“现在的(de)房地(dì)产很(hěn)难再出现(xiàn)像(xiàng)过去十(shí)年的系统性(xìng)行(xíng)情(qíng)。”思(sī)睿集团合伙人、首席经济(jì)学(xué)家洪灏向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示，房(fáng)地产行(xíng)业分化(huà)的愈加明(míng)显，让(ràng)机(jī)构(gòu)和(hé)投资者的(de)关注度从板块向(xiàng)单个标的转移。上海利檀(tán)投资董事长陈昊扬(yáng)向《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无(wú)论是(shì)业绩(jì)，还是估值，房地产(chǎn)都已经双杀(shā)到(dào)了最底部，而且是反复地杀到了(le)底部，再往下的空间已经不(bù)大(dà)了。

　　三(sān)道红线(xiàn)等指标

　　成挖(wā)掘个(gè)股阿尔(ěr)法重要参考

　　那么如何(hé)寻找(zhǎo)房地产个(gè)股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房(fáng)地产赛道中(zhōng)进行选择，需要非(fēi)常小(xiǎo)心，避免选了半天，标的公司出现爆雷的情况。除(chú)此之外，洪灏指出，需(xū)要满(mǎn)足以下三个基准：有(yǒu)大的(de)国(guó)资背景的、杠杆率较低(dī)的、此前没有踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果关注(zhù)一(yī)下(xià)今年房地(dì)产的开发资金来源，可以发现(xiàn)，其(qí)实银(yín)行的信(xìn)贷(dài)倾(qīng)向是不太(tài)愿意(yì)给房企贷款的，房企的主要资金来源来自新(xīn)盘的销售。但今年新房的销售情况相(xiāng)较一般。再关(guān)注一下，哪些房企能(néng)从(cóng)银行(xíng)拿到钱，其(qí)实主要还是那些(xiē)有国(guó)企(qǐ)背(bèi)景的房企，民营房企相对(duì)比较困难，所以整个行(xíng)业出(chū)现了(le)一(yī)个很明显的分化，无论(lùn)是(shì)在销售，还是融资等(děng)各个方面都非常明显。现在有国资背景的房企在资本市场表现相对较好，但没有国资背景(jǐng)的民营(yíng)房企股价大(dà)多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，在房(fáng)地(dì)产(chǎn)行业内，我(wǒ)们的逻(luó)辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体(tǐ)到(dào)如(rú)何挖掘(jué)，我(wǒ)们会特别重视企业的成本优势(shì)，更(gèng)具体一点，就是它(tā)的净借贷水平（净负债(zhài)率(lǜ)）是不是行业内的最(zuì)低水(shuǐ)平；利润率(lǜ)是不是行业内最高的；融资成本是否是行业内(nèi)最低(dī)的；建安成本是否也是业内最低的；这些(xiē)都是我(wǒ)们看(kàn)重的一(yī)家房(fáng)企(qǐ)的(de)综合成本。

　　需(xū)要注意的(de)是，能够同(tóng)时满足上述条件的房企(qǐ)并(bìng)不多。即便是(shì)在国央企中，仍有(yǒu)部分房企出(chū)现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋(qū)势。以A股(gǔ)为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数据(jù)整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴(zuǐ)、格(gé)力地产、西藏(cáng)城投、中交地产、中国武(wǔ)夷等(děng)国央企“三(sān)道红线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发(fā)展(zhǎn)、京投发展(zhǎn)、光明地产(chǎn)、云南城投、首开(kāi)股份、珠(zhū)江股(gǔ)份、城投控股(gǔ)等国央企房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难(nán)看(kàn)出，即便是(shì)有(yǒu)着(zhe)较稳健特色的国(guó)央(yāng)企(qǐ)房企(qǐ)，其财务指标称得上完(wán)全健(jiàn)康的仍是(shì)少数(shù)。而更加值得(dé)注意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至地方(fāng)国企开(kāi)始大举(jǔ)扩张。而(ér)这无疑又进一步考(kǎo)验着国央(yāng)企的(de)资金链(liàn)情况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助(zhù)于房企(qǐ)储备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观的预判未来(lái)市场，以及过于激进的扩(kuò)张拿地节奏也有可能(néng)让房企(qǐ)重蹈(dǎo)此(cǐ)前的高(gāo)杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以(yǐ)其配置的(de)一家(jiā)房企进行举例，它(tā)从2018年开(kāi)始到(dào)2021年，连续4年的净借贷比例都维持在(zài)33％左(zuǒ)右(yòu)，完全(quán)没有增(zēng)加杠杆比(bǐ)例(lì)。而到2022年，这家(jiā)房(fáng)企(qǐ)明显(xiǎn)感觉到(dào)机会来了，其(qí)开始在一线城市进行大(dà)举拿地，净负(fù)债(zhài)率(lǜ)也(yě)由此前的33％左右水准提(tí)高到(dào)45％左右，涨了接近(jìn)三(sān)分之一。与此同时，该房企新购(gòu)入地(dì)块也实现(xiàn)了快(kuài)速(sù)的开盘利用率，预计今年(nián)会有更多的楼盘(pán)入(rù)市。像这类企业就符合(hé)“最后(hòu)的赢家(jiā)”的特点(diǎn)。一方面，在于它本身储备了(le)很多弹药，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其(qí)中一半在一(yī)线城市，另外一(yī)半也主要集中(zhōng)在强二线(xiàn)和二线城市；另(lìng)一方面(miàn)，它的扩张是有节制地(dì)扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道，与之相反，有些房企的扩张速(sù)度让人感(gǎn)觉(jué)又回(huí)到了(le)2016年、2017年，或者说看到(dào)了(le)2016年～2020年期间(jiān)扩张的(de)民营企业(yè)的影子。虽然说，见到机(jī)会(huì)时要出手，但出(chū)手的章法(fǎ)仍要小心(xīn)，如果负债率(lǜ)扩(kuò)张(zhāng)得太快，但未来的两年市(shì)场(chǎng)没有(yǒu)想象得那么好(hǎo)，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么(me)如何来衡量一家房企的扩(kuò)张速(sù)度是(shì)否激进？陈(chén)昊扬向《红周刊(kān)》表示，主要还(hái)是(shì)看房企的(de)净负债(zhài)率(lǜ)水平(píng)，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩(kuò)张得过于快速(sù)了。

　　不难看出，这一(yī)标准要比“三道红线(xiàn)”对房企的净负债率要求不得高于100％要更加严格(gé)。陈昊(hào)扬解(jiě)释，当(dāng)前(qián)房地产行业的(de)复(fù)苏速度并没有那么快，所以要(yào)规(guī)避(bì)公司净负债率提高到一个比较危险的(de)水平(píng)。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地较(jiào)积极的房(fáng)企梳理发现，中(zhōng)交地产、中国金(jīn)茂、华发股份(fèn)、越秀地(dì)产、绿城中国、保利发展(zhǎn)等房企(qǐ)2022年(nián)净负债率都在60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交(jiāo)地(dì)产净(jìng)负(fù)债率持(chí)续居(jū)高不下，在2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形(xíng)成(chéng)鲜明(míng)对比的是，华润(rùn)置地、中(zhōng)国海外发展、万科(kē)A、滨江(jiāng)集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团(tuán)等(děng)房企(qǐ)在践行较积极(jí)的(de)拿地(dì)策略的同(tóng)时，也较(jiào)好(hǎo)地控制了公(gōng)司的扩张速度与净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江集(jí)团(tuán)等个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬(yáng)指出，实际上，他们是以同一筛(shāi)选标准来看国央企与民营(yíng)房企，但在各维(wéi)度的实际表现上，国央企确实(shí)会更胜一筹(chóu)。如国央企的融资成本更低，融(róng)资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这样，国(guó)央企自然而然(rán)就具(jù)有天然(rán)优势。

　　虽然对比民营房企，机(jī)构(gòu)更加看好国央(yāng)企，但这也并不意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍有(yǒu)少(shǎo)数民营房企同(tóng)样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团(tuán)的(de)十大(dà)流通(tōng)股(gǔ)东中(zhōng)新(xīn)进了“中国工商银行股份有限(xiàn)公(gōng)司(sī)－景顺长城(chéng)中国回报灵(líng)活(huó)配置(zhì)混(hùn)合型证(zhèng)券投资基金”“全(quán)国社(shè)保基金一一六组合(hé)”等。

　　除(chú)此之(zhī)外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴(bā)马资产管理有限公(gōng)司(sī)就长期持有滨江集团。根据一季报(bào)，该资产(chǎn)公(gōng)司(sī)的几(jǐ)只产品合(hé)计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约(yuē)占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集(jí)团(tuán)的(de)受青(qīng)睐，和(hé)其自身(shēn)的基本面(miàn)表现存在一定关系。2020年以来的近三年(nián)时间，房(fáng)地(dì)产市场(chǎng)整体(tǐ)在走“下坡(pō)路(lù)”，但作为杭(háng)州本土房企的滨江集(jí)团仍是(shì)表现出较(jiào)强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团在业绩(jì)表现、销售规(guī)模、新增(zēng)土储(chǔ)、股价表现等(děng)多维度都(dōu)表现(xiàn)了较强的增长势头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年(nián)期间，滨江集团扣非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依(yī)次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的2023年一季(jì)报，今年一季度，滨江集团(tuán)更是(shì)实现(xiàn)了扣非(fēi)归(guī)母净利润5.41亿元(yuán)，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时(shí)代(dài)”仍能保持(chí)自身业绩的持续增长，和滨(bīn)江(jiāng)集团扎根(gēn)杭州的(de)战略(lüè)布(bù)局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨江集(jí)团有近七成营收来自(zì)杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重(zhòng)只占到近(jìn)六成。近三年持续稳居(jū)杭州(zhōu)房企(qǐ)销售排名第(dì)一。

　　与此同时(shí)，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)在杭(háng)州的土储补充(chōng)同样较为(wèi)积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居杭州的(de)本(běn)土第一(yī)。

　　而滨江集(jí)团在(zài)杭(háng)州的较突出(chū)表现，也让滨江(jiāng)集团的(de)房(fáng)企排名迅速提升(shēng)。到2023年(nián)，滨江集团(tuán)的房企排名已冲进前十(shí)，根据中指数(shù)据(jù)，2023年前4月(yuè)，滨江集(jí)团实现销售额607.3亿元，位列(liè)房企第九位。

　　值得注意的是(shì)，2020年至今(jīn)，滨江集团股价翻了(le)超一倍以(yǐ)上(shàng)，而近期，滨江集(jí)团更是(shì)迎来多家机构的集中(zhōng)调研(yán)。滨江(jiāng)集团发布公告表(biǎo)示(shì)，公司于5月10日接受了(le)信达证券、金鹰基(jī)金、建信养(yǎng)老、新华养(yǎng)老等18家机构调(diào)研。

　　产业链布局重点移至存量(liàng)赛道

　　<雨伞能当太阳伞用吗，雨伞能当太阳伞用吗strong>机构在下游家纺(fǎng)、家(jiā)居、物(wù)业觅(mì)α