zī)者往往是见(jiàn)好就收(shōu)或者(zhě)谋定而(ér)后动(dòng)，因此才有(yǒu)了上述的(de)猜测。

　　市场(chǎng)不(bù)清楚的地方在哪里呢？

　　第(dì)一，从内(nèi)部看，市场已经提前(qián)交(jiāo)易了政策的(de)方向，而且今年国(guó)内的政(zhèng)策本(běn)身也不是大开大合(hé)。新出台的政策更多(duō)地在落实上，较少新的提法。

　　第二，从外部(bù)看，美联储依然在通胀(zhàng)、就业数据、金融数据和(hé)增长数据传递的混(hùn)乱信息中纠(jiū)结。

　　第三，从投(tóu)资主线看，数字经济(jì)和中特估依然既有(yǒu)政策、也有业绩或者有未(wèi)来预期的业绩(jì)改(gǎi)善，但短期游(yóu)戏、传媒、中特估(gū)与其他板块分化(huà)较为极致，也(yě)是不争的(de)事(shì)实。除了(le)这(zhè)两条主线外，金融、消(xiāo)费和公用事业有反弹，但难以成为持续的(de)配置主题，新能(néng)源崩坏的(de)筹码预期也(yě)决定了反(fǎn)弹的(de)脆弱性。

　　第四，从(cóng)交易行为看，投(tóu)资者并未形成一致(zhì)预期。随着一季报的披(pī)露，市场(chǎng)阶(jiē)段性发挥(huī)了对盈利(lì)现实的定(dìng)价(jià)效率。具体表现(xiàn)为，业绩出(chū)现一定修复和(hé)表现(xiàn)有韧性的金融、中(zhōng)药、电力(lì)、中特估主题以(yǐ)及TMT中(zhōng)的(de)游戏(xì)传媒(méi)等表现(xiàn)较好，家电(diàn)此前也有一定表(biǎo)现。不过(guò)，随着业绩的公(gōng)布反而出现了(le)一定(dìng)的买预期卖现实的操作。当然，相对而言市场也有定价效率(lǜ)不(bù)稳(wěn)定的一面，同样是业绩(jì)修复或有(yǒu)韧性的农林牧渔、新能源和(hé)消费板块，整(zhěng)体(tǐ)表(biǎo)现则一般。

　　二、市场僵(jiāng)持的原因：一季报(bào)显(xiǎn)示(shì)企业盈利仍在磨底阶段(duàn)

　　短期市场的核(hé)心(xīn)矛盾在于缺乏特(tè)别明显(xiǎn)的亮点，TMT主线前期超额(é)收益过于显著，目(mù)前(qián)除(chú)了(le)游(yóu)戏、传媒(méi)一枝(zhī)独秀外，其他TMT细分领域阶段性有所(suǒ)回调。中特估相关(guān)的基建、银行、石油、出版等板块盈利有支撑、估值也较低，因此(cǐ)在最(zuì)近市场调整的时候整体表现(xiàn)较好。在这(zhè)两条我们看好的全年(nián)主线之外，市场部分(fēn)定(dìng)价了一季报行情，但核心问题长城有什么特点和景观特点 长城是谁修建的在于当前盈利仍处在(zài)磨底阶段。扣除金融和两桶油，A股(gǔ)的盈利还在下滑(huá)，这意味着短期盈利很难(nán)撑起A股系统性(xìng)的行情。所以，我(wǒ)们(men)看到这两条主(zhǔ)线之外(wài)其(qí)他业(yè)绩尚可(kě)的板块，整体(tǐ)反弹的(de)幅度都相对有限。消费的盈利有一(yī)定的修复，而市场由(yóu)于前期的(de)悲观情绪(xù)尚未对其定(dìng)价，这可能蕴(yùn)含阶段性交易(yì)机会。

　　三(sān)、战略性布(bù)局是清晰(xī)而明确的：政策关(guān)注产业升级和人(rén)的问题

　　近期国(guó)内也处于一个会议(yì)密集召开的阶段(duàn)，政治局(jú)会(huì)议、中央(yāng)财经(jīng)委会议和国(guó)常会(huì)相继(jì)召开(kāi)。决策(cè)层对于当前经济复苏动力(lì)不(bù)足(zú)、复苏(sū)势头不稳的问题，有(yǒu)着清醒的认识(shí)，短期(qī)的工作重点是恢复和扩大需求，但同时也(yě)明确不会(huì)再走(zǒu)老路——不会通过低水平的债务扩张来刺激经济(jì)，而是聚焦实(shí)体(tǐ)经(jīng)济的产(chǎn)业(yè)升(shēng)级，推进产业(yè)智能化、绿(lǜ)色化(huà)、融合化。

　　现代产业体系下(xià)的融合发展

　　这次(cì)财经委会议的一个新提法是“坚持(chí)三(sān)次(cì)产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动(dòng)传(chuán)统(tǒng)产业转型升级，不能(néng)当(dāng)成‘低端(duān)产业’简单退(tuì)出”，这个提法很重要(yào)。我们去年底强调接下(xià)来一段时间的(de)政策需要强调均衡性(xìng)和系统性，才能形成经济发(fā)展(zhǎn)的合力。卡脖子的(de)领域要重(zhòng)点(diǎn)支持(chí)和(hé)发展，但(dàn)是经(jīng)济的(de)运行(xíng)是一个完(wán)整的系统，生(shēng)产和消费、实体(tǐ)经济和(hé)金融(róng)支撑、高科(kē)技(jì)领域和低技术(shù)领域、融(róng)资-设计-制造—物流(liú)-销售-服务等各方面需(xū)要(yào)协调发展，大(dà)家的信心慢(màn)慢恢复(fù)、收入慢慢恢(huī)复(fù)，才(cái)能够真正把需求拉动起来。不能(néng)够孤立、片面地理解(jiě)和执行政策，毕竟即使是芯片这么最高科(kē)技的领域，它的下游需求也主要来自消费电子产品中的手(shǒu)机、汽车、智能(néng)家居(jū)等等，没有需求的拉动，产业的发展(zhǎn)就缺乏良性循环的基(jī)础。

　　高(gāo)质量(liàng)的人才红利

　　另(lìng)外，最近政(zhèng)策讨(tǎo)论(lùn)的一个重点(diǎn)是人(rén)，作为投资生产拉动核(hé)心(xīn)的(de)企业家、作为人力资(zī)源重(zhòng)点的(de)人才、承载民(mín)族(zú)未来的新生(shēng)人口(kǒu)、需要关注的老龄人口。当前中国的发展(zhǎn)逐渐从资本和劳动要(yào)素拉(lā)动(dòng)转(zhuǎn)向人力(lì)资(zī)源拉动(dòng)，技术创新成为能否(fǒu)突破(pò)内外部约束的关(guān)键。技术创新能力取决于制度保(bǎo)障下的主观能(néng)动性，在经历了过去几年的非常态之后(hòu)，在(zài)内外部不确定(dìng)性的制约下，如(rú)何让(ràng)当前每(měi)个(gè)主(zhǔ)体(tǐ)充满信心、充满主观能动(dòng)性，是政策的重心。以(yǐ)人工(gōng)智能为代表的数字(zì)经(jīng)济大发展，有可能能(néng)够帮助我们适当缩小国际竞争中人力资源(yuán)的差(chà)距，这需要从一个(gè)更高的角度理解人工智能和数字经济。

　　四、乱(luàn)云飞渡仍从容：乱战(zhàn)之后的投(tóu)资路径

　　5月(yuè)的(de)市场，看起来是战略(lüè)僵持阶(jiē)段的乱战。接(jiē)下来的政策力度和效果有多大(dà)、盈利能否实(shí)质性的反(fǎn)弹、经济复苏的斜率是否(fǒu)面(miàn)临趋缓的压力、海外的潜在风(fēng)险到底有多大、美联储(chǔ)到底(dǐ)下一(yī)步面临的是什么样的(de)经(jīng)济形势等，投资(zī)者(zhě)希望渐次判断上述一(yī)系列的重要问题的程度(dù)，并据此进(jìn)行(xíng)布局。

　　从这个(gè)意义上(shàng)讲，5月交易(yì)机会可(kě)能更均衡、但也更脆弱，当前可能是一个(gè)布局的好阶段，而未必会(huì)是收获的阶段。投资者需要多一点耐(nài)心，风浪越大，下(xià)一次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡仍(réng)从(cóng)容”，这是我们从(cóng)巴菲特历次(cì)股东大会上看到价(jià)值投资(zī)者很重要的(de)一(yī)个(gè)特质(zhì)，即我们提倡的(de)“道”。市(shì)场的乱是(shì)暂时的，随着事实(shí)的(de)清晰，投资路径也将会非常(cháng)明确。这个(gè)路径，我们从产业视角做(zuò)了一下(xià)梳理(lǐ)，供投资者参考。

　　具体而言(yán)：投资的(de)上限是产业(yè)现代化，科技自主(zhǔ)可(kě)用，数字化、高端化与智能化是明确(què)的诗与(yǔ)远方，需要进行战略布局。投(tóu)资的下限是避免系统性的风险(xiǎn)，在现代(dài)化的产(chǎn)业转型(xíng)中，当前蕴藏风险(xiǎn)和未来跟不上历史(shǐ)步伐(fá)的产业是(shì)不能进行战略(lüè)布局(jú)的(de)。投(tóu)资的中(zhōng)间(jiān)状(zhuàng)态是(shì)周期与消费行业，是战术性的布局。

　　产业视角(jiǎo)下(xià)的投(tóu)资路线图

　　【了解(jiě)作(zuò)者】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济(jì)学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略(lüè)配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总监，南开大学经济学博士，清华大学管理科学与(yǔ)工程博士后。学术研究与教学以及宏观经济走势、金(jīn)融产(chǎn)品分析等实务领域(yù)经(jīng)验(yàn)丰富(fù)、成果卓著。从业23年以来(lái)，一直致力于在周期(qī)波动的框架(jià)内运(yùn)用财(cái)政(zhèng)的视角解构宏观经济的运行，将(jiāng)中(zhōng)国经济看作一(yī)份(fèn)资(zī)产，通过资本资产(chǎn)定价的(de)方(fāng)式来确定其价值与风(fēng)险。

　　罗(luó)水星博(bó)士(shì)，创金(jīn)合(hé)信(xìn)基金经理、首(shǒu)席宏观分(fēn)析师，2022年2月加(jiā)入创(chuàng)金合信基金。此前履职博时基金(jīn)，负责宏观策略(lüè)、宏观政(zhèng)策、大类资(zī)产配置与择时研(yán)究。武汉大学学士，上海财经大学经济学硕(shuò)士、博士，中国社(shè)科院经济学(xué)博(bó)士(shì)后(hòu)，学术论文多发表于(yú)国际SSCI英文(wén)核(hé)心经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 长城有什么特点和景观特点 长城是谁修建的