5月以来，房地产板块(kuài)个(gè)股多出(chū)现小幅上(shàng)涨(zhǎng)，截至5月(yuè)10日(rì)收盘(pán)，中信房地产(chǎn)指数(shù)本月涨幅(fú)约为2％。而以公(gōng)募基(jī)金为代表的机(jī)构对于这(zhè)一(yī)板(bǎn)块已(yǐ)经在悄然布局(jú)。数据显示，以南方和华夏的两只老牌ETF基金为例，5月9日时所公布(bù)的总份额均较4月28日时有小幅增长。根据基(jī)金一季报统计，龙头(tóu)与地方国(guó)企央(yāng)企(qǐ)获得增(zēng)持，持仓数量占流(liú)通股比重增(zēng)幅五只个(gè)股分别为华发股份+3.40％、滨江(jiāng)集团+1.71％、中(zhōng)新集团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招(zhāo)商积余+0.92％。

　　公、私募配置房地产(chǎn)或“底部回升”

　　行(xíng)业红利时代(dài)已(yǐ)过 精耕细(xì)作成共识

　　从公募基金对房地产(chǎn)的配置看，2019年(nián)末(mò)，公(gōng)募所持有的房地产行业标的市(shì)值约1188亿元，占(zhàn)其(qí)所持股票(piào)市值(zhí)的4.66％左(zuǒ)右；2020年市(shì)场表现出色(sè)，但公募(mù)所持房地产公司市值在股(gǔ)票资(zī)产中(zhōng)的(de)占比却断崖(yá)式下跌至1.85％；2021年，这(zhè)一数值(zhí)更是进一步降至1.56％。

　　不过(guò)2022年终于出现了三年来的(de)首次(cì)回升，年底这一数值(zhí)从1.56％升(shēng)至1.65％。与此同时，公募对房地产(chǎn)行业(yè)的持(chí)股比例也同步回升，从2021年底的6.94％提高到(dào)2022年末的7.03％。

　　这样的势头似乎在今(jīn)年一(yī)季度得(dé)以延续。数据(jù)统计显示，公募(mù)重仓(cāng)持有房地(dì)产板(bǎn)块一(yī)季度市值(zhí)TOP15门(mén)槛(kǎn)为1.6亿元，较2022年四季度(dù)提升6.71％。持仓市值前五个股(gǔ)分(fēn)别为保(bǎo)利发展(zhǎn)、招(zhāo)商(shāng)蛇(shé)口、万科A、华发(fā)股份(fèn)、滨江集团，持仓市值占板块比重合计达47.29％，环比下降(jiàng)3.05％。

　　从中不难发现，公募对于房地产的投资愈发(fā)有(yǒu)集中于(yú)龙(lóng)头的趋势。Wind显示，在(zài)公募基金(jīn)一(yī)季报汇总的重仓股(gǔ)中，房地产(chǎn)板块(kuài)排名最高的是保利发展，在(zài)基金重(zhòng)仓第33位。排名第二的是(shì)招商蛇口(kǒu)，排在第78位。而老牌(pái)龙(lóng)头(tóu)股万科(kē)A排在第(dì)96位。对比去年四季(jì)报，变化之处首先(xiān)在于几(jǐ)只房地产龙头股从(cóng)排位上看(kàn)均有(yǒu)退步，尤其是万科(kē)最为(wèi)明(míng)显；其(qí)次是金(jīn)地集团退出百大之列。但(dàn)考虑到房地产(chǎn)是复(fù)苏(sū)链上最后一环，且首季并非行(xíng)业销(xiāo)售(shòu)旺季，其传导到(dào)二(èr)级市场乃至机构持仓上还需要时(shí)间周期。

　　形成共识的是，经(jīng)济圈判断(duàn)房地产已经进(jìn)入(rù)大分化时代，一(yī)二(èr)线城市好于三四线城(chéng)市(shì)。而映射(shè)到二级(jí)市(shì)场投资上，配置房地产(chǎn)行(xíng)业轻松收获行业贝塔(tǎ)的红(hóng)利期一去不(bù)返了。“如果按照产业周期来(lái)分类(lèi)，包(bāo)括(kuò)房地(dì)产等几类行业在盖特(tè)纳(nà)曲线(xiàn)里属于成熟期或者衰(shuāi)退期(qī)的行业，传(chuán)统认(rèn)知上没有什么投(tóu)资机会的(de)。但在(zài)这(zhè)几(jǐ)年特殊的行情(qíng)里包括煤炭、电解铝等类似的(de)行业也出现了一些机会，背后的逻(luó)辑是供给侧发生了更大的变化(huà)。”一(yī)不愿具(jù)名的(de)上海公募基金(jīn)经理指出。

　　不过也有公(gōng)募人(rén)士持谨慎乐(lè)观(guān)态度：“行(xíng)业前几年17亿(yì)～18亿平方米(mǐ)的(de)年(nián)销售(shòu)面积很(hěn)难再(zài)出现(xiàn)了，2022年光(guāng)是居(jū)民存款数量增加了15万(wàn)亿元。中国(guó)存量有400亿(yì)平方米(mǐ)建筑面积，考(kǎo)虑存量地产的更新，也有近10亿平方米。需求端还需要有一定的(de)政策出来去刺激购房。”

　　宝盈基金房地产研究员吕功绩(jì)也指(zhǐ)出：“时至今(jīn)日，无论(lùn)从城镇化的(de)进(jìn)程(chéng)，还是人均住房面积（接(jiē)近30平/人），我国均已告(gào)别住房短缺时代，而目前居民的杠杆(gān)率和房价收入也不支撑每年18万亿元(yuán)的销(xiāo)售(shòu)额，以及过快上行的房价，因而(ér)行业高(gāo)增的时代已经过去，未来行业的需求或(huò)将回落，在此过(guò)程中(zhōng)，伴(bàn)随着地产(chǎn)的高杠杆(gān)属性，就(jiù)很容(róng)易出现信(xìn)用风险问题（类似(shì)2022年的民营(yíng)地产(chǎn)爆雷），行业进(jìn)入到供给侧出(chū)清的过程。这(zhè)个过程(chéng)中，综合竞争力强的公司就能够通过大鱼吃(chī)小鱼的方式，获得(dé)市占率的提升。当行业需(xū)求见顶回落(luò)时，行业的贝塔已经过去了，但不(bù)代表没有投资机会，机会(huì)在于城市、位置(zhì)、产(chǎn)品(pǐn)的阿尔(ěr)法，而(ér)对应到(dào)股票投资，就(jiù)是(shì)强竞争力公(gōng)司的阿尔法(fǎ)。”

　　或(huò)许也(yě)是基于这样的认(rèn)识(shí)转变，精耕细作个股成为公募(mù)乃至整体机构的(de)务实(shí)之举。

　　机(jī)构配(pèi)置房地产“风物长宜放眼量”

　　头部央国企、优质区域性标(biāo)的成香饽饽

　　5月以(yǐ)来，房地产板(bǎn)块(kuài)个股多出现小幅(fú)上涨，截至5月(yuè)10日(rì)收盘，中信房地产指(zhǐ)数(shù)本月涨幅约为2％。从具体(tǐ)的个股来看(kàn)，《红周刊》利用(yòng)Wind统计申万房地产板块个股(gǔ)，在纳入(rù)统计(jì)的124只(zhǐ)房地(dì)产类(lèi)标的股中，本月以来实现股价上涨的达到(dào)了81家。

　　其(qí)中，上(shàng)述时(shí)间段恰好排名前五的公司月内涨(zhǎng)幅超过了10％，它们分别是(shì)上(shàng)实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣安地产(chǎn)。排名(míng)第(dì)一的上实发(fā)展，五一(yī)假期归来后日成(chéng)交量明显放大，4日、5日连(lián)续两个交易日收出涨停。从该股的基(jī)本面来看，上实发展的主营(yíng)业务为房(fáng)地产开发与经营。公司的主要产品及服务为房地产销售(shòu)、房地产租赁(lìn)、物业管(guǎn)理服务、工(gōng)程项(xiàng)目、酒店经营。从业绩数据来看，2022年，其实现营业收(shōu)入52.48亿元，比上期(qī)减少47.85％，归母净利润1.23亿(yì)元，同比下(xià)降33.24％。2023年第一季(jì)度，其(qí)实现营业总收入27.87亿元，同比增长(zhǎng)183.02％；归(guī)母净利(lì)润2.86亿元，同(tóng)比扭(niǔ)亏。

　　不过从(cóng)十大流(liú)通股股东来(lái)看(kàn)，各(gè)类机构都有对(duì)其布局的例子。以3月31日时的(de)首(shǒu)季十大流(liú)通股股东来看， 具体包括公募的上银基金、私募的(de)迎(yíng)水文龙(lóng)、中央汇金、长城资产管理公司等都跻身前(qián)十的行(xíng)列。

　　巧(qiǎo)合的是(shì)，涨幅暂时排名第(dì)二(èr)的浦东(dōng)金桥也是上海本地房企，其第一季度的收入利润规(guī)模大(dà)幅度复(fù)苏。究(jiū)其原因，一方面(miàn)是(shì)该公司后疫(yì)情时代出租率(lǜ)复苏(sū)至近年来(lái)最高(gāo)，另一方(fāng)面(miàn)则是公司(sī)拿(ná)地结算持(chí)续性向好(hǎo)，从数字上看，一(yī)季度新(xīn)增(zēng)虹口135、138住宅(zhái)地(dì)块，总(zǒng)建(jiàn)筑面积(jī)约54万(wàn)平方米(mǐ)。

　　在这样的(de)业绩势头向好(hǎo)背景下，自然也吸引了知名机(jī)构在(zài)其中持(chí)续驻足。从第一季(jì)度十大流(liú)通股股东来看，知名私募高毅邓晓峰的两(liǎng)只(zhǐ)产品依然在前十中，这也(yě)是连续第三个(gè)季度他(tā)有的(de)两只产品杀(shā)入前十。同时榜单中还有一支大名鼎鼎的QFII阿布扎比投资局，其当季还(hái)小幅增(zēng)加了持股。

　　除去上述两家上海区域性地产公(gōng)司(sī)外，荣安地产则是主(zhǔ)要布局在深圳(zhèn)的(de)地产公司，一季(jì)报交(jiāo)出(chū)的(de)也是一(yī)份报喜的成绩单：首季公司(sī)实(shí)现(xiàn)营业收入51.85亿元，同(tóng)比增长35.51％。归(guī)属于上市(shì)公(gōng)司股东的净(jìng)利润6.48亿元(yuán)，同比增长31.27％。

　　从(cóng)机构态度(dù)来(lái)看，《红周(zhōu)刊》注意到两只公(gōng)募指基首季新杀入十(shí)大(dà)流(liú)通股股东(dōng)行列。具体说来(lái)， 南方中证(zhèng)全指(zhǐ)房地(dì)产(chǎn)ETF上榜排名第七位，富国中证指数1000增强(qiáng)则排名第九位，此外联袂(mèi)出现的机构(gòu)还有QFII高(gāo)盛国(guó)际和(hé)私募迎水(shuǐ)聚宝。

　　接受《红(hóng)周刊》采访时，兴(xīng)证(zhèng)全(quán)球基(jī)金相关人(吸潮是什么意思，弄瓦之喜什么意思rén)士分析：“经历过行业(yè)洗牌和兼并重组后，龙(lóng)头的价值更(gèng)为笃定突出(chū)；从拿地端看，2022年土地(dì)市场大(dà)幅降(jiàng)温，优质土地供(gōng)给较多（券商测算对应潜(qián)在毛利率在25％以上(shàng)，目前房企的利润率仅20％），绝大多数房企(qǐ)受限于信用问题或者资(zī)金紧张没法拿地，龙(lóng)头房企趁机获(huò)取低(dī)成本土(tǔ)地，龙头(tóu)房企的拿地力度（拿地金额/销售金额(é)）基本(běn)在30％以上；从(cóng)融(róng)资上看，龙头房企杠杆(gān)率较低，净(jìng)负债率基本在7吸潮是什么意思，弄瓦之喜什么意思0％以下，而(ér)其他房企的净负债率普遍都在100％以上，加杠(gāng)杆(gān)空间有限，从(cóng)融(róng)资(zī)成本看(kàn)，龙头房企的融资成(chéng)本不断下(xià)滑，基(jī)本在3％、4％左(zuǒ)右(yòu)；对应到2023年(nián)的销售，龙头(tóu)房企明(míng)显跑赢行(xíng)业，1～4月百强房企的销售额增速为(wèi)9％，而(ér)TOP14的销售额增(zēng)速为29％。”

　　需(xū)要(yào)强调的是，在当(dāng)前中特估的浪潮下，央(yāng)国(guó)企(qǐ)地(dì)产(chǎn)股或存在发展的大好机(jī)会(huì)。中信证券(quàn)指出：“房地产行业的结构性机会依然存在，少部分公司尤(yóu)其是央企占据显著优势(shì)，其主要又体(tǐ)现为库存的优势。央(yāng)企地(dì)产公司，现阶段表现出较低(dī)的融资成本，优质的开发资源和良好的(de)不动产资产运营(yíng)能(néng)力的多重竞争优势。”

　　“即使没(méi)有中(zhōng)特估，国央企(qǐ)相较于民营(yíng)地产公司也是(shì)更有(yǒu)优(yōu)势的。”吕功绩(jì)强调，“对于减值、土地资源债权债务关(guān)系等问题，市场对(duì)民营房(fáng)开(kāi)企业(yè)的(de)资产会(huì)有更多担(dān)忧(yōu)和(hé)质疑，所以在(zài)这一轮行(xíng)业出清的(de)过程中(zhōng)，央国(guó)企相较(jiào)于民企来说(shuō)估值的(de)修复更明显。中特估的角度从中长期的(de)维度看(kàn)，行业的逻辑在于集中度提升后，行业进入(rù)高(gāo)质量发展(zhǎn)阶段，具备(bèi)较快速发展阶段更稳定(dìng)且可预期的盈利和现(xiàn)金(jīn)流创造能力，以此带来(lái)估值中枢的提升，应该关注估值相对较低，企(qǐ)业自身(shēn)资产的质(zhì)量好、运营能力强、可(kě)以创造持续现金流的企业。”

　　“存量时代中行业(yè)普涨的概率比较低，行业内部(bù)将出现(xiàn)分化，要关注将受益于行业集(jí)中度提升(shēng)的头部公司(sī)。”星石投资首席研究官(guān)方(fāng)磊也(yě)表(biǎo)示(shì)。

　　顺应机构这(zhè)一思(sī)路的话，或许还(hái)是保利发展、招(zhāo)商蛇口等国资背景(jǐng)龙头(tóu)前途更(gèng)为光(guāng)明。不(bù)过(guò)国投瑞银基(jī)金(jīn)投(tóu)资部副(fù)总监綦傅鹏表示(shì)：“需(xū)要客(kè)观(guān)地去持续观(guān)察国企央企(qǐ)在三个方面是(shì)否(fǒu)可以(yǐ)维持，首先是融资成本(běn)保持低位，其次是销售份额(é)持续提升(shēng)，再次是拿地份额(é)持(chí)续提(tí)升。”

　　复苏速(sù)度缓(huǎn)慢(màn)

　　机构需要多给一(yī)些(xiē)耐(nài)心

　　而《红周刊》也(yě)根据房(fáng)企一季报梳理发现，对(duì)于2022年(nián)的业绩(jì)出(chū)现的整体下滑，2023年一季度(dù)的业绩分化(huà)更趋明显，保利发展(zhǎn)、滨江(jiāng)集团等房企(qǐ)营(yíng)收、净利均(jūn)实现了业绩(jì)的回正，甚至是(shì)较大增速的增长。而这些公司也是机构的重仓对象(xiàng)。

　　对此，知名房地产(chǎn)业内人士张(zhāng)宏(hóng)伟(wěi)向《红(hóng)周刊》分析表示(shì)，业绩(jì)出现(xiàn)明(míng)显改善的房企，主要(yào)是因为(wèi)过去两三年时间(jiān)，尤其是在2021年下半年民营房企不怎么(me)投资拿(ná)地之后，国有企业仍在持续性地拿(ná)地，且主要集(jí)中在核心(xīn)城市，投资力度较大。投资的驱动能够推动(dòng)房(fáng)企(qǐ)销售业绩(jì)的增长，从(cóng)而在2023年(nián)一季度市场恢复但仍处于调整的过(guò)程中，能够保有(yǒu)一个正增长。

　　不过张宏伟同时也提醒(xǐng)表(biǎo)示，在(zài)房地(dì)产的复苏过程中，还(hái)面临(lín)着一(yī)些不(bù)确定性(xìng)。其实整个市场(chǎng)从(cóng)四(sì)月(yuè)份开始(shǐ)又在(zài)往(wǎng)下掉。除了杭州、成都(dōu)等极个别城市四月环比(bǐ)三月相对表(biǎo)现较好之外，包括北京(jīng)、上海在(zài)内的绝大多数城市都出现环比下(xià)滑的(de)情况。而现在五(wǔ)月的市场(chǎng)表(biǎo)现(xiàn)也不(bù)太乐(lè)观。按(àn)照现在的经(jīng)济(jì)状况(kuàng)、收入(rù)情况，以(yǐ)及(jí)市场的去库(kù)存压力、企业的资(zī)金面压力(lì)，可能(néng)会出现(xiàn)，到六月份房企为(wèi)了半(bàn)年(nián)报冲业绩出(chū)现市(shì)场的短期反弹外的一个(gè)市场(chǎng)乏力(lì)现象(xiàng)。也(yě)就是说，第二季(jì)度(dù)、第(dì)三(sān)季度增长不(bù)确定(dìng)性的(de)压力仍旧较大。

　　上海利檀投资董事长陈昊(hào)扬也(yě)向《红周刊》指出，现在整个房地产以及其(qí)上(shàng)下游产(chǎn)业链的复苏速度都比想象的要慢很多(duō)，我们要多给一些耐心，这个时候，在房地产以及上下游就不是赚快钱的时候，只能赚(zhuàn)他基(jī)本面(miàn)的(de)钱。但这(zhè)也意味着，只(zhǐ)有极(jí)为少数的(de)、做得(dé)比同行好得多的企业，会(huì)伴(bàn)随整个行业的弱复苏(sū)，业绩会逐步体(tǐ)现出来。所(suǒ)以(yǐ)只能耐心地(dì)去等待它的基(jī)本面不断地凸显出来，这需要(yào)时(shí)间。

　　（本文已(yǐ)刊发于5月13日《红周(zhōu)刊(kān)》，文中(zhōng)提及个股(gǔ)仅为举例分(fēn)析(xī)，不做买(mǎi)卖(mài)推荐。）

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