文(wén)：天风(fēng)宏观宋雪涛/联系人孙(sūn)永乐(lè)

　　4月(yuè)居民新增存款-1.2万亿，同比多减(jiǎn)4968亿元，这是居民存款(kuǎn)在(zài)连续13个月同比(bǐ)多增后，首次(cì)回落(luò)。

　　在过去一年多时(shí)间里(lǐ)，居民部(bù)门积攒了一大(dà)笔超额(é)储蓄。今年这笔超额储蓄能否顺利释放对判断经济和资本市场走势(shì)至关重要。这里(lǐ)我们尝(cháng)试回答(dá)两个问题。一是4月(yuè)居民存款同(tóng)比多减是不(bù)是(shì)超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄(xù)释放的开始？二是这一趋(qū)势能否延续？

　　对上述(shù)问(wèn)题(tí)的回答取决(jué)于存款(kuǎn)会受(shòu)到哪些因素的(de)影响(xiǎng)。一般影响居民存款的主要有这么(me)几(jǐ)种行(xíng)为：可支(zhī)配(pèi)收入、消费支出、金融资产相关收(shōu)支和(hé)房地产相(xiāng)关收(shōu)支。

　　收入增长(zhǎng)、消费减少(shǎo)、金融资产赎回、购房(fáng)减少会(huì)推动存款(kuǎn)增加；反(fǎn)之，收(shōu)入减少、消(xiāo)费增加、认购(gòu)金(jīn)融资产、购(gòu)房增加、提前还(hái)贷等则(zé)会带动(dòng)存款回落。

　　2022年居民存款同(tóng)比多(duō)增7.9万亿是居民(mín)少消(xiāo)费、少投资、少(shǎo)购房的(de)结果（详见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超额(é)消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓并提(tí)前还贷，但因为投资、购房(fáng)等下滑幅度更大(dà)，所以存款同比大幅多(duō)增。

　　2023年一(yī)季度(dù)居民存款同比多增2.1万亿则是收(shōu)入(rù)修复和(hé)理财存款化(huà)的结果。

　　一(yī)季(jì)度居民人均可支配收入同(tóng)比增长525元，理财存续规(guī)模相比于2022年(nián)末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿(yì)。另(lìng)外(wài)，受银行办(bàn)理速度(dù)放缓(huǎn)等因(yīn)素影响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押贷款(kuǎn)支持(chí)证券）条件早偿(cháng)率指数 2 相(xiāng)比于2022年有所回落，即居民提前还款(kuǎn)对存(cún)款的拖(tuō)累相比(bǐ)于(yú)去(qù)年(nián)末略有(yǒu)放缓。

　　但(dàn)是(shì)，随(suí)着居民消费和购房行为(wèi)修复(fù)，其对存(cún)款的(de)支撑力度减弱(ruò)，一(yī)季度(dù)人均消费(fèi)支(zhī)出(chū)同比增加345元（低于收入涨幅(fú)）、购房(fáng)支(zhī)出(chū)同比多(duō)增(zēng)1575亿元。但因为(wèi)支撑(chēng)因素的规模更大，所(suǒ)以(yǐ)存款继续回升。

　　4月(yuè)和一季(jì)度最核心的不同在于(yú)理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)的(de)变化。4月居民存款下(xià)滑可能的(de)原因一是居民存款理财化；二(èr)是提(tí)前还贷规(guī)模增加。因为居(jū)民收入和消费数据不足，暂时(shí)无(wú)法(fǎ)判断消(xiāo)费和收入在(zài)4月对存(cún)款的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　存款回流(liú)理(lǐ)财是4月存款回落的核心原因，4月理财存量规模(mó)环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去年(nián)10月以来(lái)的下行趋势(shì)，重回扩张区间。

　　居民(mín)增配(pèi)理财等(děng)资产是(shì)理财风险(xiǎn)降(jiàng)低、收益回升和存款利率(lǜ)下滑(huá)共(gòng)同作(zuò)用的(de)结果(guǒ)。受(shòu)益于债券市场走强，今(jīn)年理(lǐ)财市(shì)场表现(xiàn)逐步好转，理财产品单位破净(jìng)率从2022年12月峰值的29.2％持续下(xià)滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一(yī)时期下(xià)滑的(de)存款利(lì)率(lǜ)，存款对居民的(de)吸(xī)引力(lì)逐(zhú)渐减弱，而理财(cái)对居民的吸引力则(zé)不(bù)断(duàn)增强(qiáng)。

　　从5月理财规模上看，随着破净率进一步回落，居民还在继续(xù)增配理(lǐ)财产(chǎn)品(pǐn)，存款理财化趋(qū)势有望延续(xù)。

　　提前还贷(dài)规模扩大是存款下(xià)滑的又一个原因。4月早偿率(lǜ)月均值(zhí)相(xiāng)比于2月低点上行4.3个百分(fēn)点(diǎn)，相比于(yú)3月上(shàng)行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力度一是因为(wèi)首套房利率还在下降，居民(mín)提(tí)前还(hái)贷以降低成(chéng)本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低首套(tào)房利率，贝壳(ké)研究院数据(jù)显(xiǎn)示(shì)百(bǎi)城首套主(zhǔ)流(liú)房(fáng)贷利率(lǜ)平均为4.01％，环(huán)比3月继续(xù)回落1个BP。二(èr)是政策(cè)放(fàng)松(sōng)后，1、2月份部分(fēn)积压的还(hái)贷(dài)业务在3、4月份办理，这会推动提前还贷规模走(zǒu)高。

　　总的来说(shuō)，随(suí)着理财市场好转，此前因居(jū)民(mín)少消(xiāo)费、少投资、少买(mǎi)房等积攒下来的超额储(chǔ)蓄已经开始(shǐ)部分(fēn)回流理(lǐ)财市场(chǎng)了，且5月初这(zhè)一趋势还在(zài)延(yán)续。

　　往后来看，理财市(shì)场和提(tí)前还贷在后续几(jǐ)个月里(lǐ)或继续成为(wèi)超额(é)存(cún)款的主要流向。

　　五一(yī)旅游人均消费水平未见明显改善(shàn)或(huò)部分表明当下居(jū)民消(xiāo)费(fèi)意愿依旧偏弱(ruò)，考虑(lǜ)到超额储蓄的持有分化(huà)且并非(fēi)主要(yào)来自消费，后续超额储蓄(xù)对(duì)消费(fèi)的支撑力度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转(zhuǎn)化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前期积压的购房需(xū)求逐渐(jiàn)释放，房地产销售(shòu)目前已经有(yǒu)走弱迹象，地产短(duǎn)期或不会成为超储的主要流(liú)向。但(dàn)是因为按揭利率存在明显(xiǎn)利差(chà)，居民提(tí)前还贷(dài)行(xíng)为(wèi)或(huò)将延续。从这个角度来看，主要因为(wèi)少买房、少投(tóu)资而积(jī)攒(zǎn)下(xià)来的储蓄，在理财(cái)市(shì)场环境(jìng)好转和存款(kuǎn)利率下(xià)滑(huá)的(de)背景下或(huò)将继续回(huí)流到理财(c淀粉勾芡后为什么会变稀，勾芡不泄汤的秘诀ái)市场。

　　1 存款(kuǎn)同(tóng)比增速使用金融机构住户存(cún)款余额(é)+4月新(xīn)增来进(jìn)行估(gū)算(suàn)

　　2早偿率是指在(zài)个(gè)人住房抵押贷款中债务人提前偿付的金(jīn)额在资产池未(wèi)偿本金余额的占比

　　风(fēng)险提示

　　地(dì)产销售变(biàn)动(dòng)超(chāo)预(yù)期，超额(é)储蓄(xù)释放(fàng)弱于预(yù)期，理财市场波(bō)动(dòng)加大

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