“现在的房地产很(hěn)难再出现像(xiàng)过去(qù)十年(nián)的系统性行情。”思(sī)睿集团(tuán)合伙人(rén)、首席经济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业分化的愈加明显，让机构和投资者的关注度从板块向单个(gè)标的转移。上海利檀投(tóu)资(zī)董事(shì)长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论(lùn)是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是反(fǎn)复地杀到(dào)了底部，再往下的空间已经(jīng)不大了。

　　三道红线等(děng)指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要参考

　　那么(me)如何寻找房地产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在(zài)房地(dì)产(chǎn)赛道中进行选择，需要非常小心(xīn)，避(bì)免选了(le)半天(tiān)，标的公(gōng)司(sī)出(chū)现爆雷的情况。除此之(zhī)外，洪(hóng)灏指出(chū)，需(xū)要满(mǎn)足以下(xià)三个基(jī)准：有大(dà)的国资背景的、杠(gāng)杆率较低的、此前(qián)没有踩(cǎi)过(guò)红线的。

　　他还表示，如(rú)果关注一(yī)下今(jīn)年房地产的(de)开发资金来源(yuán)，可以发现，其(qí)实银行的信(xìn)贷(dài)倾向是(shì)不太愿意给房(fáng)企(qǐ)贷款的，房企的主要资金(jīn)来源来自新盘的销售。但今年(nián)新房的销(xiāo)售情况相较一般。再关注一下，哪(nǎ)些(xiē)房企能(néng)从银行拿到钱，其实主要还是(shì)那(nà)些有(yǒu)国企背景的(de)房企，民营(yíng)房企相对比较困难(nán)，所(suǒ)以整个行业出现了(le)一个(gè)很明显(xiǎn)的分化(huà)，无论是在销(xiāo)售，还是融资等各个方面都(dōu)非常(cháng)明显。现在有国资背景的房(fáng)企在资本市(shì)场表现相对较好，但没有国资背景的民营房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们(men)的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体(tǐ)到(dào)如何挖(wā)掘，我们会特别重视企业的成本优势，更具体一点，就是(shì)它的净(jìng)借贷水(shuǐ)平（净负债(zhài)率）是不是行业内的最低水平；利润率是不(bù)是行业内最高的(de)；融资(zī)成本是(shì)否(fǒu)是行(xíng)业内最低的；建(jiàn)安成本是否(fǒu)也是业(yè)内最低(dī)的；这些都是我们看(kàn)重的一家房企的综合成本。

　　需要(yào)注意的是，能够同时满(mǎn)足上述(shù)条件的房企并不多(duō)。即便是在国(guó)央企(qǐ)中，仍有部分房(fáng)企(qǐ)出现了“三道红线(xiàn)”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶(è)化的趋势(shì)。以A股为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截至2022年末，天(tiān)房(fáng)发展(zhǎn)、陆家嘴、格力地(dì)产(chǎn)、西(xī)藏城(chéng)投、中交(jiāo)地产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城(chéng)建发展、京投发展、光明地产、云(yún)南城(chéng)投、首开股份、珠江股份、城(chéng)投控股等国央(yāng)企房(fáng)企(qǐ)也踩了(le)“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不(bù)难看出，即便是有着较稳健特色(sè)的国央企房企，其财务指标称得上完全(quán)健康的仍是(shì)少数(shù)。而更加值得注意的(de)是，在(zài)2022年，不少(shǎo)国企，甚至地方国企(qǐ)开始大举扩张。而这无疑又进一步考验着国央企的(de)资金链情况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的(de)张(zhāng)弛(chí)有度(dù)尤为重要，节(jié)奏把握准(zhǔn)确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观的预判未(wèi)来市场，以及(jí)过于激进的扩(kuò)张拿地节奏也有(yǒu)可能让(ràng)房企重蹈此前的高(gāo)杠(gāng)杆覆辙(zhé)。

　　陈昊(hào)扬以(yǐ)其配置的一家房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续(xù)4年的净借贷(dài)比例都维持在33％左右，完全没有(yǒu)增(zēng)加杠杆(gān)比例(lì)。而到2022年，这(zhè)家(jiā)房企明显感觉(jué)到机会来了，其开(kāi)始在一线(xiàn)城市(shì)进(jìn)行(xíng)大举拿地，净(jìng)负(fù)债率也由此前的33％左右水准(zhǔn)提高到(dào)45％左右，涨了(le)接近三分(fēn)之一。与此同(tóng)时(shí)，该房企新购入地块也实(shí)现了快(kuài)速(sù)的(de)开盘(pán)利用(yòng)率，预计(jì)今年会有更多(duō)的楼盘入(rù)市(shì)。像这类企业(yè)就符(fú)合“最后的(de)赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了很(hěn)多弹药(yào)，去年拿地(dì)超1000亿元，且(qiě)其中一半在一线城(chéng)市，另(lìng)外一半也主要(yào)集中在(zài)强二(èr)线和二线城市；另一方面，它的扩张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道，与之相反，有些房企的(de)扩张(zhāng)速度让(ràng)人感觉又(yòu)回到了2016年(nián)、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期间扩张的民营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到机(jī)会时要出手(shǒu)，但(dàn)出手(shǒu)的章法(fǎ)仍(réng)要(yào)小心，如果负债率扩张得太快(kuài)，但未(太原私立小学有哪些，太原私立小学有哪些排名wèi)来(lái)的两年市场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张速度(dù)是否激进？陈昊扬(yáng)向《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》表示，主要还是看(kàn)房(fáng)企的净负债率水平(p太原私立小学有哪些，太原私立小学有哪些排名íng)，在(zài)我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难(nán)看出(chū)，这一(yī)标准(zhǔn)要(yào)比“三道红线”对房企的净负债率(lǜ)要求(qiú)不(bù)得高于100％要更加(jiā)严格。陈(chén)昊扬解释，当前房地产行(xíng)业的复苏速(sù)度并没有那么快(kuài)，所以要(yào)规避公司净负债率(lǜ)提高(gāo)到(dào)一个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积极的房企(qǐ)梳理发(fā)现(xiàn)，中交地产、中国金茂、华发(fā)股份、越秀地产、绿城中国、保利发(fā)展等房企2022年净负(fù)债率都(dōu)在60％之(zhī)上。其中，中交地(dì)产(chǎn)净负债率持续居高(gāo)不下(xià)，在(zài)2020年至2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对(duì)比的是(shì)，华润置地、中国海外发(fā)展、万科A、滨(bīn)江集团(tuán)、招商蛇口、龙(lóng)湖集团(tuán)等房企在践行较(jiào)积极的拿(ná)地策略的同时，也较好(hǎo)地控制了公司的(de)扩张(zhāng)速(sù)度(dù)与(yǔ)净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江集团(tuán)等个别(bié)民营房(fáng)企

　　或具(jù)备(bèi)“最后(hòu)赢家”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬(yáng)指出，实际上，他们(men)是以同一(yī)筛选标准(zhǔn)来看国央企与民营房企，但(dàn)在各维度(dù)的实际表现上，国央企确实会(huì)更胜一(yī)筹。如国央企的融资(zī)成(chéng)本(běn)更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融(róng)就融，这样，国央企(qǐ)自然(rán)而(ér)然就具(jù)有(yǒu)天然优(yōu)势(shì)。

　　虽然对比民营(yíng)房(fáng)企，机(jī)构更加(jiā)看好国央企(qǐ)，但这也(yě)并不意味着，民营(yíng)企业(yè)中就没有“黑马(mǎ)”的(de)存在(zài)。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍(réng)有少数民营(yíng)房(fáng)企同(tóng)样受到机构的青睐。比(bǐ)如(rú)，根据2023年一季报，滨江集(jí)团的十大流通股(gǔ)东(dōng)中新进了(le)“中国工商(shāng)银(yín)行股份有(yǒu)限公(gōng)司－景(jǐng)顺长(zhǎng)城中国回报灵活配置混合型证券投资基金”“全国社保基金(jīn)一一六组合”等(děng)。

　　除此(cǐ)之外(wài)，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠海阿巴马资产管理有限公司就长期(qī)持有(yǒu)滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)。根据一季(jì)报，该资产公司(sī)的(de)几只(zhǐ)产品合计持有(yǒu)滨江集(jí)团9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青(qīng)睐(lài)，和其自身的基(jī)本面表现存(cún)在一定关系。2020年以来的近三年时(shí)间，房地(dì)产市场(chǎng)整(zhěng)体在走(zǒu)“下坡(pō)路”，但作为杭(háng)州本土房企的滨江集团仍是表现出较强的韧(rèn)劲，2020年以来，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)在(zài)业(yè)绩表(biǎo)现、销售规模(mó)、新增土(tǔ)储(chǔ)、股价表(biǎo)现等(děng)多维度都表现了较(jiào)强的增长(zhǎng)势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年(nián)期间，滨江集(jí)团扣(kòu)非归母净利润依(yī)次为21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同(tóng)比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实现了(le)扣非(fēi)归(guī)母净利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍(réng)能保(bǎo)持自(zì)身业绩的持(chí)续增长(zhǎng)，和滨江集团扎(zhā)根杭州(zhōu)的战(zhàn)略布局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七成(chéng)营(yíng)收来(lái)自杭州(zhōu)地(dì)区，而在2021年，杭州地(dì)区的(de)营收比重只占到近六成。近三年持续稳居杭州房(fáng)企销售排名(míng)第一(yī)。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补充(chōng)同样较为积极(jí)，根据诸葛找房(fáng)、住(zhù)在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金(jīn)额(é)依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳(wěn)居(jū)杭州的(de)本土第一(yī)。

　　而滨(bīn)江集(jí)团在杭(háng)州的较突出表现，也让(ràng)滨江集团的房企排(pái)名迅(xùn)速提升。到(dào)2023年，滨江集团的房企排(pái)名(míng)已冲进前十，根据中指数(shù)据，2023年(nián)前4月，滨江集团实现销售(shòu)额(é)607.3亿元，位列房企第(dì)九位。

　　值得注(zhù)意(yì)的是，2020年至今，滨(bīn)江集团(tuán)股价翻了超一倍以上，而近期，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团更是迎来(lái)多家机构的集(jí)中(zhōng)调研。滨江集团(tuán)发布公告表示，公司于5月10日接(jiē)受了信(xìn)达(dá)证券、金鹰基金(jīn)、建信养老、新华养老等18家机构(gòu)调(diào)研(yán)。

　　产(chǎn)业链布局重点移(yí)至存量赛道

　　机构在下(xià)游家纺、家居(jū)、物业(yè)觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只是房地产产(chǎn)业链上的(de)中游环节，其上游主(zhǔ)要(yào)为钢铁(tiě)、水泥、建材(cái)、玻纤等材料供应(yīng)商(shāng)，而下游应用行业主(zhǔ)要包括(kuò)中介服务、家(jiā)用电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房(fáng)地产开发(fā)环节与上游材料端息(xī)息相关，新(xīn)盘开工不足(zú)导致上游不被看好(hǎo)，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法的思路渐(jiàn)渐移至下游。“中(zhōng)国房地产行业在进入存量房时(shí)代，所以对地(dì)产产业(yè)链，尤(yóu)其是偏消费属性的家装家居领域(yù)，我们相对看好(hǎo)，因为居民保有的住(zhù)房规模越来越(yuè)大，随着时间的增加，内装更新的需求也会(huì)越来(lái)越多。美国过去的(de)数据充(chōng)分(fēn)说(shuō)明了这(zhè)一(yī)点，在新房销售见顶之(zhī)后，家具(jù)消费(fèi)的增长(zhǎng)却一直都很好。对于(yú)地产产业链(liàn)，我们相对看好和内装相关的行业，例如(rú)消(xiāo)费建(jiàn)材、家居装饰等(děng)。”万家基(jī)金人士表示。

　　而(ér)根(gēn)据《红周刊》对下(xià)游细分中相关赛道龙头(tóu)年内表(biǎo)现的(de)统计，目前暂(zàn)居前(qián)两位的都(dōu)是来自家纺赛道的公司，它们(men)分别是(shì)富安(ān)娜和水星(xīng)家纺，特别是前者在月线连收(shōu)七根(gēn)阳线的基础上，年内(nèi)迄今涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜(nà)主要从事纺织(zhī)家居、睡眠家居、生活类产(chǎn)品(pǐn)的研发、设计、生(shēng)产及(jí)销售，旗(qí)下(xià)拥有(yǒu)原创(chuàng)“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第一季度(dù)报告显示，报告期(qī)内，富安娜实(shí)现营业(yè)收(shōu)入(rù)约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过(guò)实现归属于上市(shì)公(gōng)司股东的(de)净利润约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的(de)十大流(liú)通股股(gǔ)东来看，能够发现该股(gǔ)早已成为基金重仓股的天下，彼时包括公募的中(zhōng)欧价值发(fā)现、中(zhōng)欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈(yíng)新价值和私(sī)募(mù)的(de)明河2016，都在其中出现(xiàn)，占据了半壁(bì)江山。需(xū)要强调的是，中欧(ōu)的两(liǎng)只基金都是价值(zhí)派基金经理曹名长(zhǎng)在管(guǎn)的产品，首(shǒu)季(jì)其同时(shí)重仓的(de)房地产产业链(liàn)股票(piào)还有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风光(guāng)一时的家居(jū)板块(kuài)也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不过好在困境反(fǎn)转露出曙光，家居板块(kuài)中(zhōng)年(nián)内表现最好的是志邦家居。同一时间段，该股年内(nèi)上(shàng)涨已经超过23％，从业绩(jì)来看(kàn)，无论是营收还是归(guī)母(mǔ)净利润，公(gōng)司都实现(xiàn)了同比双(shuāng)升。

　　从公(gōng)司(sī)的十大流通股股东来看，《红周刊(kān)》发现广发基金经(jīng)理罗(luó)洋(yáng)慧眼独具，一季报中他管理的广(guǎng)发策略优选和广(guǎng)发(fā)安(ān)宏(hóng)回报(bào)均增(zēng)加了持股，而这(zhè)两只(zhǐ)产(chǎn)品也成(chéng)为志邦(bāng)家居十(shí)大(dà)流通股股东中仅有(yǒu)的(de)两只公募。有意思的是，他似乎(hū)对于(yú)定制家(jiā)居(jū)类标的情(qíng)有独钟(zhōng)，在另一家(jiā)赛(sài)道公司(sī)金牌(pái)橱(chú)柜中，他管理的全部三只产品均登榜十(shí)大流通股(gǔ)股东，其也(yě)成为他的独(dú)门重仓(cāng)股。

　　除去家居家纺外，下(xià)游的(de)物业股也越来(lái)越被(bèi)机构所青睐，不过(guò)这类标的大多在香港上(shàng)市(shì)，如何(hé)选(xuǎn)择成为难题。对此(cǐ)，前述(shù)上海公募基金经理举例分析：“物业服(fú)务不是一个高毛利的行业(yè)，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公(gōng)司(sī)还是希望挣的是市场化应该(gāi)挣的钱，以我曾经买的绿城服务(wù)为例，它在中高端楼(lóu)盘占比是比较高的，每(měi)年到期的合同里(lǐ)提(tí)价(jià)成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚(gǔn)动的大(dà)部分(fēn)项目到(dào)期之(zhī)后(hòu)，经过两三轮合同周期还能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行业里真正能做(zuò)到(dào)产品提价的公司(sī)很少，因为物业公司很容易一(yī)开(kāi)始是挣钱(qián)的，后(hòu)面因为保安这些固定人(太原私立小学有哪些，太原私立小学有哪些排名rén)员成本(běn)的年度(dù)增长，不过服务(wù)没有特别好(hǎo)，客(kè)户没有那么满(mǎn)意，能做(zuò)到提价难(nán)度是非常大的。但是该公司(sī)能在业内做(zuò)到到期之(zhī)后提(tí)价率比较(jiào)高，这跟它的定(dìng)位和比较好的(de)服务是(shì)有关系的。”他进一步强调。

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