来(lái)源：高瑞东宏观笔记(jì)

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一(yī)季(jì)度，国内经济(jì)回暖主(zhǔ)要缘于疫后(hòu)复苏红(hóng)利驱动(dòng)，表现为生产(chǎn)恢复推(tuī)动出口形势好转，出行需求(qiú)释放催化下游消费回暖(nuǎn)。从(cóng)行业(yè)表现看，制造业从去年四季度的(de)“量价齐(qí)跌”转向“量(liàng)升价跌(diē)”，企业(yè)或从主动(dòng)去库转向被动(dòng)去(qù)库。从景气度边际(jì)表现看，下游消费制造(zào)>；中(zhōng)游装备制造>；上游原材(cái)料加工；服务业(yè)中，交通运输、住宿餐饮、房地产等(děng)线下(xià)活(huó)动回暖(nuǎn)，但(dàn)距离疫情前仍有(yǒu)一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济(jì)脉冲(chōng)式修复放缓、海外(wài)总需(xū)求回落预(yù)期逐步兑(duì)现，消费回暖和产业升级将(jiāng)成为(wèi)推动下一阶段国内(nèi)经济复苏(sū)的主线。

　　制造业、服(fú)务业(yè)是驱动一季度经济(jì)复苏的主(zhǔ)因

　　从一季(jì)度(dù)GDP表现看，制造(zào)业，交通运输、房(fáng)地(dì)产等行业景气(qì)度明显提升，而建筑业景气度(dù)回落，与(yǔ)年初出口数据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的特(tè)点相一(yī)致。

　　从(cóng)制造业内部(bù)来看，今年3月，制造业各行业景气度普遍回暖，多(duō)数从去年12月的(de)“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经济复苏(sū)初(chū)期，供(gōng)给端修复好于需求端，行业整(zhěng)体去库(kù)进(jìn)程尚(shàng)未结束。从行业景气度边(biān)际改善(shàn)情况来看，下游消(xiāo)费制(zhì)造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游(yóu)原材料加(jiā)工，煤炭行(xíng)业景气度表现为高位放缓。

　　下游消费制造行业中(zhōng)，与出行、地产后周期相关(guān)的酒饮料茶、纺织服装、文教(jiào)娱(yú)、烟草、家具制造行业景气度较(jiào)高(gāo)，部分(fēn)行业表(biǎo)现为“量(liàng)价(jià)齐升(shēng)”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造业行业景气度居中，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看(kàn)，电气机械、专用设备(bèi)、运输设(shè)备>；；；汽车制(zhì)造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备、电(diàn)子设备。

　　上(shàng)游原材料加工行业景(jǐng)气(qì)度改(gǎi)善幅度(dù)最弱，由于行业库存水平偏高，多数行(xíng)业仍(réng)然(rán)受到价格下跌的困扰，表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，有色(sè)金属>；；；黑色金属(shǔ)、非金属矿物(wù)>；；；石(shí)油(yóu)石化行业。

　　消费回(huí)暖(nuǎn)和(hé)产业(yè)升级或是(shì)推动(dòng)下(xià)一(yī)阶段经济复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内经济(jì)复苏主要受(shòu)益于疫(yì)后复苏红利驱(qū)动。需求方面，出(chū)行类消费快速复苏，前(qián)期积压的购房(fáng)、服务消费需求得以释放(fàng)；供给方(fāng)面，国内复工复产(chǎn)加快推进，生产端(duān)快速恢复，是推动年初(chū)出口数(shù)据好转的重要原因(yīn)。

　　进入3月(yuè)，经济复(fù)苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向(xiàng)疫后(hòu)复苏红(hóng)利驱动边际转弱，随着(zhe)未来海外(wài)总需求(qiú)回(huí)落的预期逐步(bù)兑(duì)现，后续驱动国内经济增长的线索，大概率来自于消费回暖和产业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，一季度居(jū)民收入(rù)向上(shàng)修复，消(xiāo)费(fèi)倾向明(míng)显回升，已经高于2020-2022年疫(yì)情期间水平，同时信贷数(shù)据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定(dìng)性(xìng)进(jìn)一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望持续(xù)修复(fù)，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行及地产后周期相关的(de)可(kě)选消费也有望进一步回暖。

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱(qū)动下，汽车和(hé)“新(xīn)三样”产品出口优(yōu)势增强，有望维持出口韧(rèn)性；随着下游(yóu)消费稳(wěn)步修复(fù)、二季度(dù)PPI同比(bǐ)触底(dǐ)回(huí)升，制造业企业(yè)盈利(lì)有望向(xiàng)上修复，企业(yè)将从主动去(qù)库(kù)逐步转向被(bèi)动去库、主动(dòng)补库，设(shè)备投资需求有望改(gǎi)善，推(tuī)动(dòng)中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造景气(qì)度维持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济恢复力(lì)度不(bù)及预期；海(hǎi)外(wài)需求超预期回落。

　　一、节(jié)后(hòu)消费降温，带动CPI涨幅明(míng)显回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经(jīng)济复苏有哪些结(jié)构性特征？

　　1.1 制造业、服务(wù)业是驱动一季度经(jīng)济复苏的主因(yīn)

　　一季度(dù)我国GDP总(zǒng)量实现超预期增长，指向疫(yì)后复苏背景下(xià)，国内(nèi)经济企(qǐ)稳回升。但不同于(yú)海(hǎi)外(wài)国家疫后复(fù)苏的(de)规律，本(běn)轮国(guó)内疫(yì)后复苏发生在外需回落、国(guó)内(nèi)经济转(zhuǎn)向高质量发展、居(jū)民前(qián)期(qī)“去杠杆”的过(guò)程中，因(yīn)此驱动疫后经济复苏的力量并(bìng)不(bù)均(jūn)衡，行(xíng)业分(fēn)化特征明(míng)显。因此(cǐ)，我们(men)重点从行业(yè)层面，观测当前各行(xíng)业(yè)景气度水平。

　　从GDP不(bù)变(biàn)价观测(cè)各行业表现(xiàn)来看(kàn)，今年(nián)一季(jì)度制造业、交通运输业、房地(dì)产业(yè)景气(qì)度明显提升(shēng)，而建筑业景气(qì)度回落，与年初出口数(shù)据好转、服(fú)务消(xiāo)费快(kuài)速恢复、房地产销售回(huí)暖而投资疲弱的(de)情(qíng)况相一致。

　　我(wǒ)们以2019年为基期计算各(gè)年份的复合(hé)增速，观察各(gè)行业增(zēng)加值变化。

　　今(jīn)年一季度第(dì)一产业增加值增(zēng)速(sù)为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高(gāo)于(yú)2019年、2020年全年增速(sù)，与近年来加快建设农业强国，推进农业(yè)农村现代化的目标有(yǒu)关。

　　今(jīn)年(nián)一季度(dù)第(dì)二(èr)产(chǎn)业增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去年四季(jì)度的(de)4.4％。其中，制造业迎(yíng)来(lái)较(jiào)快复(fù)苏(sū)，增加值增(zēng)速提升至5.9％，高于(yú)去(qù)年四季度的(de)4.7％，但低于2021年(nián)全年增速(sù)，与去(qù)年(nián)下(xià)半年之后外需转弱、居(jū)民(mín)商品消费恢(huī)复(fù)偏慢(màn)有关。而建筑(zhù)业景气度明(míng)显(xiǎn)回(huí)落，增加值增速回落(luò)至1.9％，低于去年四季度的(de)3.1％，主要(yào)受房地产新(xīn)开(kāi)工拖累。

　　今年一季度第三(sān)产业增加值增(zēng)速(sù)小幅升至4.7％，略高于(yú)去年四季度的4.6％，但相较疫(yì)情前仍存(cún)在产出缺(quē)口。其(qí)中(zhōng)，受益于居民出行活(huó)动恢复，交通运(yùn)输、仓储和邮政业增加值增速(sù)明显提(tí)升，自去年四(sì)季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低(dī)于(yú)2019年(nián)、2021年全年增(zēng)速；住(zhù)宿和餐饮业增加值增速(sù)小(xiǎo)幅回升，尽管(guǎn)高于(yú)疫(yì)情(qíng)三年来(lái)的平均增速，但(dàn)绝对水平不及(jí)2019年(nián)，指(zhǐ)向供给水平(píng)恢复较慢。而受益于新房和二手房销售(shòu)回(huí)暖，今年一(yī)季度房地(dì)产(chǎn)业增加(jiā)值(zhí)增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域复苏分化，中下游(yóu)改善幅度好于上(shàng)游(yóu)

　　对于行业景气度的观测，我们采用量（各行业工业(yè)增加值增速）与价(jià)格(gé)（各(gè)行业工业品(pǐn)价格增速）分别作(zuò)为供需(xū)的衡量(liàng)指标。主要(yào)选(xuǎn)取28个主要(yào)行业自2019年(nián)以来的月(yuè)度数据，首先(xiān)将各行业增加值增速(sù)调整为以2019年为基期的(de)复合增速，其次(cì)计算2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增速和PPI增速的分位(wèi)数(shù)水平，通过(guò)对比2022年12月和2023年3月的分(fēn)位(wèi)数水平，捕(bǔ)捉其(qí)边际(jì)变化。

　　今年(nián)3月，制造(zào)业各行(xíng)业景气度出现(xiàn)普遍回(huí)暖，多数从(cóng)去(qù)年12月的“量(liàng)价齐(qí)跌”转入(rù)“量升(shēng)价跌”，指向(xiàng)经济(jì)复苏初期，供给端修(xiū)复好于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从行(xíng)业(yè)景气(qì)度边际改善情况(kuàng)来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上(shàng)游原材料(liào)加工，煤炭(tàn)行业景气度呈现高(gāo)位(wèi)放(fàng)缓情况。

　　下(xià)游(yóu)消费制造行业中，与出行、地(dì)产后(hòu)周期相关的行业景气度最高，部分行业步入“量价(jià)齐升”阶段。今年3月，与居民外出消费相关的(de)，酒(jiǔ)饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐的量价分位数水平均处在高景(jǐng)气度区间，烟草、家具制造行业也呈现“量(liàng)价齐升(shēng)”的特征(zhēng)；食品制(zhì)造(zào)景(jǐng)气度(dù)有(yǒu)所(suǒ)回落，农副加(jiā)工行业(yè)表现为(wèi)“量价齐跌”，食品制造行(xíng)业(yè)表现(xiàn)为“量(liàng)升价(jià)跌”，二者价(jià)格下跌主要(yào)与高库存水平(píng)有(yǒu)关，今年2月，库存同比均处在2016年(nián)以来90％以上分位数水平(píng)；而随着防疫需(xū)求的降温，医药制(zhì)造业(yè)景气度有(yǒu)所(suǒ)回落，表(biǎo)现为“量(liàng)跌价平”。

　　中游装备制造业行业景气度居中(zhōng)，均表现为“量升价跌”。一(yī)方面与原材(cái)料成本下跌(diē)有关，另(lìng)一(yī)方面，也与年初外需表现好(hǎo)于内需，部分行业仍在去(qù)库进程有关(guān)。其(qí)中，电气机(jī)械、专用设备、运(yùn)输设(shè)备工业增(zēng)加值增速改善幅度最大，受益于国内产业升级、出口优(yōu)势带来的韧(rèn)性驱(qū)动；其次是汽(qì)车制造、金属(shǔ)制品，改(gǎi)善幅度最弱的是(shì)通(tōng)用设(shè)备、电子设备，与(yǔ)房地产(chǎn)新开工强度较弱、消(xiāo)费(fèi)电子行(xíng)业周期性走弱有关(guān)。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度改善(shàn)幅度偏弱，由于行业库存水平偏高，多(duō)数行业仍受制于价(jià)格下跌的(de)困扰，表现为“量升价跌”。其(qí)中，有色金属(shǔ)行业生产(chǎn)端改善(shàn)幅(fú)度(dù)最大，3月增加(jiā)值增速位于2019年以来70％分(fēn)位数水平，但受全(quán)球(qiú)大(dà)宗商品下行周期影响，价格依(yī)旧(jiù)承压(yā)；随(suí)着年初建筑业施工回暖，相(xiāng)关(guān)的黑色金属、非(fēi)金属制(zhì)品景气度提升(shēng)，但由于(yú)库存水平偏高，价格仍处在下跌区间(jiān)，拖(tuō)累整体盈利(lì)水平；石化(huà)链条行业生产水平(píng)普遍回暖，但(dàn)分位数水平(píng)仍处在(zài)50％以下的景气度(dù)偏低区间，今年由于能源危机缓解，产品价格相较去年(nián)同期也出(chū)现(xiàn)普遍(biàn)下跌。

　　煤(méi)炭开采景(jǐng)气度仍处在高位，但出(chū)现边际放缓，生产及价格水平同步回(huí)落。这与去年以来行业产能持续扩张有关(guān)，今(jīn)年2月，煤炭开采产成(chéng)品库存同比处在2016年以来94％分(fēn)位数水平(píng)。

　　1.3 消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业(yè)升级或是推(tuī)动下一阶段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要受(shòu)益于(yú)疫后(hòu)复(fù)苏红(hóng)利。一(yī)方面，消费场景(jǐng)恢复后，出行类(lèi)消(xiāo)费(fèi)快(kuài)速复苏，前期积压的购房、服(fú)务(wù)性需求得以释(shì)放(fàng)；另(lìng)一方面，国内复工复(fù)产加(jiā)快推进(jìn)我国雨带移动规律及其影响，我国雨带移动规律口诀，保(bǎo)证供给端的快速恢复，是推动年初(chū)出口数据好转的重要原(yuán)因。

　　进入3月(yuè)，经济(jì)复苏(sū)节奏有所放(fàng)缓(huǎn)，指向疫后红利释放效果转弱(ruò)，随(suí)着未(wèi)来海外总需求回落的预期(qī)逐步兑现(xiàn)，后续驱(qū)动国内经济(jì)增长的线索，大概(gài)率(lǜ)来自于消费回暖和产业升级两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是，随着居民收入提升和(hé)消(xiāo)费(fèi)意愿改善，未来(lái)消费回暖的(de)确定(dìng)性进一步增强，交通(tōng)、住宿、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐等服务(wù)消(xiāo)费，以(yǐ)及家电、家(jiā)具、纺服(fú)等可(kě)选消费景(jǐng)气度均有(yǒu)望提(tí)升。

　　从一季度(dù)居民收入和消费数据看，居民收入(rù)增速提升，消费(fèi)倾(qīng)向(xiàng)开始(shǐ)回升，已经高于(yú)2020-2022年(nián)，但(dàn)尚(shàng)未修复至(zhì)疫情(qíng)前水平(píng)。以2019年为基期(qī)的复合增速(sù)看，今年一季度(dù)，全国(guó)居民人均可支配收入增速(sù)提(tí)升至6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居(jū)民人均(jūn)消费支(zhī)出(chū)增速提(tí)升至(zhì)5.0％，高(gāo)于去年四季度的3.0％。一季度居民(mín)平(píng)均(jūn)消费倾向(xiàng)为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一(yī)定差距。未来随着服务业恢复持续向好(hǎo)，有望带动相关就(jiù)业岗位加(jiā)快(kuài)恢(huī)复，进一(yī)步提振居(jū)民消费意愿。

　　从居(jū)民存贷款数据看，居民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠杆(gān)”势头(tóu)缓和。从存(cún)款(kuǎn)数据看，3月居(jū)民新增存款同比增量(liàng)降至2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元的同比(bǐ)增量均值，也低于2022年6617亿(yì)元的月均同(tóng)比增量。从贷款数(shù)据看，3月居民部门新增净(jìng)融(róng)资同比多(duō)增4859亿元，其中，短期信贷同比多增(zēng)2246亿(yì)元，中长期(qī)信贷同(tóng)比多(duō)增2613亿元。居民(mín)部门新增净融资连续2个月维持同比(bǐ)扩张(zhāng)，指(zhǐ)向居民预期可能正(zhèng)在筑底，“去杠杆(gān)”势头开始放缓。今年第一季(jì)度城镇储户问卷(juǎn)调查结果(guǒ)显示，倾向于“更(gèng)多储蓄”的居(jū)民占58.0％，比上季度减少3.8个(gè)百分(fēn)点；倾向(xiàng)于(yú)“更多消费(fèi)”和“更多(duō)投资”的居(jū)民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也(yě)指向(xiàng)居(jū)民储蓄意愿降低、消(xiāo)费(fèi)和(hé)投(tóu)资意愿(yuàn)提(tí)升。

　　二是，产业(yè)升级路径(jìng)驱动下，汽车和(hé)“新三样”产品出口优势增强，以及相关(guān)行业设备投资更(gèng)新，有望(wàng)推动中游装备制(zhì)造景气(qì)度维持高位。

　　一(yī)方面，今年一季度国内出口(kǒu)数据回(huí)暖，除与(yǔ)欧(ōu)美供需缺口短期走(zǒu)阔、国(guó)内复工复产加快推进外，也(yě)受(shòu)益于RCEP政策红利持续释放，以(yǐ)及汽车和“新三样”产品出(chū)口优(yōu)势增强(qiáng)。今年在海外(wài)总需求回落背景下(xià)，我国与RCEP国(guó)家贸易往(wǎng)来(lái)加强(qiáng)、以及新能源产品优(yōu)势强(qiáng)化，有望(wàng)维持装备制(zhì)造领域(yù)出口韧性。

　　另一方面，企业盈利(lì)下滑和(hé)库存(cún)高位，对制造(zào)业投资扩产造(zào)成一定压力。但随着下游消费稳步(bù)修复、二(èr)季(jì)度PPI同比(bǐ)触(chù)底(dǐ)回升(shēng)，制造业(yè)企业盈(yíng)利有望向上修复。目前看，电气机械(xiè)等装备(bèi)制造业(yè)去库(kù)进程已进入下半场，今(jīn)年1-2月(yuè)专用设备、通用设备产(chǎn)成品库(kù)存增速呈现触底反弹。随着需(xū)求(qiú)回暖、盈利修复，企(qǐ)业将从主动去库逐步转向被动去(qù)库、主(zhǔ)动补库，设备投(tóu)资需求将随之提(tí)升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与流(liú)动性数据：各国国(guó)债收益率多(duō)数上行

　　美国10年期国(guó)债(zhài)收益率上(shàng)行。本周（截至4月(yuè)21日）美(měi)国10年期国债(zhài)收(shōu)益率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中通胀预期(qī)较上周下行2BP，实际收(shōu)益率(lǜ)1.29％，较上周末上升(shēng)7BP。法(fǎ)国10年期国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年(nián)期国(guó)债(zhài)收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债收益率较上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截(jié)至4月20日(rì)），英国10年期国债收益(yì)率(lǜ)较上(shàng)周末(mò)上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率(lǜ)利(lì)差收窄。本周美(měi)国10年期和2年(nián)期国债(zhài)期限利差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美(měi)国AAA级企业期权调整利差较(jiào)上周末持平为0.55％，美国(guó)高收益债期权调(diào)整利(lì)差(chà)较上周末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日(rì)）。

　　2.2全球市场：全(quán)球股(gǔ)市涨跌分化，大(dà)宗商品价格普跌

　　全球股市涨跌分化(huà)。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨，法(fǎ)国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌(diē)0.45％。美股(gǔ)全(quán)线下跌(diē)，标普500、道琼(qióng)斯工业指数(shù)、纳斯达克指数(shù)分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市(shì)分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普(pǔ)200、韩国综(zōng)合指数、上(shàng)证指(zhǐ)数(shù)、恒生指(zhǐ)数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普(pǔ)跌。其中，LME铝(lǚ)上(shàng)涨0.71％，其余大宗商(shāng)品价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹(wén)钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将继(jì)续(xù)

　　4月19日(rì)，美(měi)联储褐(hè)皮书公布，显示近几周美(měi)国(guó)经济增长陷入停(tíng)滞，通(tōng)胀(zhàng)和招聘活动(dòng)放缓，信(xìn)贷渠(qú)道变窄。褐(hè)皮书(shū)称(chēng)，最近(jìn)几周美国(guó)总体经济活动几乎(hū)没有变化，几(jǐ)个(gè)辖(xiá)区指出在不确定性增加和对流(liú)动性(xìng)的担忧(yōu)加(jiā)剧之际，银行收紧(jǐn)了贷款标准。近(jìn)期(qī)美国总体(tǐ)物(wù)价水平(píng)温和上升，但价格上涨速(sù)度或有所(suǒ)放缓(huǎn)。

　　美联(lián)储官员表示为应(yīng)对(duì)高通(tōng)胀，加息步伐或将继续。4月(yuè)21日(rì)，美(měi)联储哈克称，需要进一步收紧政策来(lái)应对高(gāo)通胀，加息结束(shù)后美联储将需要在一段时间内维持利率稳定(dìng)。同(tóng)日美联储梅斯特表示，预计今年货(huò)币政(zhèng)策将需要(yào)进一(yī)步(bù)进入限制(zhì)性区域，终端利率或将(jiāng)高于5％，具体取决于经济和(hé)金融形(xíng)势的发展。

　　欧洲央(yāng)行(xíng)货币政策会议纪要(yào)公布，绝大(dà)多数委员同意将利率上调50个基点。4月(yuè)20日公布的欧洲央行会议(yì)纪要(yào)显示，货(huò)币政策在(zài)降低(dī)通胀方面仍有(yǒu)一段(duàn)路要走，一些委员认为整体(tǐ)而言通(tōng)胀风(fēng)险倾向于上行。金融市场(chǎng)紧(jǐn)张局势被视为经济和通(tōng)胀前景重(zhòng)大不确定性的来源。然而除非形势显著恶化，否则金(jīn)融(róng)市场的紧张局势不太可能从根本上(shàng)改变欧洲央行管(guǎn)理委员会(huì)对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦(lún)强(qiáng)调美国“国(guó)家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和欧(ōu)洲议会通过了(le)一项临时(shí)政(zhèng)治协议(yì)，就(jiù)涉及(jí)430亿欧元补(bǔ)贴的(de)《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本(běn)达(dá)成一(yī)致(zhì)。法案目标(biāo)是到(dào)2030年(nián)，欧盟(méng)拟动用430亿欧元资(zī)金提振半(bàn)导体(tǐ)行业(yè)，以将欧盟(méng)占全球半(bàn)导体(tǐ)制造(zào)市场的份(fèn)额从(cóng)10％提升(shēng)至至(zhì)少20％；大幅提升芯片制造工(gōng)艺，建(jiàn)立欧盟的半导体供应链(liàn)，并与美国和亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院议长麦(mài)卡锡表示，正(zhèng)在(zài)推(tuī)出一份债(zhài)务上限相关立法措施。白(bái)宫需要开始就债务上限进行谈判；众议(yì)院共和党希望提(tí)高债务上(shàng)限(xiàn)并削(xuē)减支出；正在推出一(yī)份债务上限相关立法措施；债务(wù)法案将设(shè)法收(shōu)回(huí)未使用(yòng)的防疫资金(jīn)用于日常(cháng)开(kāi)支；法案将减少对国(guó)税局的拨款(kuǎn)，并结(jié)束绿色产业(yè)补贴措(cuò)施。

　　4月20日(rì)，美国(guó)财政(zhèng)部长(zhǎng)耶伦就中美关(guān)系发表讲话，表(biǎo)明美国(guó)无意与中国(guó)脱钩，但(dàn)未来(lái)仍将强调“国家(jiā)安全”。耶伦宣称(chēng)，任何(hé)与中国脱钩的努力都(dōu)将(jiāng)是“灾难性(xìng)的”，美国(guó)寻求与(yǔ)中国建(jiàn)立“建(jiàn)设性和(hé)公平(píng)的经济关系”。但“当美国利益受到威胁时(shí)”，美国(guó)将坚定(dìng)地捍(hàn)卫国(guó)家安全(quán)，即使以牺牲中美(měi)关系为代(dài)价。在国际关(guān)系中，耶伦表示(shì)美中两(liǎng)国有必要(yào)“坦诚(chéng)讨论(lùn)棘手问题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场和发展中国家等。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价环比(bǐ)上涨(zhǎng)

　　原油(yóu)价格环比(bǐ)上涨，环(huán)比由(yóu)负转正。2023年(nián)4月以来，WTI原油价格(gé)环比(bǐ)上涨10.06％，环比(bǐ)由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为本月的10.06％，最新(xīn)月度均价为80.75美元/桶。布伦特原油(yóu)价(jià)格环比(bǐ)上涨7.14％，环(huán)比由负(fù)转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新(xīn)月度均价(jià)为(wèi)84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜(tóng)、铝(lǚ)库存同(tóng)比(bǐ)下降。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上(shàng)月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同(tóng)比(bǐ)下(xià)降10.57％，降(jiàng)幅缩窄(zhǎi)15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价格指(zhǐ)数环比上升，螺纹钢价格环比下跌(diē)，库存(cún)同比下降(jiàng)

　　水(shuǐ)泥价格指数环(huán)比(bǐ)上升。4月以来，全(quán)国水泥价格指数(shù)环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分(fēn)点。华北、东北(běi)、华(huá)东、中南、西北以及西(xī)南各(gè)区价格指数环(huán)比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹(wén)钢(gāng)价格环比(bǐ)下跌，库存同比下降，钢(gāng)坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来(lái)，螺纹(wén)钢价格环(huán)比由正转负，环(huán)比由(yóu)上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢库存同比(bǐ)下降15.42％，跌幅相对(duì)上月(yuè)缩窄3.26个百分点。钢坯库存同(tóng)比(bǐ)上(shàng)涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下(xià)游(yóu)：商品(pǐn)房成交面(miàn)积增幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌，水(shuǐ)果价格上涨

　　商品(pǐn)房成交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积(jī)上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一(yī)线、二(èr)线、三线城市商品房成交面积同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅(fú)度(dù)分(fēn)别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成交(jiāo)面(miàn)积(jī)跌(diē)幅收窄。2023年4月以来，百(bǎi)城土地供应面积同比增速为(wèi)5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交面(miàn)积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成(chéng)交(jiāo)溢价率(lǜ)为5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价格(gé)下跌，水果价格上(shàng)涨。2023年(nián)4月以来，猪肉(ròu)价格环比下(xià)跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价格环(huán)比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌(diē)幅缩(suō)窄0.55个百分点。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个百分点。

　　乘用车日均零(líng)售销量增幅扩大。4月(yuè)以来，乘用车日均零售销量同(tóng)比(bǐ)增加17.39％，增幅(fú)扩(kuò)大16.26个百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率趋(qū)势分化，国债(zhài)利率普(pǔ)遍下行(xíng)

　　货币市场利(lì)率趋势分化，国债利率普遍下行。2023年4月(yuè)以来，R001较上(shàng)月末下(xià)行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至2.27％。一年期国债利率较(jiào)上(shàng)月末(mò)下行8bp至2.19％。十年期(qī)国(guó)债利(lì)率(lǜ)较上(shàng)月末下(xià)行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企(qǐ)业(yè)债利率较上月末下(xià)行(xíng)3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振消费持续回(huí)升(shēng)的(de)动力；国资(zī)委强(qiáng)调着(zhe)力发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家(jiā)发展改革委举行(xíng)4月(yuè)份新闻(wén)发布(bù)会，强调(diào)要提振消(xiāo)费持续回升的动力。接下来(lái)将重点做好四方面工作：一是(shì)，研(yán)究(jiū)起草关于恢复(fù)和扩大消(xiāo)费的政策文件，围绕大宗(zōng)消(xiāo)费、服务消费、农村(cūn)消费等(děng)重点领(lǐng)域；二是，下大(dà)力气稳定汽车消费，大力推动新能源汽车下乡；三是，会同有关(guān)方面优(yōu)化(huà)就业(yè)、收入分配和消费全(quán)链条良性循(xún)环(huán)促进机制；四(sì)是，研究制(zhì)定关于营造放心(xīn)消费环境的政策(cè)文件。

　　4月19日，国(guó)资委党委召开扩大(dà)会议，强(qiáng)调推(tuī)动国资央企着力发展实体经济特别是战略性新兴(xīng)产业。会(huì)议认为，要更好(hǎo)推(tuī)动国资(zī)央企在中国式现代化(huà)新征程中走(zǒu)在(zài)前列，着(zhe)力提升科技自立自强水(shuǐ)平(píng)，提升自(zì)主创新能力；着力(lì)发展实(shí)体(tǐ)经济(jì)特别是(shì)战略性(xìng)新兴(xīng)产业(yè)，加快推进现代化(huà)产业体系建设；抓好新一(yī)轮国企改(gǎi)革深(shēn)化提升行动(dòng)组(zǔ)织实施，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办发布会(huì)介(jiè)绍一季(jì)度(dù)工业和(hé)信息化发(fā)展状况，表示(shì)下一步将制(zhì)定实(shí)施重点(diǎn)行业(yè)稳增长的工作(zuò)方案。一是营造良好产业发展环境，落实落(luò)细稳增长政策(cè)举措，抓实抓细部省(shěng)协作、部(bù)门协同；二是推(tuī)动出口保(bǎo)稳提质，加(jiā)大对(duì)制(zhì)造业外贸企业(yè)的支(zhī)持力度，配合(hé)有关(guān)部(bù)门落(luò)实好稳(wěn)外贸政策举措(cuò)；三是促进内需加快恢复，以高(gāo)质量供给促进消费；四是持续增强发展动能，加快战略性新兴产业的创(chuàng)新发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复力度(dù)不及预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

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