文|招商宏观张静静团(tuán)队(duì)

　　核心观(guān)点

　　事件：2023年5月27日，国家统计(jì)局(jú)发布4月全(quán)国规模(mó)以上工业企业绩效数据。4月份，规模以上工业企业营业收入累(lèi)计(jì)同比增长0.5％；规模以(yǐ)上工业企业利润累(lèi)计同比(bǐ)增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营(yíng)业利(lì)润(rùn)累计同比增速降幅(fú)小幅收(shōu)窄，但依然(rán)处于探底爬(pá)坡(pō)过程(chéng)中。从(cóng)决定(dìng)企业利润(rùn)的量、价、成本三因素(sù)框(kuāng)架看，我们认为(wèi)，此轮(lún)工业企业利(lì)润增速由正(zhèng)转负的原因主(zhǔ)要(yào)源于PPI下行(xíng)，但本(běn)轮工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)累(lèi)计(jì)增(zēng)速(sù)的下探(tàn)幅度(dù)之深和持(chí)续时间(jiān)之长是PPI下行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业企(qǐ)业利(lì)润由正转负；（2）主动(dòng)去库存时间偏长以及(jí)费(fèi)用率偏高严重制约工业企(qǐ)业利(lì)润(rùn)爬坡速度 。

　　从(cóng)详细拆解(jiě)数据看(kàn)：1）与去年同期相比，工业企业经营绩(jì)效的增长压(yā)力依然较大，与3月(yuè)份相比，产(chǎn)成品存货周转天数(shù)和应收账(zhàng)款平均回收期进一步增加。2）分(fēn)所(suǒ)有制类(lèi)型来看，外商及港(gǎng)澳台商和私营(yíng)企业利润累计(jì)同比降幅出(chū)现收(shōu)窄，国有工(gōng)业企业和(hé)股份(fèn)制企业利润累计(jì)同比降幅(fú)进(jìn)一(yī)步(bù)扩大。3）上游采选业(yè)中非金属矿(kuàng)采(cǎi)选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿采(cǎi)选的利润(rùn)增速表现较好，石油和天然气(qì)开采等其他行业的(de)利润增速降(jiàng)幅依然较大；中游原材料加工(gōng)业和装备(bèi)制(zhì)造(zào)业的利(lì)润增速出现明显分(fēn)化，中(zhōng)游原材料加工(gōng)业(yè)的利润增速均(jūn)为负，是整(zhěng)体工业企(qǐ)业利润(rùn)增速的主要拖累，中游(yóu)装备制造业利润(rùn)增速回(huí)升(shēng)幅(fú)度较大，成为(wèi)整(zhěng)体工业企业利(lì)润增速的主要拉动项。在价格(gé)水(shuǐ)平(píng)、内部需求、外部需求(qiú)同时(shí)走弱的情(qíng)况下，下游行业(yè)内部的利润增(zēng)速反(fǎn)弹乏力 。

　　总体而言，与上个月相(xiāng)比，4月份公布的(de)工业企业(yè)利润数据已表现出明(míng)显的探底爬坡(pō)信(xìn)号：一，营业利润累计增(zēng)速爬升的行业进一步增多；二，营业收入增速由负转正，营业(yè)利润增(zēng)速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备制造业有望继续(xù)成为拉动工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)增(zēng)速回升的主要拉动(dòng)力(lì)。按当月利润增速计算，4月份表现较好(hǎo)的行(xíng)业(yè)主要(yào)有：汽车制造、 铁路(lù)、船舶、航空航天和其他运输(shū)设备制造业 、通(tōng)用设(shè)备制造业(yè)、电气机械(xiè)及(jí)器材制造业、仪器(qì)仪(yí)表(biǎo)制(zhì)造业、文教、工美、体育和娱乐用品(pǐn)制造(zào)业、橡胶和塑料制品业、电力、热力(lì)、燃气及(jí)水的生产和供应业(yè)电(diàn)力 。

　　正(zhèng)文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润累计同(tóng)比增速降幅小幅收窄，但依(yī)然处于探底爬坡过程(chéng)中。从决定企业(yè)利润(rùn)的量、价、成(chéng)本(běn)三因素框架看，我们认(rèn)为，此轮工业(yè)企业利(lì)润增速由正转负的原因主要源于PPI下行，但本轮(lún)工业企(qǐ)业利润累(lèi)计增速的(de)下探幅度之深(shēn)和持续(xù)时(shí)间之长(zhǎng)是PPI下行和其(qí)他多种因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利润由正转负(fù)；（2）主动去库存(cún)时间(jiān)偏长以及费用(yòng)率偏高严重(zhòng)制约工业企(qǐ)业利润(rùn)爬(pá)坡(pō)速(sù)度。

　　与上(shàng)个月相比，39个主要细分行业中，有26个(gè)行业(yè)的营业利(lì)润累(lèi)计增速(sù)出(chū)现回升，其他(tā)13个行业的营(yíng)业利润累(lèi)计增速均出现(xiàn)回(huí)落，其(qí)中回落幅度较大的行(xíng)业主要是农(nóng)副食(shí)品(pǐn)加工、煤炭(tàn)开采和洗选、有(yǒu)色(sè)金属矿采(cǎi)选、造纸及纸(zhǐ)制品(pǐn)、 纺织服(fú)装(zhuāng)、服饰(shì)等行业，回升幅度较大的行业(yè)主要是机(jī)械和设备修理、汽车制造、通用设备制造、橡胶和塑料制品等行业。

　　具体来看：

　　与去年(nián)同期相比，工(gōng)业企业经营(yíng)绩效的增长压力依然较大，与3月份相比，产成品存货周转天数和应收账款平(píng)均(jūn)回收期(qī)进一步增(zēng)加。

　　数据显(xiǎn)示，规(guī)模以上工业企业累计每百元营业收(shōu)入中的成(chéng)本为85.18元(yuán)（3月为(wèi)85.04元），同比(bǐ)增加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存货周转天数为20.80天（3月(yuè)为20.60天(tiān)），同比增加1.80天（环比增加0.为什么复兴号很少人买14天(tiān)）；应(yīng)收账款平均(jūn)回收期(qī)为(wèi)63.10天（3月为61.80天），同比增(zēng)加(jiā)8.60天（环比增(zēng)加0.20天）。

　　分所有制类型来(lái)看，外商及港澳台商和私营(yíng)企(qǐ)业利润累计同比降幅(fú)出现收窄，国有工业企业和股份制企业利润累计同比降幅进(jìn)一步扩大。

　　其中(zhōng)4月国有(yǒu)工(gōng)业(yè)企业利(lì)润累计同比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同(tóng)期13.9％），外商及港澳台商利润(rùn)同(tóng)比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去年(nián)同(tóng)期(qī)-16.2％），私营企业(yè)和股份制(zhì)企业(yè)同比增长分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采(cǎi)选(xuǎn)业中非金(jīn)属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选的利润增速表现较(jiào)好，石油和天然(rán)气(qì)开(kāi)采等其他行业的利润增速降(jiàng)幅依然较(jiào)大。

　　数据显示(shì)，非金(jīn)属矿(kuàng)采选(xuǎn)、有色金属矿采(cǎi)选的增速依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天(tiān)然气开(kāi)采(cǎi)、煤炭开采(cǎi)和洗选、黑色金属矿(kuàng)采选业、废(fèi)物(wù)资源综合利用的(de)增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料加工业和装(zhuāng)备制造业的(de)利润增速(sù)出现明(míng)显(xiǎn)分化(huà)。中游原材(cái)料加工业的利润增速均为负，尽(jǐn)管与(yǔ)上个月相(xiāng)比，利(lì)润增速跌幅普遍收(shōu)窄，但(dàn)依然是整体工业企业利润增速的主要拖累。中游装备制造业利(lì)润增速回升(shēng)幅度较大，成为整体工业企业利润增速的(de)主要拉动项。其中通用设备制(zhì)造、铁路船舶航空(kōng)航天(tiān)、电气(qì)机械及器材制造(zào)、仪器(qì)仪表(biǎo)制造增幅延(yán)续上个(gè)月(yuè)亮眼趋势，得益于(yú)国内汽车(chē)销售量的提升(shēng)和汽车产业链出口强劲，汽(qì)车(chē)制造业的利润增速(sù)降(jiàng)幅由负转(zhuǎn)正，此外(wài)叠加(jiā)去年(nián)同期基数较低，汽车(chē)制(zhì)造业当月利润(rùn)增速高(gāo)达20倍。

　　数(shù)据显示，化学原料化学制品跌幅扩大(dà)，分别收录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金属冶(yě)炼加工、专用设备制造(zào)、石油(yóu)煤炭及燃料加工、非(fēi)金(jīn)属矿物制品、黑色金属冶炼(liàn)加工、化学纤维(wéi)制造、金属制品、计算机通信和电子(zi)设(shè)备(bèi)跌幅收(shōu)窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表制造、通用(yòng)设(shè)备制造、铁路船(chuán)舶航空航天、电气机(jī)械及器材制造增幅(fú)依旧为正，并且增速出现明显(xiǎn)回(huí)升，分别录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制造增(zēng)幅(f为什么复兴号很少人买ú)由负转正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价格水平、内(nèi)部需求、外部需求同时走弱的情况下(xià)，下游(yóu)行业内部的利润增速反弹乏力，文教工(gōng)美体育娱(yú)乐用品、食(shí)品制造、纺织(zhī)业、家具制造等多个行(xíng)业的(de)利(lì)润增速跌幅放缓，但依然为负(fù)；农副(fù)食品(pǐn)加工、纺(fǎng)织服装、服饰等多个行(xíng)业的(de)利(lì)润(rùn)跌(diē)幅继(jì)续扩(kuò)大。往后看，价格水平、内部需求、外(wài)部需求转好速度(dù)较慢，这也意(yì)味(wèi)着下游行业(yè)的利润增(zēng)速向上(shàng)爬(pá)坡(pō)的(de)节奏大(dà)概率偏缓。

　　数据显(xiǎn)示，农副食品加(jiā)工、纺织服装、服饰、皮毛羽和制(zhì)鞋、造纸及纸制(zhì)品和医药制造(zào)跌幅扩大，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文(wén)教工美体育娱乐(lè)用品(pǐn)、食品制造、纺织业(yè)、家具制造和(hé)印刷和记录媒(méi)介利润降幅(fú)放缓，但(dàn)持续维持(chí)低(dī)位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶和塑料制品增速由负转正(zhèng)，录得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟草制品增速略(lüè)有回落，4月(yuè)录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造(zào)利(lì)润增速保持(chí)高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公共(gòng)事(shì)业中的机械(xiè)和设备修(xiū)理、电力热力(lì)利(lì)润增(zēng)速(sù)相对较高，燃气(qì)生产和供应利润增速降幅收窄。其中机(jī)械(xiè)和设备(bèi)修理利润累计增速上(shàng)升幅(fú)度(dù)较大(dà)，4月(yuè)收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计同比增速(sù)收(shōu)窄，但仍然保持高速增长(zhǎng)，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供(gōng)应增幅略有(yǒu)上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生(shēng)产和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而(ér)言，与上(shàng)个月相比，4月份公布的工业企(qǐ)业利润数据已表(biǎo)现出明(míng)显的(de)探(tàn)底爬坡(pō)信号(hào)：一，营业利润累(lèi)计增速爬升的行业(yè)进一(yī)步增多(duō)；二，营(yíng)业(yè)收入增速由(yóu)负转正，营业利润增(zēng)速降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。

　　往后看(kàn)，中游装备制造业有(yǒu)望继续成为(wèi)拉动工业企业利(lì)润增速回(huí)升的主要拉(lā)动(dòng)力。汽(qì)车制造、 铁路、船舶、航(háng)空航天(tiān)和其他运输设备制造业 、通用设(shè)备制(zhì)造业、电(diàn)气机械及器材制造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体(tǐ)育和(hé)娱乐用(yòng)品制(zhì)造业、橡胶和塑料制品业(yè)、电力(lì)、热力、燃气及水的生(shēng)产和供应(yīng)业 。

　　正如(rú)我们在《今年(nián)工(gōng)业企(qǐ)业利润增(zēng)速(sù)能否转正(zhèng)？》中所言，当(dāng)前正(zhèng)处于(yú)第6次工业(yè)企业利润(rùn)探底(dǐ)阶(jiē)段(duàn)（从(cóng)2000年开(kāi)始计算），如果按最近(jìn)两次探底历史来演(yǎn)绎的话，至少还要在负值(zhí)区间爬坡7-8个月左右的(de)时间，预计工(gōng)业(yè)企业利(lì)润增速转(zhuǎn)正最早(zǎo)也需(xū)等到(dào)四季度。目前我国仍面(miàn)临内需增长缓慢和外(wài)需疲弱的(de)“弱复苏”阶段，这直接导致企(qǐ)业的产能利(lì)用(yòng)率持(chí)续下滑。此外，叠加(jiā)营(yíng)业(yè)成本(běn)高居(jū)不下导(dǎo)致(zhì)的内部压力，本轮工业企业利润增速反(fǎn)弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提示(shì)：

　　内(nèi)需(xū)恢复力度低于预期。

　　以(yǐ)上内容来自于2023年5月27日的《中游装(zhuāng)备制造业利润增速明显回升——2023年4月工业企(qǐ)业利润分析(xī)》报告，报告(gào)作者张(zhāng)静静、张一平(píng)，联系(xì)人罗(luó)丹

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