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　　5月11日，统计局公布4月(yuè)物价数据：CPI同(tóng)比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比(bǐ)下(xià)降3.6％，预期降3.3％，前值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部结构分化、与终端(duān)需求相关的服务业延续涨价

　　物价(jià)作为(wèi)经(jīng)济表现(xiàn)的滞后(hòu)指(zhǐ)标，在经济复苏早期多表现相(xiāng)对低迷、实属常态。传统周(zhōu)期(qī)下(xià)，经济的周(zhōu)期性波动，主(zhǔ)要由(yóu)需求端驱动，物价(jià)作(zuò)为经济的滞后指标，表现出明(míng)显的周期性(xìng)波动。经验显(xiǎn)示，CPI等(děng)物价指(zhǐ)标，与(yǔ)经济走势大体类似，一(yī)般滞后经济表现2个季度左右(yòu)；经济(jì)复苏早期，CPI同比表现(xiàn)一度相对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同(tóng)比在1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低位(wèi)、主要缘于供给(gěi)端影响和外需拖累(lèi)部分(fēn)商品价格回落等。年初以来(lái)，CPI同比持续回落(luò)至4月(yuè)的0.1％，拖累主要来自于食品和非食品中的商品、不完全由需求主导。其中，猪肉、鲜(xiān)菜供给充(ch平安喜乐后面一句是啥，平安喜乐后面一句是什么ōng)足，价(jià)格回落成为(wèi)拖累食品同比自(zì)年初(chū)的6.2％回(huí)落(luò)至(zhì)4月的0.4％；非食品中，原油等国际(jì)定价的大宗商(shāng)品价(jià)格回落，带动(dòng)交通工具(jù)用燃(rán)料等分项环比延续低(dī)于季节(jié)性，部分耐用品价格(gé)回(huí)落也有拖累(lèi)、与相(xiāng)关原材料成本(běn)压力缓解等有(yǒu)关。

　　需求修复较早的领域、线(xiàn)下消费相关的商(shāng)品和服(fú)务，在价格(gé)上(shàng)已(yǐ)有连(lián)续体现。终端需求回暖在4月(yuè)CPI中进一(yī)步凸显，其中，CPI服务同比、CPI其他商品(pǐn)服务同比自年初以来明显回升、分别至4月的3.5％和(hé)1％。终端需求回暖(nuǎn)带(dài)动(dòng)部分中上游(yóu)行(xíng)业涨价，在PPI中亦有体现，例如，文教娱制造(zào)业价格环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)0.9％。

　　重申(shēn)观点(diǎn)：CPI或(huò)已见底，后(hòu)续或逐(zhú)步回升。线下消(xiāo)费(fèi)活动持续(xù)改善(shàn)等或带动内生动能逐步(bù)增强，对(duì)价格(gé)的支(zhī)撑仍在逐步显现。叠加(jiā)基(jī)数(shù)贡献、及部分(fēn)商品价格回落拖累(lèi)逐步放缓等，CPI或于(yú)4月(yuè)见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生(shēng)产资料拖(tuō)累PPI低预期(qī)、原油链等拖累延续

　　CPI涨幅(fú)明显回落、主(zhǔ)因(yīn)基数拖累明显。4月，CPI同比涨幅回(huí)落0.6个百分点至(zhì)0.1％、低于预(yù)期的0.4％，其中，翘尾因(yīn)素较上(shàng)月回落(luò)0.4个(gè)平安喜乐后面一句是啥，平安喜乐后面一句是什么百分点至(zhì)0.4％；环比降幅收窄0.2个(gè)百分(fēn)点(diǎn)至(zhì)-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项(xiàng)环(huán)比中(zhōng)，食(shí)品环比降(jiàng)幅收窄0.4个百分点至-1％，非食品环比由平(píng)转涨至0.1％。

　　细(xì)分项(xiàng)中，鲜菜环比拖累明(míng)显，猪肉环比降(jiàng)幅收窄(zhǎi)，文教娱等服务项涨(zhǎng)价(jià)延续。食品(pǐn)环(huán)比中(zhōng)，鲜菜和鲜果大量上市，价格分别下降6.1％和0.7％；生(shēng)猪产能充(chōng)足，叠加消费淡(dàn)季影响，猪肉(ròu)价格(gé)下(xià)降3.8％、降幅(fú)收(shōu)窄0.4个百分点。非食品环比中，原油价格回落拖累CPI交通(tōng)通(tōng)信项环比延续(xù)低位(wèi)、-0.4％，文教娱、其他商品(pǐn)服(fú)务环比明(míng)显上涨，分别较(jiào)上(shàng)月变动0.6和0.2个百分点(diǎn)至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生(shēng)产资(zī)料(liào)拖累，生(shēng)活(huó)资(zī)料韧性延续。4月，PPI同比降幅扩大(dà)1.1个百分点至(zhì)-3.6％，环比由平转降至-0.5％。大类环比中，生产(chǎn)资(zī)料由平转降至-0.6％，采(cǎi)掘拖累明显、原材(cái)料和(hé)加工工业亦有(yǒu)走弱；生活资(zī)料环比走平、上月为-0.3％，除食品外环(huán)比延续回落(luò)外，衣(yī)着、一(yī)般日用(yòng)品环(huán)比由负转正，耐用消费品(pǐn)降幅(fú)收(shōu)窄。

　　分行(xíng)业来(lái)看(kàn)，原油等上游(yóu)原(yuán)材料(liào)链条(tiáo)相关价格回落(luò)，与线(xiàn)下消费相关的中(zhōng)下游行(xíng)业价(jià)格回升(shēng)。4月，多(duō)数行业环比价格回落、上游(yóu)原材料链条尤其明(míng)显(xiǎn)。煤炭开(kāi)采、石(shí)油加工、燃气供应环比延续回落、降(jiàng)幅均在(zài)1.9个百分点以上，汽车制造、通(tōng)信制造等部(bù)分中下(xià)游制造业(yè)价格(gé)有所回落，但文教娱制品等靠近(jìn)终端制造(zào)业价格有所回升、环比上涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提示

　　1、猪价(jià)大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研(yán)究报告：《通(tōng)缩是个(gè)伪命题》

　　对外发布时间：2023年05月(yuè)11日

　　报(bào)告发(fā)布机构：国(guó)金(jīn)证券股份有限公(gōng)司

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