5月13日(rì)，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布(bù)公告称，其累(lèi)计有效认购申请份额(é)总(zǒng)额超过20亿(yì)份发行上(shàng)限，将启动比例(lì)配(pèi)售。这则小公告(gào)体现出市场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实(shí)际(jì)上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回(huí)报(bào)ETF发(fā)行，更(gèng)成为(wèi)这一波“中特(tè)估”行情的催化(huà)剂。实际上，早在去年底及今年(nián)一季度(dù)，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估(gū)”资金面、情绪面、估(gū)值方式等问题成为市场关注焦(jiāo)点，中(zhōng)国(guó)基金报(bào)采访多位(wèi)投研人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动(dòng)“比(bǐ)例配售”情况，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金(jīn)”，15只央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主题基金发行，市场对此(cǐ)充(chōng)满期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技(jì)引领、央企(qǐ)现代能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获批发(fā)行，更(gèng)有扎堆上报的央国企基金在排队入(rù)市(shì)。

　　这些或(huò)成为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利(lì)机会基金经理何龙表(biǎo)示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化因素的，近期银行(xíng)股大涨的(de)一个(gè)催化因素就(jiù)是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的申(shēn)报发(fā)行(xíng)，我认为确(què)实会成为引爆(bào)行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估(gū)有(yǒu)可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同(tóng)样，博时(shí)基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建就表示，近期密集申(shēn)报(bào)的国(guó)央(yāng)企主题基金主要涉(shè)及“股东(dōng)回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这样的布(bù)局(jú)可(kě)以(yǐ)更好支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将(jiāng)成为行(xíng)情进一步上涨的催化剂。去(qù)年以来公募基金发行(xíng)整体平淡(dàn)，近期多只国央企主题基(jī)金申报(bào)和发行，行情(qíng)火热(rè)下将为市(shì)场带来增量资金，有望推(tuī)动进(jìn)一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅认为，公(gōng)募基金(jīn)积极(jí)布局央国企主(zhǔ)题基金(jīn)，一方面(miàn)是因(yīn)为新(xīn)一轮深化国企改革的大(dà)幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上市公(gōng)司的投资(zī)价值凸显，该(gāi)主题(tí)的基金(jīn)将为投资者提供更丰富的工具以(yǐ)参与到(dào)央国企(qǐ)投资。另一(yī)方面是(shì)落(luò)实公募基金行业(yè)高质(zhì)量发展的(de)要求，引导更多资金参与央国企改革，更好(hǎo)发挥公募基(jī)金服务资本市场改革、服务实体经(jīng)济和国家战(zhàn)略的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表示，未来(lái)央企ETF的发行(xíng)将为(wèi)央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金(jīn)，提(tí)升交易活跃度，有望成为中特(tè)估行情的催化剂(jì)。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛(sài)道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市(shì)场结构(gòu)性行情明显，中特估和人工智能成为两(liǎng)大明显的(de)主线(xiàn)，而新(xīn)能源(yuán)等前(qián)期热门赛(sài)道股冷却(què)，在(zài)此背景下，一些基(jī)金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒(héng)直言，自己(jǐ)目(mù)前重点(diǎn)关注三大行业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主要是央企或地(dì)方国资所在的行业，民营企(qǐ)业占(zhàn)比(bǐ)较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基本(běn)面在(zài)今年会(huì)有重大的向(xiàng)上变化(huà)的机会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受(shòu)益于今年市场(chǎng)成交量的放(fàng)大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时(shí)，随着国有企业改革的推进，大概率这些企业会进(jìn)入一个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表(biǎo)示，中特(tè)估是过去5年10年(nián)改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路(lù)也非常吻合，为在下半年抓住(zhù)这(zhè)波(bō)中特估(gū)的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特估的投资(zī)机会，判断中特估的机会未(wèi)来三年分两(liǎng)个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表示，第一阶段也就是(shì)今年(nián)以数字(zì)经(jīng)济和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性(xìng)机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益率极高的(de)品(pǐn)种，将会迎来(lái)普涨性的机会(huì)。第二阶段是未来两年，在主题(tí)性机会消散(sàn)以后，基于顶层设计对国央经(jīng)营(yíng)管理价值(zhí)导向变化，我们判断经营成果(guǒ)随之改变是(shì)一个(gè)慢变量，会在未来两年体现在每(měi)一(yī)个央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公司经(jīng)营层(céng)面可(kě)能(néng)发(fā)生(shēng)显著正(zhèng)向变(biàn)化(huà)的个股提前进行布局(jú)，比(bǐ)如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在行动(dòng)。国金证券研究所数据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票(piào)市值比(bǐ)例仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一季报披(pī)露的(de)持仓中，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主动型基金(jīn)持有股票市值比(bǐ)例提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股在偏(piān)股主动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上(shàng)述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年报及2023年一(yī)季报(bào)十大重仓股(gǔ)的数据，剔除(chú)个(gè)股涨跌影响，估(gū)计了各基(jī)金主动加(jiā)仓(cāng)“中特估”概念股的市(shì)值(zhí)占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一(yī)季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据统(tǒng)计也显示(shì)，一季(jì)度主(zhǔ)动偏股(gǔ)型公募基金对港股央国企(qǐ)的持(chí)股市值比重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股总市值占港股持股(gǔ)总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的(de)25.1％提升(shēng)至2023年一(yī)季度的(de)32.9％，远高于(yú)2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻(kè)影响(xiǎng)基金(jīn)公司的投研，落实到日常的投研流程和实践之(zhī)中(zhōng)，不少基(jī)金公司(sī)在加(jiā)大投研力量，更有专门(mén)构建国(guó)央企股票库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙就(jiù)介绍(shào)，一方面，从顶层(céng)设(shè)计改变研究(jiū)员(yuán)过去对国央(yāng)企(qǐ)的固定思(sī)维，需要实地考(kǎo)察国央企，并且需要利用当前国央企愿意(yì)交流的契机，多花(huā)精力去进行跟踪(zōng)发现变(biàn)化(huà)。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上，要求研(yán)究员将自己(jǐ)所覆盖行(xíng)业的所有国央(yāng)企构建专门的股票(piào)库，并进行(xíng)长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包括考察其实地(dì)调研(yán)的的(de)成果，了解国央企经营思(sī)路和财务导向的(de)变化(huà)，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学(xué)习，对“中特(tè)估(gū)”有了更(gèng)深刻的(de)认识：首先要认识市场体(tǐ)制机制(zhì)、行业产业结(jié)构、主体(tǐ)持续发(fā)展能力(lì)等方面所(suǒ)体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该(gāi)是在此基(jī)础上(shàng)构建的具(jù)有(yǒu)时代(dài)特征(zhēng)和中国特色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体系，而不是(shì)简单套用国(guó)外的(de)传统估(gū)值模型(xíng)。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但是这个概念(niàn)所涉及到的行业和公(gōng)司，一直在发(fā)生的变化。”万(wàn)家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非常关注传(chuán)统产(chǎn)业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域，因此(cǐ)也是一定能(néng)够抓住中特估这波行情的机会的(de)。同时，随(suí)着时局的变化，也在(zài)增(zēng)加相(xiāng)关行业(yè)故意不接电话说明什么，女人不接电话暗示什么的研究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外，创金(jīn)合信基(jī)金首席经济学(xué)家魏凤春表示(shì)，积极践行中(zhōng)国特(tè)色故意不接电话说明什么，女人不接电话暗示什么的估(gū)值体系(xì)是资(zī)本市场使(shǐ)命，投资者(zhě)需要学习(xí)领会并针对(duì)原有的估值体(tǐ)系进行(xíng)改(gǎi)造，以(yǐ)适应现实(shí)的需要。明(míng)确该体系的框(kuāng)架是第一位的工作，合理设置(zhì)指标(biāo)也非常(cháng)重要(yào)，投资者的认可和(hé)实(shí)施是最(zuì)终(zhōng)该体(tǐ)系(xì)能否具备(bèi)长期价值的基础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很大的(de)认知误区，市场化认可是基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价值(zhí)

　　新(xīn)估值(zhí)方(fāng)式？

　　央国(guó)企是国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发(fā)展发向，更需要承担社会公共责任(rèn)等。而(ér)这些都应该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的(de)基金(jīn)经理(lǐ)认为(wèi)，对于(yú)国(guó)央企的估值方(fāng)式(shì)要充分(fēn)体现企业的(de)社(shè)会价值与国家战略价值，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步的企业社(shè)会(huì)价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会价值、符合国(guó)家战略发展(zhǎn)的价值？首要(yào)任务就构(gòu)建中国特色的价(jià)值评价体系，改变(biàn)从以私(sī)人股东权益出发，现金(jīn)流折现(xiàn)为(wèi)主要方法的单一(yī)价值估(gū)值体系，转向社(shè)会整体价(jià)值观念、纳入中(zhōng)国特色的(de)ESG评(píng)价体系，充分体现企业的社会价值与国(guó)家战(zhàn)略价值。”博(bó)时基金(jīn)指数与量(liàng)化投资(zī)部基(jī)金(jīn)经(jīng)理(lǐ)杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振建也直言(yán)，近年(nián)来(lái)国资委指导国内(nèi)团(tuán)队(duì)对于中国特(tè)色ESG披露与(yǔ)评价体系(xì)不断探索(suǒ)，结合国(guó)际通用规(guī)则，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价(jià)值评价体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露(lù)指(zhǐ)南》、《中央企(qǐ)业(yè)上市公(gōng)司环境、社(shè)会及(jí)治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经理(lǐ)王帅(shuài)也认为，“中特估”应(yīng)该(gāi)是注重企业价(jià)值的可(kě)持续估值，要(yào)重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健(jiàn)成长的(de)重大意义(yì)，重视稳定的现金流、持(chí)续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升企业(yè)内(nèi)在(zài)价值(zhí)的积极作用，这样有利于提(tí)高估值定(dìng)价(jià)模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制、策略(lüè)构建等实务工作中，都有成(chéng)熟的量(liàng)化指(zhǐ)标可以使(shǐ)用(yòng)，包括(kuò)净(jìng)资产(chǎn)收益率、营业现金(jīn)比(bǐ)率(lǜ)、资产负债率、研发经(jīng)费(fèi)投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在(zài)估值(zhí)思维、估值(zhí)结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其是(shì)估(gū)值的(de)方法和指标(biāo)上，他认为其(qí)包括产业链上下游(yóu)的衡量、全要(yào)素成本等，以及在纵(zòng)向和横向上的研究(jiū)，强调政(zhèng)策优惠(huì)、产业发展、市场(chǎng)竞(jìng)争力和可持(chí)续发展等各种因素(sù)与企业价值的关系。这些因素在对(duì)估值结(jié)论和判断的影响上，也使得中国(guó)特色的估值(zhí)体系(xì)与传(chuán)统(tǒng)的估值体系有(yǒu)所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思维的变(biàn)化，还有估(gū)值结论和(hé)估值判断的变(biàn)化，都(dōu)是为了更好地(dì)适应中国的(de)市场和(hé)经济特点，提供(gōng)更精(jīng)准(zhǔn)、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春直言(yán)，这需要在实(shí)践中(zhōng)进(jìn)行探索，目前(qián)尚没有公认(rèn)的指标(biāo)可以使(shǐ)用。

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