“现在的房(fáng)地产很难再出现(xiàn)像过去十(shí)年(nián)的(de)系统性行情。”思睿集团(tuán)合伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房(fáng)地(dì)产行业分化的愈(yù)加明显，让机构和投资(zī)者的关注(zhù)度从板块向单个标的(de)转移。上海利(lì)檀投(tóu)资董事(shì)长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地产都已经双(shuāng)杀到了最底部，而且是(shì)反(fǎn)复地(dì)杀到了底部，再(zài)往(wǎng)下的空(kōng)间已(yǐ)经不大了。

　　三道红线(xiàn)等(děng)指标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么如何寻找房地产个(gè)股的阿尔法(fǎ)呢(ne)？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地产赛道中进行选(xuǎn)择(zé)，需要非常小心，避免选了半天，标的公司出现爆雷的情(qíng)况。除此之外，洪灏指出(chū)，需要满足以下三(sān)个基准：有大的(de)国资背景的、杠(gāng)杆率较低的、此(cǐ)前没有踩过红线的(de)。

　　他还表示，如果关注一(yī)下今(jīn)年房地产的开(kāi)发资金来源，可(kě)以发现，其实银行(xíng)的信(xìn)贷(dài)倾向是不太(tài)愿意给房企贷款(kuǎn)的，房企的主要资金来源(yuán)来(lái)自新盘的销(xiāo)售(shòu)。但今年新房的(de)销(xiāo)售(shòu)情(qíng)况相较一般。再关注一下，哪些房企能从银行拿到钱，其(qí)实(shí)主(zhǔ)要(yào)还(hái)是(shì)那些有国(guó)企背(bèi)景的(de)房企，民营房企相对(duì)比(bǐ)较(jiào)困(kùn)难，所以整个(gè)行业出现了一个很(hěn)明显的(de)分(fēn)化(huà)，无论是在销售，还是融资等各(gè)个方面(miàn)都非常明显(xiǎn)。现在(zài)有国(guó)资(zī)背(bèi)景的房企在资本市场表现相对(duì)较(jiào)好，但没(méi)有(yǒu)国资背景的民营(yíng)房企股价大(dà)多表现很一般。

　　陈昊(hào)扬则(zé)向《红周刊》表示，在房地产行业内(nèi)，我们的(de)逻辑是，“寻(xún)找最后的(de)赢(yíng)家”。而(ér)具体到如何(hé)挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业的(de)成本优势，更(gèng)具体一点(diǎn)，就是它的净借贷水平(píng)（净负债率）是不是行业内的最低(dī)水平；利润率是不是(shì)行业内最高(gāo)的；融资成(chéng)本(běn)是否是(shì)行业内最低的；建(jiàn)安成本是否也是业内最(zuì)低的；这些都是(shì)我(wǒ)们看重的一家房企的(de)综合(hé)成本。

　　需要注意(yì)的是，能(néng)够同时满足上述条件的(de)房企并不(bù)多。即便是在国央企中，仍有部分(fēn)房(fáng)企出现(xiàn)了“三道红线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐恶(è)化的趋势。以A股为例，《红周刊(kān)》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴(zuǐ)、格力(lì)地产、西藏(cáng)城投、中交地(dì)产(chǎn)、中国武夷等(děng)国央企“三(sān)道红线”全(quán)踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京投(tóu)发展、光(guāng)明地产(chǎn)、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股(gǔ)等国央(yāng)企房企也(yě)踩了(le)“三道红线”中(zhōng)的两(liǎng)条。

　　2022年(nián)激进扩张房(fáng)企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即便是(shì)有着较稳健特色的国央企(qǐ)房企(qǐ)，其财务指标称得上(shàng)完全(quán)健(jiàn)康(kāng)的(de)仍(réng)是少数。而更加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地方(fāng)国企开始大举扩张。而(ér唐嫣是一线女明星吗，唐嫣是不是一线明星)这(zhè)无(wú)疑又进一步考验着国央(yāng)企的资金(jīn)链情(qíng)况。

　　对房企而言(yán)，扩张速度的(de)张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏把握准确(què)，有助于房(fáng)企(qǐ)储备优质“弹药”；但过于乐观的(de)预判未来市场(chǎng)，以及过于(yú)激(jī)进的扩张拿地(dì)节(jié)奏也有可能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一家房企进行举例，它从2018年(nián)开(kāi)始到2021年，连续(xù)4年的净借贷比例都(dōu)维持在33％左右，完(wán)全没有增加(jiā)杠杆比(bǐ)例。而到2022年(nián)，这(zhè)家(jiā)房(fáng)企明显感觉到机会来了，其开始在一线城(chéng)市进行(xíng)大举拿(ná)地，净负债率也(yě)由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之一。与(yǔ)此(cǐ)同时，该(gāi)房(fáng)企新购(gòu)入地块也实现(xiàn)了快速的开盘利用率，预计(jì)今年会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点。一(yī)方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元(yuán)，且(qiě)其(qí)中一半(bàn)在一线城市，另(lìng)外一半也主要集(jí)中在强二线和(hé)二(èr)线城市；另一方(fāng)面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道，与之相(xiāng)反，有些房企的扩张速度(dù)让人感觉(jué)又回到了2016年、2017年，或者说看到了(le)2016年(nián)～2020年期(qī)间(jiān)扩张的(de)民营企(qǐ)业的(de)影子。虽然说，见到机会(huì)时要出手(shǒu)，但出(chū)手的章法(fǎ)仍要(yào)小心，如(rú)果(guǒ)负(fù)债(zhài)率扩张得太快(kuài)，但未来的两年市(shì)场没(méi)有想象得那么好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么(me)如(rú)何来衡量(liàng)一家房企的扩(kuò)张速(sù)度是否激(jī)进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净(jìng)负债率水平(píng)，在我看来，这(zhè)个比例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得过(guò)于快(kuài)速了。

　　不难看出(chū)，这一标准要比“三道(dào)红线”对房企的净负债率要(yào)求不得(dé)高于100％要(yào)更加严格。陈昊(hào)扬解(jiě)释，当前房地产行业的复苏速度并没有(yǒu)那么快(kuài)，所以要规避公(gōng)司净负债率提(tí)高(gāo)到(dào)一个比(bǐ)较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地较积极的房(fáng)企梳理发(fā)现，中交地产、中(zhōng)国金茂(mào)、华发股份、越秀地产、绿城(chéng)中国、保利发展等房企(qǐ)2022年净负(fù)债率都(dōu)在60％之上。其中(zhōng)，中交地(dì)产净(jìng)负债率(lǜ)持续居高(gāo)不(bù)下，在2020年至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成(chéng)鲜明对比的是(shì)，华(huá)润置地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等(děng)房企在践(jiàn)行(xíng)较(jiào)积(jī)极的拿地策(cè)略的同时，也(yě)较(jiào)好(hǎo)地(dì)控制(zhì)了公(gōng)司的(de)扩(kuò)张(zhāng)速度与净(jìng)负(fù)债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等(děng)个别民营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的(de)黑马特质

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他们是以同(tóng)一筛选标准来看(kàn)国央企与民营房(fáng)企，但(dàn)在各维(wéi)度的实际表(biǎo)现(xiàn)上，国央企确(què)实会(huì)更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融(róng)资渠道也更顺(shùn)畅(chàng)，能够做(zuò)到想融就(jiù)融，这样，国(guó)央企自然而然就具有天然优势(shì)。

　　虽然对比(bǐ)民营房(fáng)企(qǐ)，机构更加看好国(guó)央企，但这(zhè)也并不意(yì)味着，民(mín)营(yíng)企(qǐ)业中就(jiù)没有(yǒu)“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企(qǐ)同(tóng)样受到(dào)机构的青睐(lài)。比如，根据2023年一(yī)季报，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)的十大(dà)流通股东中新进(jìn)了“中国工商银行(xíng)股份有限公司－景顺长城中(zhōng唐嫣是一线女明星吗，唐嫣是不是一线明星)国回报灵活配(pèi)置混(hùn)合(hé)型证券投(tóu)资基金”“全国(guó)社保基金一一(yī)六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私(sī)募(mù)珠(zhū)海阿巴马资产管理有限(xiàn)公(gōng)司就长期持有滨江集团。根据一季(jì)报，该资产公司的(de)几(jǐ)只产品合(hé)计持有滨江集团9543万股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐，和其自身的(de)基本面表现(xiàn)存在一定关系。2020年以来的近三年时间，房地产市场整体在走“下坡路(lù)”，但作为杭州本土(tǔ)房企的滨江集团仍是表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等多维度都表现了较强(qiáng)的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣(kòu)非归母净(jìng)利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元(yu唐嫣是一线女明星吗，唐嫣是不是一线明星án)；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一季(jì)度(dù)，滨江集团(tuán)更是实(shí)现了(le)扣非归母净利润5.41亿(yì)元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能(néng)保持自身业绩的持续增长(zhǎng)，和滨江集(jí)团扎根杭(háng)州的(de)战略布(bù)局(jú)关系密(mì)切。根据2022年(nián)年报，滨江集团有近(jìn)七成营收来自杭(háng)州地(dì)区，而在(zài)2021年，杭州地区(qū)的营收比(bǐ)重只占到近六成。近三年(nián)持(chí)续(xù)稳居杭州房(fáng)企(qǐ)销售排名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集团在杭(háng)州的土储补充(chōng)同样较为积极，根(gēn)据诸葛(gé)找房(fáng)、住在杭州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭(háng)拿地金(jīn)额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居(jū)杭州的本土第(dì)一(yī)。

　　而(ér)滨江(jiāng)集团在(zài)杭州(zhōu)的较突出表现(xiàn)，也让滨江(jiāng)集(jí)团的房企(qǐ)排名迅速提升。到(dào)2023年，滨江集团的房(fáng)企排名已冲进前十，根据中(zhōng)指数据，2023年前4月(yuè)，滨江(jiāng)集团实(shí)现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍(bèi)以上，而近期，滨江集团更是迎来多家机构(gòu)的集中调研。滨江集团发布公告表示，公司于5月10日接受了信达证券、金(jīn)鹰(yīng)基金、建信(xìn)养(yǎng)老、新华养老等18家(jiā)机构(gòu)调(diào)研。

　　产(chǎn)业链布(bù)局重点移至(zhì)存量(liàng)赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居、物(wù)业觅α

　　实(shí)际(jì)上(shàng)房地产开发(fā)只是房地产产业链(liàn)上的中(zhōng)游环节，其上游主要(yào)为钢铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下游应用行业主要包括中介服务、家用(yòng)电器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红(hóng)周(zhōu)刊》的采访，房地产(chǎn)开发(fā)环节与(yǔ)上游材(cái)料端(duān)息息相关，新盘(pán)开工不(bù)足(zú)导致上游不被看好，机(jī)构(gòu)寻觅个股阿尔法(fǎ)的思路渐(jiàn)渐移至下游。“中(zhōng)国房(fáng)地产行业在(zài)进入(rù)存量房时代，所以对(duì)地产产业链(liàn)，尤其(qí)是偏消费(fèi)属(shǔ)性(xìng)的家装家居(jū)领域，我们相对看好(hǎo)，因为居民保有的住房规(guī)模越来越大(dà)，随着时间的增(zēng)加，内装更新的需求也会(huì)越来(lái)越多(duō)。美国过去的(de)数据(jù)充分说明了这(zhè)一点(diǎn)，在新房销售见顶之后，家具消费的(de)增长却一直都很好(hǎo)。对于地产产业链，我们相对看好和内装相(xiāng)关的行(xíng)业，例如消(xiāo)费建材、家居装饰等(děng)。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相(xiāng)关(guān)赛道龙头年(nián)内表现的(de)统计(jì)，目前暂(zàn)居前两位的(de)都(dōu)是来自(zì)家纺赛道的公司(sī)，它们分(fēn)别是富安娜和(hé)水星家(jiā)纺，特别是(shì)前者在月线连收七根阳线(xiàn)的(de)基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜(nà)主要从(cóng)事(shì)纺织家居(jū)、睡眠(mián)家(jiā)居(jū)、生活类(lèi)产品的研发、设(shè)计、生(shēng)产及销售，旗下拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷(kù)奇智”自有品牌。第(dì)一(yī)季度报告显示，报(bào)告期内，富安娜实(shí)现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不过实(shí)现归(guī)属于上市(shì)公司股东的净(jìng)利润约1.11亿元(yuán)，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从(cóng)上市(shì)公司一季报的(de)十大流(liú)通(tōng)股股东(dōng)来看，能(néng)够发现该股早(zǎo)已(yǐ)成为(wèi)基金重仓股(gǔ)的天(tiān)下，彼时包括公募的中(zhōng)欧价值发现、中欧潜力价值、工(gōng)银瑞信灵动价(jià)值、宝盈新价值和私募(mù)的明河2016，都(dōu)在(zài)其中出现，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基(jī)金(jīn)都是价值派基金经(jīng)理曹名长在管的产品，首季其同时重仓的房地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)股票还有金(jīn)地集团和大亚圣象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而言(yán)，前几年(nián)曾经风光(guāng)一时的家(jiā)居板块也(yě)因疫情、消费复(fù)苏进(jìn)程(chéng)缓慢等多(duō)因(yīn)素一度沉寂，不(bù)过好在困境反转(zhuǎn)露出(chū)曙光，家居板(bǎn)块中年内表现(xiàn)最(zuì)好的是志邦家居。同一(yī)时间段，该股年内上(shàng)涨已经超过23％，从业绩来看，无论是(shì)营(yíng)收还是(shì)归(guī)母(mǔ)净利润，公司都实现了同比(bǐ)双升(shēng)。

　　从(cóng)公司的十大流通股(gǔ)股(gǔ)东来看，《红周(zhōu)刊》发现广发(fā)基(jī)金经(jīng)理罗洋慧眼独具(jù)，一(yī)季报中他管(guǎn)理的广(guǎng)发策略优选(xuǎn)和广(guǎng)发安宏回报均增加(jiā)了持股，而(ér)这(zhè)两只产品也(yě)成(chéng)为志(zhì)邦(bāng)家居十大(dà)流通(tōng)股股东(dōng)中仅(jǐn)有的(de)两(liǎng)只公(gōng)募。有意思的(de)是，他似乎对(duì)于定(dìng)制家居(jū)类标的(de)情有独钟，在另一家赛道(dào)公司金牌橱柜(guì)中，他管理的(de)全部三只产品均登榜十大流通股股东，其也成(chéng)为他的独(dú)门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业(yè)股也越来越被机构所青睐，不过这类(lèi)标的大多在香(xiāng)港上(shàng)市(shì)，如(rú)何选(xuǎn)择成为(wèi)难题。对此，前述(shù)上海公募(mù)基金经理(lǐ)举例分(fēn)析：“物业服务不是一个(gè)高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还(hái)是希望挣的是(shì)市场化应该挣的钱，以我(wǒ)曾经(jīng)买的绿城服务为例，它(tā)在中(zhōng)高(gāo)端楼盘占比是比较(jiào)高(gāo)的，每年(nián)到期的合同里提价成功(gōng)率在(zài)30％～40％。它能做(zuò)到滚动的大部分(fēn)项目到期之后，经过两三轮合同(tóng)周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到产品(pǐn)提(tí)价的公司很少，因(yīn)为(wèi)物业(yè)公司很容(róng)易一开始(shǐ)是挣钱的，后面因(yīn)为保(bǎo)安这些(xiē)固定人员(yuán)成本的年度增(zēng)长，不过服务没(méi)有特(tè)别好(hǎo)，客(kè)户(hù)没有(yǒu)那么满意，能(néng)做到提(tí)价(jià)难度是(shì)非常大的。但是该(gāi)公(gōng)司能在业内做到到期之(zhī)后提价率比较高，这跟它的定位(wèi)和(hé)比较好(hǎo)的服务是有关系的。”他进一步强调。

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