5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF发布公告(gào)称，其累计有(yǒu)效(xiào)认购申请份额总额(é)超过20亿份发(fā)行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公(gōng)告体现出市(shì)场对这一“中特估(gū)”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期(qī)围(wéi)绕着(zhe)“中(zhōng)特(tè)估”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日首批(pī)3只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估(gū)”行(xíng)情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特(tè)估”资金(jīn)面、情绪面、估值方式等问题成为(wèi)市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采(cǎi)访多(duō)位投研人士(shì)，解析“中特估”这些焦(jiāo)点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题ETF密集(jí)上(shàng)报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对(duì)“中特估”主题积极追捧(pěng)。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出现启动“比例(lì)配(pèi)售”情况，今年(nián)场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只(zhǐ)国央(yāng)企主题(tí)基金发行，市场对此充满期待(dài)，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪央企(qǐ)科技引领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行(xíng)，更(gèng)有扎堆上报的央国企基金在排(pái)队入市(shì)。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估(gū)”行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素(sù)的，近(jìn)期银(yín)行股大涨(zhǎng)的一个(gè)催(cuī)化因素就是积极推介相关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆行情的(de)催化(huà)剂，基本面、资金面、政策(cè)面都(dōu)在向好(hǎo)，下半年(nián)，中特估有可(kě)能(néng)独(dú)领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时基金指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建就表(biǎo)示(shì)，近期密集申报的(de)国央(yāng)企主(zhǔ)题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能(e的1次方等于什么，e的1次方等于什么函数néng)源”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以更(gèng)好支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行(xíng)情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的(de)催化剂。去年以来(lái)公募基(jī)金(jīn)发行(xíng)整(zhěng)体(tǐ)平淡，近(jìn)期多(duō)只国央(yāng)企主题基(jī)金(jīn)申报和发行(xíng)，行情火热下(xià)将为市场带来增量资(zī)金，有望推动(dòng)进一(yī)步上涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此(cǐ)外(wài)，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募(mù)基(jī)金积(jī)极布局央(yāng)国企主题基金，一方面是因(yīn)为新一轮深化国企改(gǎi)革的大(dà)幕将拉开，叠(dié)加“中特(tè)估”概念，央国(guó)企上市公司的投资价值凸显，该主题的基金将为(wèi)投资者提供更(gèng)丰富(fù)的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方(fāng)面(miàn)是(shì)落实(shí)公募基金行业高质量发展的(de)要求，引导更多资金参与央国企改革，更好发挥公募(mù)基金(jīn)服务资本市场改(gǎi)革(gé)、服务实体经(jīng)济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量(liàng)资金，提升交易活跃度，有(yǒu)望成(chéng)为中(zhōng)特(tè)估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情明显，中(zhōng)特估(gū)和人工智能成为(wèi)两大明显的主线，而新能源等前期热门(mén)赛道股冷却(què)，在此背景下，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关注三(sān)大行业，火(huǒ)电(diàn)、券商(shāng)、军工(gōng)，这三大行(xíng)业主(zhǔ)要是(shì)央(yāng)企或地方国资所在(zài)的行业，民(mín)营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今(jīn)年(nián)会有(yǒu)重大(dà)的(de)向上(shàng)变化的机会(huì)，比(bǐ)如火电，会受益于(yú)煤(méi)炭(tàn)价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会(huì)受益于今年市场(chǎng)成(chéng)交量的放(fàng)大，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国(guó)有(yǒu)企业(yè)改革的推进，大概率(lǜ)这些(xiē)企业会进入一个(gè)提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中特(tè)估是过去5年(nián)10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研(yán)究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住(zhù)这波(bō)中特(tè)估(gū)的投资机(jī)会(huì)做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年(nián)底已开始重视中特估(gū)的投资e的1次方等于什么，e的1次方等于什么函数机会，判断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示，第一阶段(duàn)也就(jiù)是今(jīn)年以(yǐ)数字(zì)经济(jì)和(hé)“一带一(yī)路”的主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是未(wèi)来两年，在主题性机会消散以后，基(jī)于顶层设计对(duì)国央经营管理价值导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢(màn)变(biàn)量，会在(zài)未来两年体现在每(měi)一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公(gōng)司经营层面(miàn)可(kě)能发生显著正向变化的个股提前(qián)进行(xíng)布(bù)局，比如(rú)医药和消(xiāo)费等行(xíng)业。

　　其实一季报(bào)已(yǐ)经显露出不少基(jī)金(jīn)在行(xíng)动。国金(jīn)证(zhèng)券(quàn)研究(jiū)所数(shù)据显示(shì)，偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的(de)持仓中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主动型(xíng)基金的持仓中，占比明显提高。上述数(shù)据显示(shì)，根(gēn)据偏股主动(dòng)型基金2022年(nián)报及2023年一季(jì)报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主动加(jiā)仓“中特估”概念股的市值(zhí)占(zhàn)2022年末股票总市(shì)值比例(lì)，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也(yě)显(xiǎn)示，一(yī)季度主动偏股(gǔ)型公募基金(jīn)对港(gǎng)股央国(guó)企的持(chí)股市值比重达到2019年以来(lái)的新高，港股央国企(qǐ)持(chí)股总市(shì)值占港(gǎng)股持股总市值(zhí)的比(bǐ)重由2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量(liàng)？

　　构(gòu)建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值(zhí)体系，正深刻(kè)影(yǐng)响基金公司(sī)的(de)投研，落实到(dào)日常的投研流程和(hé)实践之中(zhōng)，不少基金(jīn)公司在加大(dà)投(tóu)研力(lì)量，更有(yǒu)专门构建(jiàn)国央企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设(shè)计改变研究员过(guò)去对国央企的固定思维，需要实(shí)地考(kǎo)察国央(yāng)企(qǐ)，并(bìng)且需要利用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪发(fā)现变化(huà)。

　　另一(yī)方面，融通(tōng)基金在行动上，要求研究员(yuán)将自己所(suǒ)覆盖行业的所(suǒ)有国央企构建专门的(de)股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了解国央企经营思路和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼(wā)地，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到(dào)“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深入学习，对(duì)“中特估”有了(le)更深刻的认识：首先要认识市场体制机(jī)制(zhì)、行业产业(yè)结构、主体持(chí)续发展能力(lì)等方面所(suǒ)体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基(jī)础(chǔ)上构建的(de)具有时代特征和中(zhōng)国特色、符(fú)合国(guó)家(jiā)战略导(dǎo)向(xiàng)的估值体系，而(ér)不是(shì)简单套用国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特(tè)估是(shì)一种新的提法(fǎ)，但是(shì)这个概(gài)念(niàn)所(suǒ)涉及到(dào)的行业(yè)和公司，一(yī)直在发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家(jiā)基金一直非常关注传统产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一(yī)定能(néng)够(gòu)抓(zhuā)住中特估这波(bō)行情(qíng)的(de)机会的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行业的研究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经济(jì)学家(jiā)魏凤(fèng)春表示，积极践(jiàn)行中国(guó)特色的估值体系是资本市(shì)场使命，投资(zī)者需要学习领(lǐng)会并针(zhēn)对(duì)原有的估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明确该体(tǐ)系的框(kuāng)架是第一位的(de)工(gōng)作(zuò)，合理(lǐ)设置指标也非常重要，投资者的认可(kě)和实施是最终该体系(xì)能否具备(bèi)长期价值的基(jī)础(chǔ)。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估值(zhí)是很大的认知误区，市场(chǎng)化(huà)认可是基本的(de)常识，不可误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价值与(yǔ)国(guó)家战略价(jià)值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央国(guó)企(qǐ)是国民(mín)经济的支柱，国企央企发展要符合国家(jiā)战略发展发向，更需要承(chéng)担社会公共责任等。而(ér)这些都应该(gāi)考(kǎo)虑(lǜ)进估值体(tǐ)系之(zhī)中，也(yě)引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于国央企的估值方式要充(chōng)分(fēn)体(tǐ)现企(qǐ)业的社会价值与国(guó)家战略价值，目前已(yǐ)经形(xíng)成了(le)初(chū)步的企业社会(huì)价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社(shè)会价值、符合国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)发(fā)展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中(zhōng)国特(tè)色(sè)的价值评(píng)价体系(xì)，改变从以私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的(de)单(dān)一价(jià)值估值体系(xì)，转向社会整体价值观念(niàn)、纳(nà)入中国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值。”博时基金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国(guó)内团队对于中(zhōng)国特色ESG披(pī)露与评(píng)价体系不断探索，结合国际通用规则，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经理王帅也认为，“中(zhōng)特(tè)估”应该是注(zhù)重企业价(jià)值的可持续估值，要(yào)重视股东、员工和(hé)社会(huì)责任等要素对企业稳健成长的重大意义(yì)，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对(duì)提升企业内在价值的积极作用，这样有利于提(tí)高估值定价模型的科(kē)学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策(cè)略(lüè)构(gòu)建等(děng)实务工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净(jìng)资产收益(yì)率(lǜ)、营业现(xiàn)金(jīn)比率、资产负债(zhài)率、研(yán)发经费投入强(qiáng)度(dù)等(děng)等。”王(wáng)帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理李欣更细致分析在估(gū)值思维、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其(qí)是估值(zhí)的方法(fǎ)和指标上，他认为其包括产业(yè)链上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在(zài)纵向和横向(xiàng)上的研究，强调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可(kě)持(chí)续发(fā)展等各种因素(sù)与(yǔ)企业价(jià)值(zhí)的关系(xì)。这(zhè)些因素在对估值结论和(hé)判断的影响上，也使得中国(guó)特色的估值体系与传统的估值体系有(yǒu)所(suǒ)不同。

　　“所以估(gū)值思维的变(biàn)化，还有估值(zhí)结论和估值判断的变化，都是为了更好地(dì)适应中国的市场和经济特点，提供更(gèng)精准、更合理的(de)企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践(jiàn)中进行(xíng)探索，目前尚没有公认的指标可(kě)以使(shǐ)用。

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